Las expectativas cambiaron drásticamente tras el resultado electoral en PBA

La derrota del oficialismo a nivel provincial dejó expuesta la estrategia del Gobierno, el cual desatendió el nivel de actividad para priorizar la baja de la inflación.

El cambio de expectativas hace difícil justificar el drenaje de dólares que sufre el BCRA.

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El 7 de septiembre el oficialismo perdió las elecciones de la Provincia de Buenos Aires (PBA) y, desde entonces, el riesgo país no paró de subir, superando este viernes los 1.500 puntos básicos, mientras que el dólar spot alcanzó el techo de la banda. La estrategia quedó expuesta: priorizar la baja de la inflación, desatendiendo el nivel de actividad, terminó pasando factura en las urnas. Con este telón de fondo, la posibilidad de que la Argentina acceda a los mercados internacionales de deuda en 2026 parece cada vez más lejana.

A grandes rasgos, podemos resumir tres razones principales. Una de ellas es llamémosle el riesgo político que no parece haber alcanzado consensos básicos. Tras el resultado favorable en PBA, Axel Kicillof emerge como el principal candidato presidenciable de la oposición pensando en 2027. Si bien mostró un perfil moderado para la sociedad en su entrevista con Carlos Pagni en LN+, reafirmó que no se arrepiente de la estatización de YPF y sostuvo que la deuda con el FMI es "impagable", declaraciones que no fueron bien digeridas por los bonistas.

El riesgo político está de ambos lados del mostrador. El "plan llegar" con inflación baja empujó las tasas en pesos a niveles irrisorios con un único objetivo: contener el dólar y, por ende, la inflación. Si bien esa historia quedó atrás, ahora el Banco Central (BCRA) está perdiendo dólares para defender el techo del esquema de bandas cambiarias. Solo entre miércoles y jueves, el organismo vendió u$s432 millones.

La dinámica es preocupante, y el equipo económico, por ahora, mantiene firme su postura. El jueves, Luis Caputo afirmó en Tres Anclas que venderán hasta el último dólar en el techo de la banda. Esto acelera aún más la suba en el riesgo país, ya que a fin de cuentas son menos dólares para afrontar los vencimientos de deuda en el futuro.

Por último, el BCRA parte de un nivel de reservas bajo. No es una novedad, pero el dato cobra especial relevancia dado que prácticamente está descartada la posibilidad de rollear el capital de los bonos en dólares en el corto plazo. Esto, sin mediar otra alternativa (Caputo sugirió el jueves que están trabajando en ello), obligaría a cubrir los abultados vencimientos en moneda extranjera con reservas internacionales y compras de divisas en el Mercado Libre de Cambios (MLC). Este último punto es clave: esa mayor demanda es consistente con un tipo de cambio real más alto y, en este escenario, el esquema de banda luce insostenible. En otras palabras, con el cambio de expectativas resulta difícil justificar el drenaje de dólares que está sufriendo el BCRA.

De esta manera, parte del progreso logrado en casi dos años (al menos en términos financieros) parece haberse borrado en cuestión de días. Más allá de eso, mirar atrás no sirve: la realidad se impone y la "cuenta de almacenero" vuelve a ser clave. Esta se trata de calcular cuántos dólares tienen hoy el BCRA y el Tesoro y compararlos con los compromisos en moneda extranjera.

El Tesoro prácticamente agotó su liquidez para intervenir en el MLC y pagar deuda, quedándose con apenas u$s640 millones. El BCRA, por su parte, cuenta con reservas netas por u$s2.232 millones, aunque suma u$s17.090 millones de reservas líquidas (estimaciones al 16 de septiembre). Del otro lado, entre septiembre de 2025 y diciembre de 2026 vencen pagos en dólares por un total de u$s23.963 millones -entre bonos en moneda extranjera, el FMI, el Club de París, otros organismos internacionales (OOII) y BOPREALes- que, asumiendo que el FMI realice el desembolso sujeto al target de reservas netas y que los OOII permitan rollear capital, se reducen a u$s16.370 millones.

La foto es desafiante y explica por qué, bajo esta dinámica, la probabilidad de que la deuda en dólares se mantenga performing se redujo. A modo de ejemplo, la probabilidad implícita de default medida en los CDS, se ubica en 21,3% para el próximo año, saltando 5 puntos desde principios de septiembre, pero la probabilidad implícita de default a 4 años vista sufrió un salto de 21 puntos y hoy es de 68%. Quizás lo peor es que la Argentina volvería a desperdiciar una oportunidad, justo cuando los mercados internacionales están con flujo hacia emergentes y créditos distressed.

Pakistán, que hace unos meses rendía como Argentina, hoy opera en un dígito, nosotros nos fuimos a 20% (rendimiento promedio ponderado de los Globales). La contracara es que el precio promedio ponderado de los bonos argentinos cotiza en apenas 51 centavos por dólar, casi 20% menos que los 61 centavos que valían el viernes 5 de septiembre, antes de las elecciones en PBA.

Analista de PPI