Apuran garantías especiales para emisión de nuevos bonos

El esquema de garantías para respaldar las futuras emisiones de deuda pública va tomando lentamente forma. En las últimas semanas, el Ministerio de Economía mantuvo contactos permanentes con organismos multilaterales y con los principales bancos de inversión del mundo para explorar alternativas, que ahora ya son más concretas.

Tanto desde el sector público como del privado reconocen que no se trata de estructuras sencillas. Básicamente, porque los gobiernos casi no las utilizaron. Más bien fueron exploradas por el sector privado y no siempre resulta tan sencillo extrapolar los modelos.

Las alternativas que actualmente están bajo estudio, y que ayer fueron discutidas en Washington, pasan por dos modelos principales: cubrir a los bonos con garantías especiales de organismos e instituciones internacionales o utilizar los propios recursos con los que cuenta el gobierno nacional (cobro de impuestos) para conseguir un efecto similar, aunque no idéntico.

• Mecanismos

Dentro del abanico de posibilidades para financiarse a través de coberturas externas figuran dos mecanismos principales. La Argentina tiene una experiencia concreta, que data de octubre de 1999. En aquel momento, el país emitió un bono por u$s 1.500 millones, con una particularidad: el primer tramo del título contenía una garantía del Banco Mundial.

Se trató de un título con una cobertura parcial, pero que dio un gran resultado. Con u$s 250 millones aportados por el organismo, la Argentina consiguió por u$s 1.500 millones, divididos en seis tramos (o bonos cero cupón) del mismo monto. Es decir, que por cada dólar prestado por el Banco Mundial, el gobierno consiguió cinco más en los mercados, lo que implicó un importante efecto palanca.

El BM otorgó en esa oportunidad una garantía denominada «rolling». Esto significa que respalda sólo el primer tramo del titulo. Una vez que el gobierno argentino pagó el tramo A, en octubre de 2000, la garantía automáticamente pasó al tramo B, que venció en abril de 2001. El tramo C, que es el que ahora tiene la garantía especial, vence en octubre próximo. Y así sucesivamente hasta llegar a la serie F, con vencimiento en octubre de 2004.

• Nota máxima

La calificadora de riesgo Standard & Poor's otorgó a ese tramo respaldado la nota máxima triple A («AAA»), dado el status del garante. El resto de los tramos, en cambio, tiene una calificación muy inferior, pero que de todas formas está por encima de la vigente para los restantes bonos argentinos.

Este es el primer esquema que el gobierno argentino tiene en la cabeza y que discutió largamente el viceministro de Economía, Daniel Marx, en esta gira. El principal problema es que hoy resultaría imposible «apalancarse» seis veces con un préstamo de estas características.

Si se repitiese el mismo esquema de hace dos años, los u$s 3.000 millones del FMI servirían para que el gobierno coloque nuevos títulos por u$s 18.000 millones a tasa preferencial. Pero es obvio que serían pocos los dispuestos a tomarlo. Con mercados cerrados y un rating argentino que está cuatro escalones por debajo del vigente en 1999 todo se hace más complicado.

• Copia

Otro esquema pasaría por copiar aproximadamente la estructura de préstamos que otorga la Corporación Financiero Internacional (CFI), el brazo financiero del Banco Mundial para el sector privado.

En su esquema más simple, la CFI otorga préstamos a empresas, pero siempre junto a un grupo sindicado de bancos. El préstamo «A» corresponde al organismo, y el tramo «B» a las entidades financieras. En general, el primero representa 40 por ciento del monto del préstamo, mientras que los privados aportan 60 por ciento restante.

El status de acreedores preferenciales que tienen los organismos multilaterales le da más seguridad a este tipo de estructura. Como se presume que el país no dejará de pagarles a estas instituciones, el resto de los bancos que participan de la operación también quedan a salvo.

Desde hace un año, este tipo de esquemas básicos de financiamiento con garantías especiales se fue aggiornando y ahora se manejan estructuras mucho más complejas. La irrupción de otros garantes, como el caso del Overseas Private Investment Corporation (OPIC), le dieron más dinamismo y alternativas a este particular mercado.

• Respaldo

Lo más reciente dentro de los análisis que se manejan dentro del Palacio de Hacienda es la idea de respaldar el pago de bonos con la recaudación impositiva. Se trata de una vieja idea de Horacio Liendo, asesor de Domingo Cavallo, que ahora fue puesta nuevamente en el tapete.

El cambio principal respecto de la idea original es que la garantía impositiva sólo se utilizaría para la deuda interna. La intención es reservar este tipo de alternativa para los futuros bonos que se coloquen entre bancos locales y AFJP.

No puede ser de otra forma. Ya que una cláusula especial que tienen los bonos impide darles garantías adicionales a algunos títulos en desmedro de otros, siempre y cuando se trata de papeles internacionales (negative pledge). Pero nada se menciona acerca de la deuda interna.

De acuerdo con la postura de Liendo, sin que sea necesaria una aprobación del Congreso, sólo los futuros bonos que se emitan para el mercado local podrían tener esta cobertura de la recaudación de impuestos.

«Así como el gobierno tiene un compromiso de girar parte de sus ingresos a las provincias por un acuerdo de coparticipación, lo mismo se podría hacer con los tenedores de títulos», razonó Liendo en las últimas reuniones en las que aprovechó para reiterar el tema.

En cambio, para los inversores del exterior se aplicaría el esquema de garantías de organismos multilaterales.