Opiniones

El BCRA está  en una encrucijada riesgosa

Para que el dólar de equilibrio sea más que una foto una razonable película, se requiere que la oferta y la demanda de divisas, además de los precios se estabilicen. El Gobierno no dispone de demasiados instrumentos.

El actual Gobierno minimizó la importancia del equilibrio externo. Tuvieron que pasar numerosos episodios de devaluación en estos algo más de 44 meses, para que un Ministro de Hacienda del Gobierno reconociera que la estabilización cambiaria era importante, incluyendo la necesidad de una flotación administrada.

Repetidas veces el Gobierno auguró la salida de la crisis tanto en 2016, como en 2018 con tres corridas cambiarias y dos en 2019. Desde la inviable libre flotación se cambió numerosas veces de régimen cambiario y cuatro veces el acuerdo con el FMI. La realidad golpeó en la cara de un Gobierno devaluado por una crisis autoinfligida y donde las palabras tranquilizadoras no alcanzan.

El virtual presidente Alberto Fernández hizo una generosa contribución a la estabilidad cambiaria, señalando que el dólar a 60 pesos era razonable, acompañado por una demorada intervención del Banco Central.

El BCRA debió haber defendido el techo de la fenecida banda cambiaria de 51,45 el fatídico lunes 12 de agosto. La inacción llevó el dólar minorista a 65 y alimentó una inflación adicional de 15% que lleva el dólar de “equilibrio” a 60, cuando pudo serlo a un nivel más bajo de casi 52.

El dólar a 60 es similar a valores de hoy (62) al nivel promedio de mayo 2003-octubre de 2011 y equivalente al dólar promedio de la década del 60. Por supuesto que estos valores de referencia equiparan momentos de nuestra historia, con distinta estructura económica, regulación y contexto global, por lo que hay que considerarlos en forma relativa.

Si es cierto que este tipo de cambio genera un relativo colchón incluyendo la inflación esperada de agosto-octubre, si no se agrava la guerra comercial o no se profundiza la “mala praxis” local.

Así para que el dólar de equilibrio sea más que una foto una razonable película, se requiere que la oferta y la demanda de divisas, además de los precios se estabilicen. Pero no debemos perder la perspectiva que la situación es muy frágil, hay riesgos de una aceleración inflacionaria y una mayor recesión. En lo financiero y cambiario no serán semanas fáciles, por la explosiva mezcla de los desequilibrios económicos, el contexto global y la pérdida de confianza.

El Gobierno no dispone de demasiados instrumentos. La tasa de interés es cada vez es más inefectiva por la elevación de la prima de riesgo país que hace menos tentadora la apuesta a los capitales especulativos. Faltan 105 días para que se despeje la incertidumbre y un nuevo Gobierno pueda tomar decisiones, una eternidad para la economía y la sociedad.

En este limbo entre agosto y diciembre, entre un Presidente sin fuerza política y un virtual presidente aún precandidato, habrá menos oferta en el mercado de cambios y mayor demanda por cobertura, lo que generará presiones cambiarias. El propio acuerdo con el FMI limita la posición vendedora en futuros del BCRA con el cual el Gobierno solo cuenta con la venta contado para mantener bajo cierto control al tipo de cambio y atender a la demanda de cobertura que aumenta siempre en épocas electorales, mucho más en un país endeudado que como señaló Bloomberg “el más vulnerable del mundo”.

Dado el contexto y en el marco de lo que en economía se conoce como la “trinidad imposible” (fijar la tasa de interés, determinar el tipo de cambio, en un marco de libre movilidad de capitales) asumiendo que el Gobierno no avanzará, más allá de la baja en la posición en moneda extranjera de los bancos, en cuestiones de regulación prudencial cambiaria, el BCRA debe aceptar una cierta flotación del dólar.

El tema es la magnitud de la flotación tolerada. El BCRA se encuentra en una encrucijada de dos senderos estrechos y riesgosos. No puede descuidar el precio del dólar para lo cual debe vender reservas para evitar nuevas devaluaciones y una estampida inflacionaria. Ahora la estabilización cambiaria tampoco puede agotar las reservas disponibles, en un mercado donde se monitorea diariamente el escaso nivel de reservas líquidas.

