La puja entre inflación y política monetaria

Una de las problemáticas presente es la inflación y la política monetaria al respecto. En su discurso en la reunión anual de FIEL el presidente del Banco Central comenzó refiriéndose al tipo de cambio flotante. El hecho de que sea flotante no implica desconocer los efectos de la política monetaria y fiscal sobre el nivel del mismo. Al respecto, de acuerdo con mis estimaciones, el tipo de cambio está sobrevaluado en un 30%. Seguidamente se refirió a la inflación. Al respecto voy a insistir en que la baja de la inflación, por más que sea favorable, no determina "per se" el crecimiento económico. La prueba manifiesta de esa realidad es la situación de la Unión Europea que hace diez años que no crece y en Italia y España cayó el PBI y no tienen inflación.

Al respecto de la reducción de la inflación, dijo: "Los beneficios se materializan en términos de la recuperación económica, crecimiento estructural, equidad distributiva, reducción de la tasa de interés a largo plazo y resurgimiento del crédito. Estas conclusiones a mi juicio no son válidas. La equidad económica es un concepto relativo y está garantizado por la seguridad jurídica y no por la política económica.

Con respecto a las tasas de interés lo que importa fundamentalmente, por sus efectos es el nivel de la tasa real. Por supuesto las tasas de interés negativas en términos reales son distorsivas, y desde el punto de vista de los bancos lo importante a su rentabilidad es el nivel del spread. Por eso el crédito ha aumentado, no obstante que las tasas activas han tendido a ser negativas en términos reales.

La conclusión de Sturzenegger referida a que la caída en la inflación determinaría un incremento del crédito al sector privado tampoco es válida. Lo que importa es la relación entre la tasa de interés y la tasa de rentabilidad del capital. En este sentido, George Gilder escribió: "Más tarde o más temprano los liberals americanos y los laboristas británicos van a descubrir que las restricciones monetarias son una forma maravillosa de destruir al sector privado, dejando al Gobierno intacto, y ofreciendo pretextos para la nacionalización de la industria". Lo que pretende reconocer es que cuando la tasa real supera la rentabilidad del capital el sistema está quebrado.

Otro aspecto al que se refirió fue a la baja en la tasa de interés a la que Argentina se puede financiar en el exterior. Ese es un aspecto positivo que se debe a la restauración de la seguridad jurídica interna que ha tenido lugar, y el cambio en la visión internacional de Argentina que ha logrado Macri. Esa decisión tiene un efecto en el tipo de cambio. La financiación externa del presupuesto provoca la entrada de dólares que determinan la revaluación del tipo de cambio supuestamente flotante.

El tipo de cambio entre diciembre pasado y la actualidad varió de $15,90 por dólar a $17,72 por dólar. Es decir, un 11.45% que anualizado alcanza a un 13,88%. Las tasas de interés pasivas en diciembre pasado fluctuaban entre el 19% y el 20%. Consecuentemente las tasas equivalentes en dólares en el año habrían alcanzado a 4,5% y 5,36% respectivamente. Esas tasas en el presente cuando la tasa en el mundo desarrollado fluctúa alrededor del 1% y en Japón son negativas, representa una ventaja competitiva, que estaría provocando entrada de capitales financieros, que consecuentemente operan sobre el nivel del tipo de cambio.

En la actualidad se presenta otro factor distorsivo que ha sido la elevación de la tasa de interés de las Lebac a un 29,5%. Dado que el proyecto de presupuesto para 2018 prevé un tipo de cambio de $19,3 por dólar ello implica una devaluación del 8,24%. Consecuentemente la tasa de interés de las Lebac equivalente en dólares alcanzaría al 19,64%. Esa tasa tendría un doble efecto negativo. Primero aumentaría la deuda pública argentina y seguidamente determinaría una mayor sobrevaluación del peso.

Lo que está en discusión respecto de la inflación es cuáles son los factores determinantes de la misma y consecuentemente la política a seguir. Al respecto Sturzenegger insistió en que la inflación es un problema monetario y por tanto es la función del Banco Central y no de ninguna otra parte del Gobierno. Por supuesto en ese análisis persiste en ignorar el impacto inflacionario que tiene el incremento del gasto público.

Siguiendo con la inflación insistió en la participación determinante del Banco Central al considerar la misma como un problema monetario. Citó entonces a Mario Draghi que se refirió a que "el Federal Reserve y varios bancos centrales europeos insistían en que la política monetaria era un medio ineficiente para domar la inflación". Y por supuesto en ese mismo sentido citó al presidente de la Fed, Willian Miller, quien se había manifestado que un programa efectivo para reducir la tasa de inflación debía extenderse más allá de la política monetaria. Y al respecto voy a tomar en cuenta el pensamiento de Gilder, que claramente explicó: "No es precisamente el déficit federal la causa de la inflación. Si el déficit se cierra con tasas de impuestos más altas y la oferta monetaria permanece constante, el nivel de precios aumentaría en la forma ortodoxa de la ley de costos".

No obstante las anteriores citas Sturzenegger insistió en que la inflación es un problema monetario y al respecto cito a Wolker, presidente de la Fed a partir de 1979. En ese sentido ignora que cuando la Fed aumentó la tasa de interés al 22% se produjo la quiebra del sistema bancario, que por supuesto tuvo que salvarlo la política del Federal Reserve. Respecto de la financiación al Tesoro hace una evaluación de la evolución de la misma, conforme a la cual pasó de un 4,4% del PBI en 2016 y que se habría reducido a un 1,5% en el año. Esas cifras no coinciden con los niveles del déficit fiscal nacional. De acuerdo al Presupuesto nacional el déficit nacional total habría alcanzado a $630.784 millones y de acuerdo a nuestra estimación en el año alcanzaría a un 6,17% del PBI. La problemática presente y heredada es el elevado nivel del gasto público y recordemos las palabras de Milton Friedman al respecto: "El total del impuesto es lo que el Gobierno gasta, y no esos recibos denominados impuestos. Y cualquier déficit es pagado por el público en la forma de impuestos escondidos, principalmente a través de la declinación en el valor de sus dólares, y a través de los intereses de la deuda federal. Sin reducción en el gasto, por tanto, cualquier reducción en el nivel de los impuestos, meramente disimula más que reduce el costo". Al respecto, hace años escribí: "Prefiero un gasto más bajo con un déficit mas alto, que un gasto más alto con un déficit más bajo". Y ya debiéramos saber que existe una correlación inversa entre el nivel del gasto público y la tasa de crecimiento económico. Sturzenegger insiste entonces en que, por el contrario, el gasto público mejora el crecimiento económico. La reducción del gasto lo considera una carga, lo cual no condice con la realidad, por más que podamos reconocer las dificultades que se enfrentan para lograr bajar el gasto público en la actualidad. Al respecto vale recordar también las palabras de Alberdi que escribió: "Hasta aquí el peor enemigo de la riqueza del país, es la riqueza del fisco".