Empresas (y no sólo bancos) ganan menos

Henry Paulson

La economía de los EE.UU. se las compuso para crecer 0,6% real en el último trimestre de 2007. Tomando en cuenta la fuerte digestión de inventarios -equivalente a 1,8% del PBI- la demanda final no fue tan esquiva: aumentó 2,4%.

En ese contexto -más robusto, por cierto, que la magra realidad presente- las ganancias empresariales, medidas en dólares corrientes, denotan una caída significativa: 3,3%. A la par, el flujo neto de caja de las corporaciones se contrajo 4,4%. Las primeras cifras de utilidades en declive irrumpieron en las cuentas nacionales en el tercer trimestre del año pasado. Y si se traspasó el umbral de la recesión en algún momento a comienzos de 2008, cabe esperar -por cortesía del apalancamiento operativo y financiero- que la tendencia al deterioro se profundice aún más.

En todo 2007, las ganancias derivadas de la producción corriente treparon 2,7% propulsadas por la inercia de un primer semestre favorable. Comparado con 2006 -el último año con guarismos de dos dígitos (13,2%)- sobresale la pérdida de vigor. Desde 2001 -cuando la economía atravesó una breve recesión de ocho meses- que no se obtenía un registro tan bajo. Todo presagia, empero, que 2008 será peor. Una merma lisa y llana de utilidades es el escenario que se perfila más probable.

La caída -corregida por inflación- orillaría los dos dígitos con facilidad, aun si la trama de la recesión no fuese más insidiosa que en las dos últimas experiencias históricas (1990-1991 y 2001).

El comportamiento reciente de las ganancias revela un patrón dual. Aquellas originadas en los EE.UU. ya doblaron el codo y cabalgan en retroceso. En cambio, el semblante decente de la economía internacional y, en buena medida, el dólar frágil, sostienen un cuadro de resultados pujante en las operaciones de las compañías estadounidenses en el extranjero.

Las ganancias (nominales) de origen interno cayeron 3% en 2007. El sacudón fue muy intenso en el cuarto trimestre -un signo premonitorio de lo que puede cobijar el porvenir-, cuando se hundieron a una tasa equivalente anual de 8,5%.

Contrario sensu, los resultados de ultramar se hincharon 31,2% en 2007. Es decir, apuraron el paso con respecto a 2006, cuando habían subido 17,9%. Con este material (y poco más) es que se construye la tesis de desacople entre la economía de los EE.UU. y la del resto del mundo. Y en Wall Street se extrae un corolario prosaico: las preferencias por las compañías con fuerte inserción internacional. Que, a su vez, deviene en una inclinación por favorecer a los «blue chips» (grandes empresas) por sobre los papeles de firmas pequeñas («small caps») en el armado de las carteras.

Sin embargo, la pregunta relevante es si el fenómeno se mantendrá. En el cuarto trimestre, las utilidades del extranjero, aun en alza notable, moderaron su empuje: 16,3%. La inercia es propicia -el dólar no levanta cabeza y la economía mundial sobrelleva la crisis financiera con entereza-, pero, a mediana distancia, el horizonte no luce soleado. El dólar se aleja de todas las mediciones convencionales de valor razonable («fair value») y siempre que lo ha hecho, tarde o temprano, como el péndulo, supo regresar.

Por su parte, los indicadores líderes de la OCDE vislumbran una economía mundial en tránsito general hacia una mayor debilidad. Gran Bretaña, el Mediterráneo europeo y Japón podrían enredarse en las mallas de una recesión cuya silueta ya se recorta en el aire.

Quizá convenga tener presente que en el terreno concreto de la performance accionariano rige el desacople sino la correlación compacta. Desde noviembre, las Bolsas de EE.UU., Europa y Japón -cuando se las expresa en una misma moneda-protagonizan idéntico retroceso: 12,5% en dólares, 20% en euros y 24,5% en yenes (con un desvío de +/medio punto porcentual).

Otra lectura popular en Wall Street -la distinción entre los beneficios en caída libre en el sector financiero y la robustez prevaleciente en los demás segmentos- puede contrastarse también con las cifras de las cuentas nacionales. Y, a diferencia de lo que aseveran los balances ante la Comisión de Valores (SEC), la erosión es amplia. Si se escarba en las utilidades de origen interno (que suponen casi 79% del total en 2007 frente a 84% en 2005, antes que comenzara el aterrizaje del nivel de actividad) se percibe que los daños no se limitan a las firmas financieras sino que abarcan a un arco creciente de sectores. De hecho, las ganancias domésticas del universo no financiero también cayeron en 2007: 1,3% (tras crecer 11,7% el año previo). En el cuarto trimestre, la baja cobró otra dimensión: 6,9%. Y su difusión se acentuó al sumar actores de peso, como el comercio mayorista y el transporte y almacenamiento.

Dada esta realidad, cuánto tiempo podrá Wall Street seguir proyectando crecimientos de beneficios de dos dígitos (interanuales) en la vasta mayoría de segmentos alejados del sistema financiero (y la construcción) es un interrogante que despierta particular curiosidad. Y si bien el consenso anticipa una merma de 6,5% en los resultados por acción del primer trimestre vis à vis similar período del año pasado, pese a ello, apuesta por un avance de las utilidades del índice S&P 500 de 16,6% para todo 2008. Menuda confianza de los analistas de acciones en momentos en que flaquea la de los consumidores y hombres de negocios. ¿Será una muestra de fe en la economía o en el carácter redentor de la contabilidad?