Más que lo energético, el riesgo mayor es inflación

A Javier Alvaredo y Manuel Sánchez Gómez -integrantes del estudio MVAS Macroeconomía, que fuera fundado por Mario Vicens- se les encomendó la tarea de ser parte de «El economista del mes». Sabido es que 2007, salvo catástrofe, debería ser otro año de fuerte alza en la actividad. Pero van más allá y plantean cuáles son los sectores ganadores y perdedores, y hasta recomiendan las medidas que se deberían adoptar para aprovechar al máximo el inédito contexto internacional que da pie a esas perspectivas alentadoras.

1) ¿Qué sectores andarán mejor en 2007?

Empieza 2007 con un fuerte impulso estadístico debido a la aceleración del segundo semestre del año pasado pero más importante, con un impulso fuerte en el ánimo tanto de consumidores como de empresarios sobre todo medianos. Los espíritus animales están bastante entonados. Para el año estamos proyectando un crecimiento de 7,7%, con más riesgo a quedarse corto que largo. De alguna manera, será bastante parecido a los dos años previos, tal vez más a 2005 por el desempeño del agro, que este año volverá a sumar de manera importante. En general es de prever un crecimiento bien difundido a todos los sectores aunque con una desaceleración en construcción, con intermediación financiera y transporte y comunicaciones continuando creciendo por encima o cerca de 20%, y con la industria, motorizada por el sector automotor, tirando de manera importante. Un riesgo del que se habla mucho, pero de manera un poco exagerada, viene por el lado de la energía. Claramente en ese sector se están generando distorsiones importantes al subsidiarse vía precios bajos el gas, la electricidad y la nafta a los sectores medio altos. Eso no es sostenible pero no vemos que a corto plazo este tema vaya a generar un fuerte impacto en la economía. En síntesis, llamarle crisis a esta situación suena exagerado. Aquí hay restricciones,desafíos que encarar y luego de las elecciones el panorama puede ir aclarándose de manera tal de acelerarse la inversión en el sector. A corto plazo, el aumento anunciado tanto en gas como en distribución eléctrica, si bien afectará los costos es una buena noticia ya que señala que el gobierno está cumpliendo, un poco tarde, pero cumpliendo al fin, compromisos asumidos el año pasado. El principal riesgo viene dado por la inflación.

2) ¿Por qué la inflación es el principal riesgo?

La demanda continuará sostenida, tanto el consumo como la inversión seguirán tirando fuerte, lo mismo que la demanda externa, y si bien la oferta ha respondido mejor de lo que podía esperarse, claramente el crecimiento potencial de un país con los factores productivos de la Argentina se encuentra por debajo de 8%-9%. Para el año proyectamos una inflación levemente por encima de 10% (10,5%), aunque a diferencia de 2006, es probable que ese guarismo se sitúe por encima de las expectativas, y por ende va a quitarle brillo a ese desempeño. Una variable fundamental a monitorear serán los salarios. Resultará fundamental para la ecuación inflacionaria que el gobierno, al igual que lo hizo el año pasado, pueda moderar las demandas en niveles compatibles con una recuperación gradual de los salarios reales, pero que no pongan en riesgo la rentabilidad empresaria ni las cuentas fiscales provinciales. Buena parte del éxito de la política de acuerdos de precios estuvo dada por el hecho que sirvieron para contener estas demandas en niveles razonables. Para 2007, una pauta de 13%-14% sería positiva en términos de estabilidad. Un riesgo para alcanzar este logro es que se continúe instalando la idea de que el IPC no refleja la inflación real. Claramente el IPC por construcción y antigüedad de la encuesta con que ha sido diseñado adolece de algunos defectos a la hora de representar la inflación «real» para toda la gente, pero no hay otra medida mejor ni ninguna institución que pueda efectuar una medición más seria que la que hace el INDEC. Hay cierta fatiga en los acuerdos de precios. De todos modos, si bien la inflación es un riesgo, el tema es manejable. Por un lado la política monetaria viene acomodándose en una instancia más contractiva (uno puede discutir la intensidad pero no el sentido), mientras que por el lado de la política fiscal, una recaudación tributaria creciendo a 25% deja margen para acomodarla en cualquier momento sin costos en términos políticos.

