El dólar y la tesis de la ratonera

¿Cómo explicar la fortaleza del dólar, firme sobre el lomo de una crisis galopante? ¿Habrá un vuelo masivo hacia la calidad cuando la crisis hizo añicos la marcha de los negocios, la solidez del sistema financiero y la reputación de las instituciones, y de la política económica, de los EE.UU.? ¿No es la crisis, acaso, la solución que provee la naturaleza para corregir los «grandes desequilibrios globales»? ¿Ello requiere un dólar de hierro o todo lo contrario? Como sea que fuere, con otras tantas calamidades al acecho, como un déficit fiscal monstruoso, el interrogante sobre la robustez de la divisa es, simplemente, ¿durará?
Las cifras que debieran aclarar la situación no avalan los preconceptos. No hay tal búsqueda de un refugio de calidad. Ya en una nota anterior, en octubre, se había rastreado esa demanda sin éxito. Bucear en mayor información disponible - los movimientos de capitales financieros en los EE.UU. hasta enero último- permite ratificar la conclusión original. La crisis fortaleció al dólar pero, de ninguna manera, mejoró su status a los ojos de los extranjeros. Si se miden las transacciones con activos estadounidenses de largo plazo, se observa que, después de Lehman, los inversores foráneos fueron vendedores sistemáticos. Redujeron sus carteras en 93 mil millones de dólares entre octubre y enero. En los últimos doce meses, todavía registran un atesoramiento de 320 mil millones. Pero, un año atrás, a enero 2008, habían acumulado el triple: 955 mil millones. Queda claro, renglón por renglón, que cesó la compra neta de acciones norteamericanas; que, mes a mes, tanto los inversores públicos como privados emigran en masa de los títulos de agencia (Fannie & Freddie) y que cayó el interés por los bonos corporativos (aunque con atisbos de que podría avivarse más adelante). Sólo los bonos del Tesoro conservan una demanda ostensible.
Amortiguador
No es una situación halagüeña. A contramano de lo que sugiere el tipo de cambio, la crisis desmejoró el apetito por activos financieros de los Estados Unidos. Es verdad que el rojo de la cuenta corriente también se redujo pero, hasta donde llega la vista, el país tendrá necesidad de financiar una brecha enorme en los mercados de capitales. En la coyuntura, la repatriación de activos mantenidos en el
exterior por inversores estadounidenses amortiguó el impacto. De comprar más de 237 mil millones de dólares en los doce meses a enero 2008, liquidaron casi 100 mil millones un año después. Pero este camino tiene límites: EE.UU. no es un país acreedor neto sino, por lejos, el mayor deudor del orbe.
Cuando se consolidan todos los movimientos financieros de largo plazo (incluyendo la tendencia persistente de los extranjeros a no reinvertir los dividendos e intereses cobrados por sus tenencias) se observa que la demanda neta del exterior se contrajo a menos de la mitad. De 483 mil millones pasó a sólo 222 mil millones. Hay que recurrir, pues, a los ajustes de corto plazo para explicar el ascenso del dólar a caballo de la crisis. En principio, se trata de un terreno más resbaladizo, donde resulta fácil cambiar de dirección sobre la marcha.
Aquí emerge una tendencia nítida: los no residentes aumentaron su liquidez en dólares acrecentando carteras de Letras del Tesoro (las compras netas se multiplicaron por siete trepando a más de 429 mil millones) y depósitos en bancos de los EE.UU. (24 mil millones, tras podar 194 mil millones de dólares un año antes). Pero, dado que recortaron otras posiciones, el desplazamiento final dista de ser muy relevante. Tomando la totalidad de los movimientos financieros, el saldo acumulado a enero 2009 supone una entrada neta de 465 mil millones de dólares; inferior a los 522 mil millones de un año antes o a los 616 mil millones de todo 2007 (cuando el dólar caía en picada). Y no cubre siquiera el déficit de la cuenta corriente.
Fragilidad
Para peor, los datos de enero subrayan lo frágil de descansar sobre los flujos de coyuntura. Un sorpresivo retiro de posiciones de corto plazo por casi 84 mil millones, produjo un egreso total de 148 mil millones de dólares. Así y todo, el dólar no pestañeó. Ni en enero ni hasta el presente ¿Cómo explicarlo? Conviene recordar que la crisis destruyó el valor de las hipotecas subprime y de sus derivados (activos en dólares) pero dejó en pie las obligaciones que las financiaban. Aquí talla otra teoría ya esbozada en la nota de octubre.
La tesis de la ratonera. O del descalce de posiciones de la banca internacional. Que mientras no se corrija, la obliga a remover cielo y tierra en busca de dólares para fondearse. Éste es el motor del ascenso de la divisa, pese a los swaps (canjes) cambiarios que la Fed estableció de urgencia -con la contraparte de 14 bancos centrales- para morigerar sus bríos. Sólo los bancos europeos, conforme a las mediciones del BIS, tenían un descalce neto de 1,1-1,3 billón de dólares cuando estalló la crisis. Y al tercer trimestre de 2008, último dato disponible, la brecha aumentó otros 235 mil millones. Empero, el «pico» de tensión ya quedó atrás a juzgar por la propia utilización de los swaps.
De requerir un máximo de 622 mil millones de dólares en diciembre, hoy la demanda se redujo a 312 mil millones. Es esa mejoría, si se consolida, lo que insinúa, en el futuro, un dólar más vulnerable.