Calificaciones Corporativas en América Latina – Reseña 2002

Riesgo de refinanciación aún es el principal peligro

El poco dinamismo de la economía mundial y los escándalos corporativos en Estados Unidos permitieron sólo una mejora marginal de la calidad crediticia corporativa global y generaron disparidades regionales remarcables. En este contexto, y sobre todo, durante la segunda mitad del 2002, América Latina se vio muy afectada, especialmente a raíz de las incertidumbres políticas en Brasil. En 2003, la principal inquietud en la región continúa siendo el riesgo de refinanciación: ni los bancos ni los inversores están dispuestos a extender nuevos préstamos y sólo las empresas de primera línea logran refinanciaciones en términos y plazos atractivos. Las compañías de menor calificación enfrentan los desafíos de una demanda débil, precios de commodities persistentemente bajos, depreciación de las monedas, tasas de interés elevadas y un muy limitado acceso a fondos, inclusive con menores plazos. En resumen, el acceso al crédito sigue siendo uno de los factores más relevantes para la calidad crediticia de las empresas en la región.

Evolución de las calificaciones durante el 2002

Como resultado de las tendencias mencionadas, el cociente de bajas a subas de calificación en América Latina, aumentó a 14,3 durante la segunda mitad del 2002, desde 4,1 en el primer semestre. Sin embargo, año contra año, a causa de los ya bajísimos niveles de calificación en Argentina, este cociente bajó a 6,4 en 2002 desde 12,1 en 2001. Durante 2002, se registraron 115 bajas y 15 subas de calificación en la región que afectaron bonos calificados por US$49'400 millones y US$14'300 millones respectivamente. En el plano internacional, se realizaron 1123 bajas y 266 subas de calificación reflejando mejoras en calidad crediticia en los Estados Unidos, Japón y la región de Asia-Pacífico y cierto deterioro en la Unión Europea, Canadá y América Latina.

La mayoría de los cambios de calificación en la región ocurrieron en Argentina --donde se registraron 49 de las 115 bajas como resultado del colapso económico y financiero que derivó en un aumento significativo de los defaults (incumplimientos) corporativos. Con 28 bajas, Brasil fue el segundo país más afectado, como resultado de los mayores riesgos regulatorios y el difícil acceso al crédito para los emisores brasileros en general. Por otro lado, México acumuló 12 de las 18 subas de calificación en América Latina, como consecuencia de la suba de la calificación soberana a grado de inversión a comienzos del año.

El sector corporativo (que incluye compañías industriales, de servicios públicos y telecomunicaciones) registró 58 de las 115 bajas de calificación y 12 de las 18 subas en la región. Los sectores más afectados fueron los de telecomunicaciones, medios y servicios públicos, con cocientes de bajas a subas de 11, 11 y 7 respectivamente.

Nuevamente, Argentina concentró la mayoría de las acciones negativas dados los desafíos planteados por las incertidumbres imperantes en el país, un ambiente recesivo, y los efectos de la continua devaluación sobre los stocks de deuda en dólares. En Brasil, la volatilidad de los mercados locales desde junio de 2002 y el limitado acceso al financiamiento local y externo, tanto en lo que se refiere a bonos como a líneas bancarias, han llevado a un deterioro de la calidad crediticia de las entidades calificadas y consecuentemente a diversas acciones de calificación por parte de Standard & Poor's. Por el contrario, los fondos de pensión y de inversión y las compañías de seguros mexicanos, han invertido activamente en instrumentos locales inclinándose por aquellos emitidos por emisores calificados en grado de inversión. Desafortunadamente, las compañías más débiles han quedado fuera de este mercado lo que ha deteriorado su flexibilidad para refinanciar emisiones existentes de deuda y ha causado bajas de calificación en la última parte del año.