3) ¿Cómo afectará el año electoral a la política fiscal?

El año electoral no aparece hoy en el radar de las preocupaciones, y para eso juegan tres factores. Parece difícil que el gobierno no vaya a ganar las elecciones. Aún si esto ocurriera parece poco probable que vaya a haber cambios significativos en el manejo de la política económica. Finalmente, 2006 mostró en Latinoamérica que el impacto del ciclo electoral en la economía ha sido mucho más acotado que en el pasado, y eso que hubo elecciones en Brasil, México (muy reñidas), Colombia y otras. Teniendo en cuenta que el principal riesgo viene por el lado de la inflación, y dado el impacto que tiene la misma en los sectores de más bajos recursos, la fuerte entrada de capitales que está habiendo, probablemente haga que el Tesoro tenga que salir a auxiliar al Banco Central en la tarea de sostener el tipo de cambio y ello de algún modo puede significar un mayor ahorro fiscal. De nuevo, con recursos creciendo a 25% eso no es para nada complicado. Puesto de otro modo, no compartimos la visión de que el gasto se vaya a disparar por las elecciones.

4) ¿Cómo está actuando el Banco Central con la política monetaria?

En 2006 fue consistente con una tendencia gradual hacia un nuevo equilibrio monetario en un contexto de incertidumbre respecto de los verdaderos parámetros del modelo. La política monetaria adoptó un sesgo levemente contractivo que es correcto. El programa monetario de 2007 es muy parecido al del año pasado, y vemos a M2 creciendo nuevamente por debajo del PBI nominal, con componentes como el circulante estabilizados. Por otro lado, el crédito al sector privado va a continuar expandiéndose y eso es positivo. Eso sí, el BCRA va a tener que hamacarse y continuar esterilizando. El riesgo, paradójicamente, viene por el lado de un contexto muy favorable en los mercados de capitales internacionales, lo que sumado al hecho de que los papeles argentinos ofrecen un rendimiento muy interesante generan una combinación muy atractiva para los inversores financieros. Eso podría generar algún problema -de los buenos- ya que el excedente de divisas en el mercado de cambios, lejos de contraerse hasta podría ampliarse de la mano de una perspectiva muy favorable por el lado de la balanza comercial. Ahí habrá que intervenir más de lo previsto para afianzar la política de sostenimiento de un tipo de cambio competitivo, estable y con recuperación del salario real. Por eso insistimos en que el Tesoro debe auxiliar en esta tarea. En ese contexto de intervención, esterilización, y con el parcial agotamiento de algunos factores como la cancelación anticipada de redescuentos, o la estabilización de la demanda de circulante, el BCRA verá reducido en parte el superávit cuasi fiscal que está obteniendo. Como observamos al BCRA preocupado con evitar entrar en rojo, vemos que va a necesitar a fin de año un dólar levemente por encima de lo que cerró el año anterior ($ 3,16). Sí habrá mayor volatilidad con alguna presión a apreciarse durante el primer semestre. Si bien es cierto que ese salto del dólar al final del año puede generar alguna presión inflacionaria, no coincidimos con otros colegas que sostienen que con sólo dejar caer el tipo de cambio se soluciona el problema inflacionario. El inconveniente a esto es que la CGT de Hugo Moyano va a seguir pidiendo el mismo aumento de salarios sea cual fuere el valor del dólar, y si bien coincidimos en que el peso se apreciará en términos reales, no hay certeza de cuál es el nivel de equilibrio de largo plazo. Por eso lo adecuado de que se adopte el camino gradual.

5) ¿Cuánto tiene que ver esa dosis de suerte en la recuperación de la economía?

