Las alternativas que considera el mercado

Mario Draghi

No quedan dudas ya de que el tamaño actual del fondo de rescate europeo resulta insuficiente para atender las necesidades de financiamiento en caso de que haya contagio a Italia y España. La única manera de afrontar ese escenario es aumentar el tamaño directamente o mediante su apalancamiento (hoy tiene 440.000 millones de euros). Pero incrementar de manera directa las garantías aportadas por los gobiernos europeos, además de ser un proceso lento como muestra la experiencia reciente, es algo altamente improbable. Porque los países con calificación triple A ya tienen comprometido el 8% del PBI en avales al fondo de rescate, de modo que proporcionar garantías adicionales pondría en peligro su propia solvencia, con el riesgo de perder la máxima calificación crediticia (no sólo para Francia sino también para Alemania).

Más allá de las cuestiones técnicas que ocupan el centro del debate franco-alemán, en el mercado sólo barajan tres posibles soluciones que permiten que el fondo tenga una mayor capacidad de maniobra.

Una es vincular el fondo a una institución ya existente, como el Banco de Basilea, o la creación de un vehículo especial de inversión (SPV) que le permita tomar prestado del Banco Central Europeo (a ser comandado por Mario Draghi), del G-20 o del FMI para invertir en bonos de países en dificultades, tanto en el mercado secundario como primario.

Es un proceso que aunque no requiere modificaciones del fondo de rescate, resulta demasiado complejo y de lenta implementación por la necesidad de gestionar la relación con los posibles inversores. Sin embargo, ésta es la posibilidad que más se comentó ayer entre los operadores del mercado.

Una segunda opción es convertir el fondo en un banco y permitir así la emisión de deuda propia en el mercado de bonos. Pero esto enfrenta problemas técnicos importantes, como el artículo 125 del Tratado de la Unión Europea, que contiene una prohibición en este sentido, y el hecho de que podría poner en riesgo igualmente la triple A de Francia y Alemania. Esta alternativa parece descartada.

Más razonable

La tercera opción, que se considera la más razonable, simple y creíble, es una coordinación indirecta con el BCE mediante un reparto de tareas en el que el fondo garantizaría la solvencia y el BCE la liquidez. Esto supondría a nivel práctico que el fondo avalaría las emisiones de los países periféricos, mientras que el BCE seguiría comprando deuda pero las potenciales pérdidas en las que pudiera incurrir el balance del BCE, en el caso de que se materialicen, serían cubiertas por el mismo fondo de rescate.

De modo que todo indica que la solución más adecuada, para el mercado, pasaría necesariamente porque el BCE juegue un papel importante, algo que no es contrario a su mandato principal, ya que está en juego la estabilidad financiera del sistema, una situación a la que el BCE no puede ser ajeno ni mirar hacia otro lado.

Sea cual fuere la opción elegida, en un primer paso es necesario apalancar el fondo hasta una cifra aproximada de un billón de euros, suficiente para satisfacer las necesidades de financiación de España e Italia hasta mediados de 2013 (880.000 millones de euros) y atender las necesidades de recapitalización, sin comprometer la solvencia de Alemania y Francia. En una segunda fase, podrían incorporarse al acuerdo el FMI y el G-20 para llegar a los 2 billones de euros, lo que reduciría sustancialmente el miedo al contagio.