Para importante consultora, levantar el cepo sin reservas "desatará el caos"

Los economistas de Oxford Economics analizaron la eliminación de los controles de capital en Argentina, y llegaron a la conclusión de que para evitar un desastre económico se requieren años de políticas efectivas para generar confianza. La historia argentina juega en contra.

Para levantar con éxito los controles de capital, el Gobierno debe pagar u$s14.000 millones en 2025, o el 2,3% del PBI, dicen desde OE..

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“El plan del presidente Javier Milei de levantar los controles de capital no tendrá éxito”. Así de tajante es el diagnóstico de una de las principales consultoras globales en el debate sobre el fin del cepo. Para los economistas de Oxford Economics (OE), el superávit de cuenta corriente del 1,4% del PBI en 2024-2025 y la política cambiaria de "crawling peg" de 2% son insuficientes para generar reservas y eliminar los controles cambiarios. “En nuestra opinión, el Gobierno enfrenta dos opciones si quiere levantar las restricciones: otra devaluación cambiaria o asegurar un nuevo programa del Fondo Monetario Internacional (FMI)", advierten.

De ahí que consideran que para eliminar las restricciones cambiarias en 2025-2026 sin una consolidación fiscal sostenible y creíble se requeriría otra devaluación nominal, que OE estima del 53%-61%, con el fin de generar reservas suficientes para pagar a los tenedores de bonos extranjeros y hacer frente a la fuga de capitales.

Sin embargo, advierten, el Gobierno se muestra reacio a devaluar, ya que otro aumento de la inflación podría aplastar el fuerte apoyo social en el período previo a las elecciones de mitad de mandato de 2025. Por ende, no creen que el Gobierno logre un nuevo acuerdo con el FMI antes de 2025, ya que el uso de reservas para reducir la brecha cambiaria, entre el dólar oficial y el dólar blue, no es una medida que favorezca al FMI. “Más aún, creemos que el FMI esperará a que el Gobierno cumpla con sus pagos a los tenedores de bonos y tome medidas más concretas hacia un régimen estable de 'competencia cambiaria' antes de aumentar su exposición a Argentina”, estiman.

El diagnóstico de la consultora, que vale recordar asesora a los principales inversores del mundo, no solo fondos de pensiones, de inversiones y "hedge funds", sino a grandes multinacionales, señala que para levantar con éxito los controles de capital en Argentina es necesario atraer a inversores extranjeros en bonos y en la economía real con una tasa de retorno riesgo-recompensa que respalde suficientes entradas de inversión extranjera directa (IED) y de cartera para financiar el apetito importador de Argentina.

¿Qué más dice Oxford Economics sobre la política económica de Milei?

• Desde que asumió el cargo, el presidente Milei implementó una devaluación gradual del peso y una política fiscal restrictiva para abordar los desequilibrios macroeconómicos. Sin embargo, la suavización por parte de Milei de su llamada terapia de choque para la economía de Argentina y la reciente intervención del banco central (BCRA) en los mercados paralelos plantean riesgos para la eliminación de los controles de capital al erosionar la confianza de los inversores: los diferenciales soberanos han aumentado desde abril y siguen siendo significativamente más altos que en 2016, cuando el expresidente Mauricio Macri levantó las restricciones cambiarias.
• La principal razón por la que Argentina no es capaz de levantar los controles de capital sin un desastre económico son las tasas de interés reales negativas. Los múltiples defaults y la alta inflación han llevado a tasas de interés negativas, lo que hace que los activos en pesos argentinos sean poco atractivos. Como resultado, los argentinos han preferido mantener ahorros líquidos en dólares, ya sea en cuentas en el exterior o "bajo el colchón".
• Para liberalizar la cuenta de capital es necesario lidiar con tasas de interés reales positivas, pero Argentina está muy lejos de poder gestionar tasas de interés reales positivas y una deuda sostenible. Para lograrlo se necesitarán años de superávits fiscales para reducir lo suficiente la deuda pública y disminuir el riesgo de inversión.
• La teoría económica sugiere que la tasa de interés interna debería ser igual a la tasa de interés internacional más la depreciación esperada del tipo de cambio más la prima de riesgo país. Si se levantaran los controles de capital en 2025, la tasa de interés real soberana aumentaría a 0%, en comparación con el pronóstico del FMI de -31% para 2025, lo que pondría a la deuda en una trayectoria explosiva.
• Eliminar las restricciones de capital es costoso: en ausencia de una consolidación fiscal sostenible y creíble para enfrentar tasas de interés reales positivas, Argentina necesita aumentar sus reservas para cubrir el costo de levantar los controles de capital. Argentina deberá afrontar pagos de deuda titánicos y cada vez mayores durante los próximos años. Para levantar con éxito los controles de capital, el Gobierno debe pagar u$s14.000 millones en 2025, o el 2,3% del PBI. De lo contrario, incurrirá en impago de la deuda soberana.

¿Cuánto habría que devaluar, según los analistas de OE?

• El Gobierno también debe abordar la brecha en la cuenta financiera. Durante el gobierno de Macri, la fuga de capitales alcanzó los u$s11.000 millones y las entradas de IED cayeron un 72%, lo que resultó en una disminución de la cuenta financiera de Argentina de u$s16.000 millones. Estimamos que la caída podría alcanzar los u$s8.000 millones por dos razones: las entradas de IED podrían caer menos que en el gobierno de Macri, ya que las empresas han anunciado proyectos de inversión en sectores de minería e hidrocarburos que podrían alcanzar los u$s6.000 millones anuales, y un nuevo plan de repatriación de capital podría generar hasta u$s2.000 millones en ingresos.
• Suponiendo que se renueva la deuda interna en dólares, el costo total de eliminar las restricciones cambiarias para pagar a los tenedores de bonos, abordar la acumulación de ganancias multinacionales y cierta fuga de capitales rondaría en el escenario de máxima de u$s28.000 millones.
• Llevar la cuenta corriente a niveles de 2-4% PBI requiere otra devaluación del tipo de cambio real para tener suficientes reservas de divisas. Según los modelos de OE la tasa de devaluación real necesaria para estimar las reservas requeridas para cubrir el costo de eliminar los controles cambiarios ronda entre el 11,5% para alcanzar una tasa de inflación anualizada del 2% del PBI, del 18,5% para alcanzar una del 3% y del 24,4% para una del 4%.
• Pero otra devaluación pondría en riesgo el fuerte apoyo de Milei. Es dudoso que el gobierno de Milei se arriesgue a implementarlo antes de las elecciones de mitad de período, dado el alto costo político. Milei sabe que su apoyo de más del 50% de los votantes tiene límites, y su enfoque en desacelerar la inflación parece ser un intento de mantener este fuerte respaldo en el período previo a las elecciones de mitad de período de 2025. Creemos que el Gobierno pospondrá el levantamiento de los controles de capital hasta después de las elecciones de mitad de período en 2025 para evitar perder su alto nivel de apoyo y agotar todas sus reservas.