Negar que la suerte ayuda sería una necedad. Pero Chile tuvo diez veces más suerte (los términos de intercambio mejoraron 70% vs. 7% de la Argentina). Otro ejemplo, Brasil enfrentó un contexto muy similar al nuestro, y sin embargo le cuesta bastante crecer.
Siguiendo con Brasil, es un factor externo que en el pasado jugó muy a favor y en el último tiempo estuvo ausente. La realidad es que este contexto está ahí, que pareciera que va a seguir estando allí, y que aprovecharlo como se lo está aprovechando significa que algunas cosas bien se han hecho, o que no se cometieron tantos errores. De todos modos, sería bueno que se pueda aprovechar más este momento favorable.

6) ¿Cómo se podría sacar más rédito del actual contexto internacional?

Una vez que las urgencias de corto plazo quedaron atrás, habría que ver el modo de ir dando mayor horizonte al contexto local a fin de continuar incrementando los niveles de inversión, y mejorando la calidad de la misma. También habría que tomar ventaja de los recursos excedentes que el nivel del tipo de cambio y los precios internacionales favorables dan como para generar un colchón de ahorro que el día de mañana permitan normalizar la estructura tributaria. También habría que aprovechar este buen momento financiero y el boom de los mercados locales para sentar las bases para desarrollar un mercado de capitales local orientado al financiamiento de la inversión del sector real. En ese sentido, las AFJP tienen un rol importante que jugar, favorecido por el proceso de desendeudamiento del sector público, aunque para que eso sea posible hacen falta instrumentos que permitan actualizar el capital, sobre todo para contratos de largo plazo vinculados con la inversión. Descartado el CER, debido al temor lógico del gobierno por despertar mecanismos indexatorios y al temorde los tomadores debido al recuerdo de la 1.050, creemos que habría que explorar otras alternativas, como la de actualizar el capital en base al precio de un producto relacionado con la actividad del tomador. Esa idea permitiría reducir los riesgos de descalce de manera bastante importante.

7) ¿Qué pasará después de 2007?

La verdad es que las cosas lucen bien. Sin embargo, confiar en exceso en un país como la Argentina podría ser un error garrafal. El gobierno ha ganado la batalla de corto plazo, y eso puede verse en lo positivas que son las proyecciones del consenso de los economistas. Por lo tanto, hay que dar la batalla del mediano y largo plazo, y ahí queda mucho por hacer todavía. Hay que resolver las distorsiones en los precios de la energía a nivel residencial a fin de que los mismos den la verdadera idea de escasez y permitan el desarrollo de más proyectos de inversión. También hay que generar un clima de mayor diálogo para buscar consensos que permitan llegar al bicentenario en buena forma. Otro tema que sería bueno encarar en el futuro cercano es el de la deuda con el Club de París y los holdouts. En este último punto, están dadas las condiciones para que el gobierno, por intermedio de una propuesta más desfavorable que la de la reestructuración (es decir en línea con la Ley Cerrojo) pueda concitar un grado de adhesión tal que lleve a la participación en niveles por encima de 90%, lograr eso y cerrar el Club de París sería un avance cualitativo importante que al mismo tiempo mejoraría la imagen internacional del país, lo cual permitiría darle aun más brillo a la increíble recuperación que protagonizamos. Si eso se lograra, creemos que están dadas las condiciones como para que disfrutemos de un período de crecimiento de largo plazo saludable. Eso sí, habría que evitar enamorarse de los números. Mantener tasas de 8%-9% será muy difícil para un país como el nuestro, y enamorarse de números así puede llevar a frustración. Más accesible, y saliendo de los extremos que caracterizarona la Argentina, hay que tener presente que si se lograra crecer durante diez años a 4%-4,5% el PBI real aumentaría en torno a 50% y el PBI per cápita lo haría en algo cercano a 20%. Nada mal si se lo compara con lo ocurrido en otros países similares, y muy bien si se lo compara con la historia económica reciente. Una de las enseñanzas que no hay que olvidar de la crisis es que hay que evitar los desequilibrios y los excesos.