Disco a Cencosud: quedan preguntas sin respuestas

Fransisco de Narváez

¿Fin de la novela de Disco? Las huestes de Francisco de Narváez aseguran que no todo está perdido. Tal como adelantara este diario el viernes, ese mismo día se anunció que Cencosud (Jumbo, Easy Home Center, Unicenter) había comprado a Royal Ahold su cadena argentina. Sin embargo, la gente del ex dueño de Tía asegura que las dificultades inherentes a la operación -una de las más complejas de la última década- harán que haya una nueva ronda en la que ellos están dispuestos a intervenir.

Veamos algunos aspectos sobre los cuales todavía quedan pendientes preguntas:

• ¿Cuánto pagará Horst Paulmann y sus socios por Disco?

Oficialmente el «precio de lista» es de u$s 315 millones; sin embargo, a esa cifra hay que agregarle otros u$s 25 millones, que es el importe que sí o sí deberá afrontar el comprador contra las demandas que pesan sobre Disco. Por si hace falta, se recuerda que se trata de juicios de ahorristas uruguayos por cerca de u$s 50 millones y una demanda de la AFIP que ya se aproxima a los u$s 200 millones. Es casi obvio que con «contingencias» cercanas a los u$s 250 millones, el importe que aceptó tomar a su cargo Cencosud (que se parece mucho al depósito que hizo en garantía, de u$s 30 millones) terminará sumándose al precio final.

• ¿El precio a pagar es razonable?

Disco facturará este año unos u$s 800 millones, lo que según datos del mercado implicará unas utilidades libres de impuestos y amortizaciones (EBITDA) de u$s 20 millones. Si se aplican las fórmulas habituales a estos casos, el valor de u$s 340 millones parece elevado. Representa 0,44% de las ventas brutas anuales, alto para la rentabilidad del sector (0,5% promedio); sólo por comparar, Wal-Mart pagó en Brasil a Royal Ahold, por su cadena Bompreço, 0,24%. El precio también representa 17 veces la EBITDA, una proporción que no se pagó ni en los días de gloria de las adquisiciones en los '90. En otras palabras: de mantenerse la utilidad de Disco harán falta 17 años de aplicar toda la ganancia para recuperar la inversión.

• ¿Será ése el valor que terminará pagando Cencosud?

No parece probable: es de esperar que la gente de Paulmannesté trabajando ya en un ajuste del precio hacia abajo, tal como hicieron en diciembre pasado luego de firmar el primer acuerdo de exclusividad; pero los ejecutivos del ABN Amro (el banco designado por Ahold para vender Disco) jugaron la carta de De Narváez para volver a levantar el precio. Ahora, con el retiro declarado del empresario nacional, los chilenos volverían a la carga para lograr una importante rebaja.

• ¿Por qué vendió Ahold haciéndose cargo de las contingencias, salvo una pequeña porción que no llega a 10%?

La pregunta sólo podría ser respondida por los ejecutivos de Ahold, que no hablan. Podría pensarse que la multinacionalholandesa quiere sacar de su balance consolidado cualquier resabio de mercados emergentes, y la Argentina (luego de vender Chile, Perú y Brasil en ese orden) era lo último que les quedaba en la región. Pero de todos modos resulta llamativo que se desprendan de un activo que mal o bien está generando caja, y a cambio se quedan con la posibilidad de tener que pagar centenares de millones de dólares de juicios y demandas.

• ¿Por qué no le vendieron a De Narváez, siendo que las ofertas eran casi idénticas (de hecho, la del «colorado» era algo superior porque firmaban por 300 millones de euros).

Otra pregunta que sólo pueden contestar desde Zaandam, pero es de suponer que las garantías de los fondos AIG y Capital Partners, más las del Banco Mundial a través de la CFI, les habrán resultado más verosímiles que las de un grupo nacional como el encabezado por De Narváez.

• ¿Quién se hace cargo de la empresa los próximos siete a diez meses, que es el lapso estimado para que se resuelvan todos los obstáculos (incluida la aprobación que deberá prestar la Comisión de Defensa de la Competencia) antes del cierre?

Todo indica que Royal Ahold y su management local seguirán al frente por ese lapso, pero también que Paulmann querrá poner un pie en la puerta, al menos. ¿Lo dejarán los holandeses acceder a toda su operatoria, por la « módica» suma de u$s 30 millones (o sea el depósito)? No parece probable: siempre está el riesgo de que se caiga la venta, y entonces uno de los principales competidores estará en posesión de valiosos secretos (condiciones de compra a proveedores, por caso) que en la industria se guardan con el mayor de los celos.