Hacia fines de 2002, 57 emisores latinoamericanos (incluyendo calificaciones confidenciales como así también emisores que no contaban con una calificación en el momento del incumplimiento) no habían cumplido con sus obligaciones financieras. Argentina representó la mayor parte de estos incumplimientos, con un total de 29 casos relacionados con deuda con calificación pública por valor de US$5.500 millones. Otros países latinoamericanos donde se registraron incumplimientos fueron México con cinco casos, Brasil con cuatro, y Chile y Uruguay con uno cada uno.

Finalmente, al cierre del 2002, un 42% de las calificaciones con tendencia asignada se hallaban en CreditWatch (revisión) o con tendencia negativa lo que indica que la calidad crediticia podría seguir deteriorándose en el futuro.

Tendencias crediticias para el sector corporativo en la región

Argentina
La adversa situación económica de Argentina desde 1999, y en especial el estrés soberano experimentado en el año 2002, han tenido un serio impacto en la calidad crediticia corporativa y bancaria y han conducido a un elevado número de incumplimientos de pago por parte de las entidades que operan en el país. La devaluación del peso luego del abandono del Régimen de Convertibilidad a fines de 2001 creó una seria disparidad entre los ingresos en pesos ya bajo estrés y la deuda en dólares. Asimismo, el incumplimiento soberano de Argentina y el congelamiento de los depósitos dañaron profundamente al sistema financiero local, reduciendo aún más la disponibilidad de crédito en el país.

En este contexto, agravado por los numerosos cambios en leyes y regulaciones, muchas compañías se vieron obligadas a renegociar o reestructurar su deuda y, en los casos más graves, a suspender directamente el pago de capital e intereses. La mayoría de las compañías en el país ya ha comenzado a negociar con sus acreedores o ha acordado soluciones parciales y temporarias, que se traducen por lo general, en extensiones de plazos. No obstante, debido a la incertidumbre que aún existe en el país, muy pocas negociaciones han llegado a un estadio final. Standard & Poor's considera que el avance continuará siendo muy lento hasta luego de las elecciones --actualmente programadas para abril de 2003-- y en tanto no se llegue una decisión con respecto a los contratos de concesión. Adicionalmente, Standard & Poor's espera que la libre flotación del peso y la creciente devaluación, inflación y mayor desaceleración de la actividad económica del país continúen ejerciendo presiones sobre la rentabilidad y el potencial de generación de caja de las empresas argentinas deteriorando su estructura de capital.

Brasil
Si bien el riesgo crediticio se había incrementado desde comienzos de 2002, el número de bajas de calificación creció en el segundo semestre debido a la incertidumbre acerca de la continuidad política del nuevo gobierno federal. Factores externos como la actividad económica mundial, los escándalos corporativos de Estados Unidos y la cesación de pagos de Argentina, que afectó negativamente los balances de los bancos internacionales, contribuyeron a profundizar la aversión al riesgo por parte de los bancos e inversores. Esta situación ha sido más severa desde mediados de junio que durante la crisis de 1998-1999. Aunque hubo presiones de liquidez en 1998-1999, durante 2002 la reducción en las líneas de crédito ha sido más rigurosa. Inclusive las líneas comerciales, que siempre han sido una fuente de capital de trabajo a largo plazo, relativamente económica para los exportadores, han disminuido de manera significativa tanto en volumen como en plazos; de forma más evidente desde julio de 2002.

En términos generales, los límites crediticios de los bancos comerciales se mantienen, pero el sistema bancario no incrementó sus préstamos ni suministró liquidez adicional para compensar la desaparición de los mercados de capitales. Por lo tanto, la menor liquidez, sumada a los menores plazos y mayores márgenes, planteó dificultades significativas para el cumplimiento de las obligaciones financieras y para la mejora del perfil financiero futuro de las compañías. Mientras que las presiones sobre la caja de las empresas para cumplir gradualmente -al menos de modo parcial- con sus deudas bancarias han disminuido desde comienzos de 2003, los mercados de capitales continúan cerrados y la liquidez aún es el principal problema crediticio para las empresas brasileñas. Se espera que los índices crediticios de las empresas de Brasil continúen bajo presión, debido a que el costo de fondeo se ha incrementado significativamente luego del año 2002, las tasas de interés internas continúan elevadas y la moneda sigue fluctuando. Standard & Poor's espera que el crecimiento del PBI real este año sea de un modesto 1,5%, más aún en un clima económico y político mundial incierto. Haciendo un análisis más allá del año 2003, la implementación de objetivos fiscales más estrictos y leyes que promuevan una reforma estructural esencial probablemente den como resultado una disminución de las tasas de interés, una nueva apertura de las líneas comerciales y el acceso de Brasil a financiamiento de largo plazo en los mercados de capitales internacionales. Este conjunto de factores fortalecería las perspectivas de crecimiento, reduciría la presión del servicio de deuda, y fomentaría un círculo “irtuoso”que sustentaría estas tendencias.