Será crucial ver el grado de renovación de las Letes, ya en la última licitación solo hubo renovaciones del sector público en el plazo mas corto. Cada día el mercado va a monitorear, la variación de reservas por intervención, la renovación de vencimientos y la formación de activos externos. Se mirará con lupa la merma de los depósitos en dólares y los pesos que se dolarizan. No sobra nada, asumiendo escasos ingresos y una mayor dolarización esperada. En el mejor de los casos se llega con muletas.

En estos 105 días que son cada uno decisivos como una final, es muy importante ver que hará el FMI con el desembolso de u$s5.400 millones luego de la evaluación del 15 de septiembre. Para la última revisión de junio, el FMI se tomó un mes para desembolsar. Si el Fondo repite este patrón los fondos llegarían el 15 de octubre a 12 días de la elección.

El FMI está en un brete al que lo llevó ser corresponsable de un programa insustentable, habiendo errado todas las proyecciones de 2018 y 2019. Las metas de junio fueron “formalmente” cumplidas con ciertos desvíos, pero la situación se deterioró en julio y agosto. Si el FMI libera los fondos corre el riesgo de alimentar una fuga de capitales que en las últimas dos semanas, equivale al valor del desembolso. Pero si no lo hace será el responsable de empujar a la Argentina a una grave crisis a pocos días o semanas de las elecciones.

No parece haber margen para que el FMI haga “tiempo” para intentar condicionar al Presidente electo, porque el escenario económico y social puede agravarse convirtiendo una crisis cambiaria en algo peor. Lo más lógico aun para el FMI es que libere el desembolso.

A futuro va ser clave un programa económico que tenga consistencia monetaria, cambiaria, fiscal, financiera, productiva y social. Renegociar el acuerdo con el FMI e implementar un plan de crecimiento y desarrollo, en el marco de un Acuerdo Social. La clave es como generar divisas en forma genuina y emplearlas productivamente en nuestro país.

La estructura productiva deteriorada requerirá de un tipo de cambio relativamente alto y estable ya que un rebote económico genera una recuperación cíclica de las importaciones que reducirá el endeble superávit comercial, con un déficit de cuenta corriente engrosado por remisión de utilidades, servicios e intereses de la deuda.

Un programa consistente con un nuevo gobierno con credibilidad puede tener algún alivio por mayores ingresos por inversiones y exportaciones. Pero eso requiere tiempo y el contexto global proteccionista y de guerra comercial no ayuda.

Por lo tanto la apertura comercial irrestricta y la plena desregulación financiera que nos llevaron a la crisis, no son consistentes los próximos años con la estabilidad cambiaria. Se requiere una inserción global inteligente, alejada de los desvaríos ideológicos de la apertura irrestricta macrista y una regulación a los capitales especulativos. Esto no implica necesariamente volver a las regulaciones introducidas en 2011, parcialmente revertidas en 2013-2015, pero sí de mínima a ciertas normas prudenciales como la regulación al ingreso de capitales de corto plazo y la reimplantación de la obligatoriedad del ingreso de exportaciones al mercado de cambios.

Habrá que promover cadenas de valor productivas que minimicen lo que se pueda el uso de divisas, incluyendo la matriz energética y que promuevan una competitividad sistémica que no dependa solamente del tipo de cambio o del precio de los commodities.

Una necesidad imperiosa será de manera voluntaria reperfilar la deuda con el FMI y los acreedores privados y desdolarizar el stock de deuda en forma gradual mediante operaciones de crédito público, además de promover instrumentos de ahorro en moneda nacional a tasas atractivas desarrollando un mercado de capitales en pesos a tasa fija con subastas periódicas y ley local que reduzcan la vulnerabilidad del sector externo.

El contenido al que quiere acceder es exclusivo para suscriptores.

Dejá tu comentario