¿Cuál es la mejor receta? Dos modos de abordaje muy distintos arrojan, al presente, resultados de similar tenor. Los precios minoristas, en los doce últimos meses, en los EE.UU. acusan un aumento de 3,9%. En la Europa del euro, a pesar del rígido celo del Banco Central Europeo (BCE), su variación trepa a 3,6%. La inflación, pues, es la misma a ambas márgenes del Atlántico aunque difiera (y mucho) el voltaje de la política monetaria aplicada.
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La notable apreciación del euro -fruto de la debilidad generalizada del dólar frente a las principales divisas (y a una amplia colección de monedas secundarias)- tampoco introdujo un matiz diferencial en la evolución comparada. Y no se trata, por cierto, de un fenómeno reciente: el declive del dólar comenzó en 2002.
Mientras el BCE mantuvo sus tasas de referencia en 4%, sin modificación desde que la tormenta bancaria irrumpiera de prepo en agosto, la Fed incursionó en una poda agresiva. La tasa de fed funds pasó de 5,25% a 2% en tiempo récord. A diferencia de los EE.UU., las tasas interbancarias a tres meses, en la zona del euro, son hoy más altas que antes que la crisis asomara como consecuencia de los tipos básicos inmóviles y los mayores spreads (otro fenómeno global).
Es verdad que la economía estadounidense siente el aliento de una recesión en la nuca mientras Europa -en promedio- la percibe a distancia. Pero, a la par de la debilidad económica, fue la crisis financiera la que dictó la urgencia del accionar de Washington. Y los efectos del cataclismo hipotecario sobre los balances no reconocen fronteras. De hecho, la contabilidad actualizada señala que los bancos norteamericanos sufrieron quebrantos por 166 mil millones de dólares y los bancos europeos por 200 mil millones. Más aún, mientras los primeros obtuvieron capital fresco por 141 mil millones de dólares compensando el grueso de las pérdidas brutas, las instituciones europeas ( incluyendo bancos suizos e ingleses que no gravitan en la órbita del BCE) recaudaron sólo 125 mil millones.
A esa luz, la flexibilidad de la Fed no parece haber sido una mala solución: no supuso una inflación sensiblemente más elevada que en el Viejo Continente y, al propiciar una rebaja en el costo de oportunidad del dinero, les facilitó a los bancos el acceso a nuevos recursos de capital para afrontar el mal momento. La variante más popular -la emisión de acciones preferidas de los bancos- requeriría cuponesde dos dígitos si la tasa de fed funds hubiera permanecido en su nivel original de 5,25%. Y, desde ya, hubiera abortado si la Fed hubiese librado a su suerte a Bear Stearns. Como sea, en la medida que la Fed consiguió estabilizar sus objetivos prioritarios (nivel de actividad y condiciones financieras), la dinámica de la baja de tasas tocó a su fin. Su agenda hoy no es muy distinta de la que enarbola el BCE. Los discursos respectivos, una vez más, sintonizan la misma longitud de onda. La inflación encabeza los mensajes. Así, poniendo ambos pies en terreno del Tesoro, el propio Ben Bernanke redescubrió los riesgos de la fragilidad pertinaz del dólar la semana pasada (mucho después que su par de Francfort, Jean Claude Trichet). En ese marco, el frenesí del petróleo -su trepar incesante y la estela de pronósticos aún más furibundos- es una dislocación que no puede soslayarse, que invita a tomar el toro por las astas. Y quien revise los discursos más recientes -de la Fed o del BCE- encontrará una novedosa coincidencia: la predisposición a enfrentar el problema.
¿Habrá que poner barbas en remojo? ¿Se prepara una ofensiva de los bancos centrales -un masivo cambio de frente- para desterrar finalmente la amenaza de la energía sobre la estabilidad de precios? No es sólo la Fed o el BCE. Los futuros de tasa en Londres cotizan, desde la semana pasada, un viraje del Banco de Inglaterra (a pesar del descalabro inmobiliario local) y una suba de tasas antes de fin de año. ¿Cuánto asidero habrá que concederle, entonces, a este repentino cambio de objetivos?
Para ensayar una respuesta, primero hay que cruzar los registros de inflación con los márgenes de tolerancia de cada banco central. La inflación es levemente superior en los EE.UU., pero no es la Fed sino el BCE, según su propia definición, el que está en offside. El BCE persigue una meta de inflación por debajo de 2%; hace siete meses que los precios minoristas suben a una velocidad superior a 3%. Antes que estallara la crisis, en agosto, el BCE estaba embarcado en una suba de tasas que debió interrumpir. Queda claro que, a esta altura, la pulseada interna se inclina por retomarla. Todo indica que, la semana pasada, la reunión del Consejo Monetario fue un volcán de posiciones encontradas que se resolvió por consenso dejando las tasas como estaban. Pero Trichet fue demasiado explícito como para ignorarlo: la mesa está servida para un aumento de un cuarto de punto en julio (aunque los países mediterráneos sean reticentes).
La Fed en cambio usa un talle de política monetaria más holgado. El umbral de la inflación tolerable es otro. La inflación que cuenta es la que se mide excluyendo energía y alimentos. Bajo ese mismo criterio, por ejemplo, en la zona del euro la situación estaría controlada (1,6%). La Fed que nunca definió un nivel preciso, pero siempre sugirió su conformidad con un rango del deflactor del gasto de consumo entre 1% y 2% viene moviendo, a conveniencia, el mojón de lo aceptable (desde 2006 cuando suspendió la suba de tasas iniciada por Greenspan en junio de 2004). Si se leen con detenimiento las últimas minutas, se advierte que la Fed prevé una inflación -conforme su medición favorita- de entre 2,2%-2,4% para todo 2008. Hoy el registro pertinente se ubica por debajo: 2,1%. En el caso de la Fed, pues, cabe esperar que del dicho al hecho haya un largo trecho. Y después del informe de empleo -con el alza inesperada de medio punto de la tasa de desocupación a 5,5%- se comprende la lógica de su talante más prudente. La Fed preferirá asegurarse de ganar la guerra contra la fragilidad financiera y la recesión antes de empeñarse en otro frente de batalla.
Si el BCE se encamina a subir sus tasas y la Fed no irá más allá de endurecer el discurso, ¿qué pasará con el dólar? ¿Volverá, presa de la falta de sincronización, a caer en picada? ¿No es acaso lo que se esconde detrás del brutal ascenso de los precios del petróleo del jueves y viernes? Convendría no entusiasmarse con esa primera impresión. La última reunión de los ministros de finanzas y banqueros centrales del G-7 debería haber zanjado esta cuestión. El propio Trichet, a la hora de mentar la suba de tasas, citó las noveles reflexiones de Bernanke sobre la importancia de un dólar estable. Nadie debería sorprenderse si encuentra la cancha marcada: una intervención cambiaria coordinada con chances sólidas de éxito precisaba del visto bueno de los Estados Unidos. El guiño tardío de Bernanke sugiere que finalmente se logró el consenso. Abriendo las puertas para que el BCE proceda.
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