Chile
Chile finalizó el año 2002 muy positivamente. Los precios del cobre se fortalecieron, lo que brindó cierto alivio a los productores que generan alrededor del 10% del PBI del país. El peso se apreció con respecto al dólar estadounidenses y la producción industrial y el consumo mostraron un leve crecimiento. Asimismo, la firma de acuerdos de libre comercio con la Unión Europea y los Estados Unidos debería incrementar la confianza de los inversores y por ende el ingreso de flujos de capital y también podría brindar cierta flexibilidad si la demanda interna continúa aletargada. En el aspecto financiero, las compañías chilenas gozan de una ventaja significativa con respecto a sus vecinos latinoamericanos: un mercado de crédito interno profundo que ofrece tasas de interés atractivas y plazos extensos. Standard & Poor's espera que la calidad crediticia general de Chile continúe sólida en el año 2003 debido a la estabilidad económica y política del país, y el incremento esperado de flujos de inversión provenientes del extranjero.

México
El desempeño del sector corporativo mexicano continúa estrechamente vinculado al de la economía de Estados Unidos, aunque se puede apreciar el crecimiento de la demanda interna de bienes y servicios en algunas áreas. Actualmente, uno de los sectores más activos es el vinculado al desarrollo de viviendas para la población de bajos ingresos, actividad que influye en la demanda de materiales para la construcción y en el financiamiento. En el aspecto financiero, el entorno empresarial mexicano enfrenta dificultades en la obtención de financiamiento: la actividad de préstamos del sistema bancario mexicano en términos generales es baja. Dado que los bancos se han mostrado renuentes a extender préstamos al sector corporativo, concentrando sus operaciones en otros sectores, ha habido un creciente interés en las calificaciones crediticias corporativas para facilitar el acceso a líneas de crédito bancarias. No obstante, los bancos se encuentran promocionando activamente la emisión de bonos corporativos en el mercado de deuda interno. Afortunadamente, las bajas tasas de interés prevalecientes y el crecimiento de los fondos de pensión locales han creado un mercado interno receptivo para las emisiones de deuda con calificación elevada, aunque existe lugar para una mejora del mercado.
La calidad crediticia entre las compañías mexicanas que Standard & Poor's califica se ha diversificado. Menores márgenes, escasas posibilidades de refinanciamiento a través de los mercados de deuda internacionales, y un mercado interno que exige emisores de deuda de grado de inversión (una situación que Standard & Poor's considera temporal en la evolución del mercado interno), han afectado el perfil crediticio y la flexibilidad financiera de la compañías calificadas en torno a la categoría 'BB' y más baja. Los intentos de emitir títulos locales parcialmente garantizados desafortunadamente aún no han cobrado auge, una alternativa que podría haber sido utilizada por diversas compañías dedicadas actualmente a las ofertas de canje de bonos en sus obligaciones financieras. Si bien estos incumplimientos de pago y canjes han generado mucha atención por razones obvias, no se pueden asignar a una industria específica, con la excepción del sector de telecomunicaciones o sectores que dependen de commodities cuyos precios se han visto deprimidos últimamente.

Por otro lado, las compañías mexicanas calificadas en grado de inversión han podido acceder a los mercados de deuda internos para financiar (o refinanciar) los vencimientos de deuda con términos atractivos, lo cual fortalece sus perfiles crediticios.