Dólar: ¿qué espera el mercado para antes y después de la elección generales en noviembre?

Economía

Sostener la actual estrategia anfiinflacionaria no será sencillo para el Gobierno de acá a fin de año. Se abren varias opciones. Pero parecería que todos los caminos conducen hacia un mayor crawling peg.

Lo que se vio en las jornadas cambiarias previas a las PASO no sorprendió a nadie ya que el nivel de intervención del BCRA,para sostener el ritmo de devaluación, estuvo dentro de lo observado en la última década. Basta ver que las ventas del BCRA acumuladas en las 20 ruedas anteriores a las Primarias de 2011, 2013 y 2015 sumaron entre u$s500 y u$s1.000 millones, según datos de Facimex. De modo que ahora resta plantearse qué puede pasar con el dólar de acá a las legislativas y después del 14 de noviembre. Por ello es conveniente, en parte, analizar los ciclos precedentes para vislumbrar lo que pueda venir.

A modo de adelanto, lo que se percibe en el mercado es que hasta el 14-N el BCRA sostendrá el ritmo de devaluación en torno al 1% promedio mensual, o sea, por debajo del IPC y de la tasa Badlar. Pero la mayor emisión monetaria presionará al CCL que subirá en línea con la Badlar, ampliándose la brecha. Para ello el BCRA venderá tanto en el MULC como en el CCL. Pero también se descuenta que utilizará toda su capacidad de intervención en el mercado de futuros (aproximadamente u$s5.500 millones) más la colocación de bonos del Tesoro ligados al tipo de cambio.

Ahora bien, ¿con cuántas reservas netas llegará el BCRA? El consenso estima entre u$s3.000 y u$s3.500 millones, es decir, prácticamente quedaría solo las tenencias en oro. Sin duda la caja llegará con el último aliento a cerrar el año. Mientras que para después de las elecciones, como bien ocurrió en las últimas cinco se espera modificaciones en el régimen cambiario y algún ajuste en el tipo de cambio oficial como se dio en las cuatro últimas (según 1816, del 40% promedio en siete meses poselección).

En cuanto a la continuidad de la estrategia cambiaria antiinflacionaria, de devaluar por debajo de la inflación, está puesta en duda. Aquí se abre un abanico de 3 caminos: unificar el mercado, devaluar a la Fábrega-Kicillof, o acelerar el crawling peg. De las tres opciones, la última es la que más consenso tiene en el mercado. ¿Por qué? Es que la primera, al estilo 2015, entraña serios riesgos. La segunda, como ocurrió en 2014, manteniendo el cepo, si bien ayuda a bajar la brecha y a licuar los pasivos en pesos, en el corto plazo significa más inflación y menos nivel de actividad. De modo que la tercera, acelerar el ritmo de devaluación, alineando el tipo de cambio oficial con la tasa de interés y la inflación, gana más adeptos, pero no pleno consenso.

Un tema no menor, que está vinculado con la expectativa de un salto disruptivo en el tipo de cambio oficial, es que de no mediar una devaluación el próximo año el BCRA no tendría utilidades en el balance para girarle al Tesoro. De ahí que antes de diciembre se descuenta que el jefe del BCRA, Miguel Pesce, algo “haría”.

En este contexto, el hecho que el tipo de cambio real bilateral no esté tan desalineado, o sea, retrasado respecto del promedio histórico de las últimas 3 décadas es un dato a favor. Según el Estudio Broda, si bien el peso terminará este año solo un 10/11% apreciado en términos reales con relación al promedio histórico (de cumplirse la aspiración oficial de un dólar de $102,4 a fin de año), la sustancial reducción del superávit comercial prevista para 2022 y las altas necesidades de financiamiento en dólares del gobierno sin acceso al crédito en los mercados globales implica que en el mediano plazo la Argentina necesitará un peso más depreciado, digamos un TCR un 10%/20% por encima del promedio histórico.

Un estudio de Quinquela Asset Management muestra que en los últimos 4 procesos electorales el ritmo de depreciación del tipo de cambio posterior a las elecciones fue significativamente mayor al previo. Sin embargo,un cambio en el ritmo de depreciación no implica necesariamente un salto discreto del tipo de cambio, en algunos casos se puede producir una aceleración del ritmo de depreciación. Lo que no se logra sostener es el ritmo de atraso cambiario preelectoral. La duda que seguirá teniendo el mercado es si para disipar las expectativas devaluatorias alcanza con un cambio en el ritmo de depreciación o se necesita un ajuste discreto del tipo de cambio. En ese contexto, el principal riesgo es que la decisión que se tome no sea suficiente para revertir el alto nivel de demanda neta de divisas, advierte la gestora.

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