Cómo impacta (y cuándo) una mayor emisión monetaria en la inflación

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Señalan que “el paso clave” entre emisión y el aumento de precios se da cuando una mayor presión cambiaria desemboca “en una corrección del tipo de cambio”.

Al presentar el informe de Perspectivas Económicas Mundiales , titulado “Recuperación durante la pandemia”, la economista jefe del Fondo Monetario Internacional Gita Gopinath dijo, al referirse a Argentina, que “las expectativas de inflación se mantienen como desancladas”. “Siguen desancladas debido a la mayor dependencia del financiamiento monetario en la Argentina”, remarcó.

En ese contexto, distintos economistas consultados por Ámbito dieron su visión sobre cómo una mayor emisión monetaria puede impactar en la inflación. Señalaron, entre otras cosas, que no es un salto “automático” y que primero suele observarse una mayor presión en el mercado cambiario. Además, destacaron los distintos mecanismos que tiene el Gobierno para evitar el traslado a precios, aunque también advirtieron que no todos son sostenibles en el largo plazo.

“Una mayor emisión monetaria, sobre todo en nuestro país, en el corto plazo puede presionar por el lado del frente cambiario. Ante mayor excedente de pesos, más gente que quiere dolarizar activos, y eso genera una presión en el mercado cambiario. Eventualmente, esa presión en el mercado cambiario puede llevar a algún tipo de corrección cambiaria. Y ahí sí ya tenés el impacto sobre inflación más visible. Pero no es automático que la mayor emisión genera inflación”, explicó Lorenzo Sigaut Gravina, de la consultora Equilibra, quien detalló: “Hay un paso clave entre la emisión monetaria y la aceleración inflacionaria que es la presión cambiaria. Cuando esta presión desemboca en corrección cambiaria, ahí se concreta la aceleración de la inflación”.

En ese sentido, proyectar en cuánto tiempo puede trasladarse una mayor emisión monetaria a una aceleración en los precios internos, es difícil de estimar. “Hay veces que la presión cambiaria tarda mucho en llegar. Puede ser por ejemplo porque hay disponibilidad de reservas netas y se pueden sacar esos pesos vendiendo dólares del Banco Central. Entonces esos pesos no se vuelcan al sistema y se esterilizan automáticamente”, señaló Sigaut Gravina, quien agregó por otra parte: “Cuando se endurece el cepo, si se cierran mucho las importaciones y nadie puede importar al oficial (o es muy difícil hacerlo), se pueden generar presiones inflacionarias por la brecha, que en general no es relevante a la hora de formación de precios, porque nadie sabe a ciencia cierta cuánto va a ser el costo de reposición de su mercadería. Pero depende de lo que haga el Gobierno o cómo se corrija esa presión en el mercado cambiario. Nada es lineal en economía y, aunque no tengas un salto cambiario en el corto plazo, si restringís mucho las importaciones podés empezar a tener algún impacto en inflación porque ahora sí la brecha se empieza a volver relevante”.

Posibles impactos

“La relación entre emisión e inflación existe, pero eso no significa que sea directamente proporcional y que invalide ese mecanismo de financiamiento. Como toda herramienta depende el cómo y el cuándo se use. Hoy el circulante en poder del público y los depósitos a la vista en términos del PBI están en valores estables cercanos al promedio de los últimos años sin considerar la pandemia”, analizó Claudio Caprarulo, director en la consultora Analytica.

“En los próximos meses la emisión va a seguir en aumento por las necesidades de financiamiento del Tesoro en un marco donde le cuesta financiarse por mercado más allá de sus vencimientos de deuda. La expansión monetaria se verá en parte compensada por la esterilización que pueda hacer el Central mediante Pases y Leliqs, y por su posición vendedora de dólares”, remarcó Caprarulo, quien subrayó: “Pero igual en el corto plazo puede impactar sobre los precios por dos canales. El real es la proporción de esos pesos que van a terminar dolarizando ahorristas y empresas, empujando al alza principalmente las distintas cotizaciones paralelas del dólar. Y el segundo canal son las expectativas, una emisión monetaria más allá de lo que preveía el mercado puede adelantar decisiones de aumentos de precios para poder mantener los márgenes de rentabilidad y evitar quedar rezagado”.

De todas formas, el economista señaló: “El problema de la inflación argentina tiene raíces complejas y estructurales, ojalá simplemente dejando de emitir se solucionara. Pero ya vimos en el pasado que esto no es así”.

Menor valor

“Mayor emisión monetaria significa una mayor producción de pesos. Y cuando hay más producción de pesos (como puede ser de bienes) y la gente no demanda esos pesos, su valor tiende a caer. Por eso es que cuando se producen más pesos, significa una pérdida del poder adquisitivo de parte de nuestra moneda. Pero, además, cuando pierde poder adquisitivo, cuando vas a querer comprar un producto, te van a pedir más pesos por ese producto que sigue valiendo igual. Lo que valen menos son los pesos”, señaló por su parte Aldo Abram, director de la Fundación Libertad y Progreso.

El economista sostuvo, de todas formas, que tanto el Gobierno como el Banco Central “tienen mecanismos para retrasar este pasaje de la depreciación de la moneda a los precios de los bienes y servicios”. “Uno es por ejemplo con los congelamientos de tarifas de servicios públicos. Pero es insostenible en el tiempo, porque implica un gasto de subsidios fenomenal para el Estado”, señaló Abram, y agregó: “Otro mecanismo que se está utilizando es atrasar el valor del tipo de cambio mayorista. Pero como eso también es insostenible en el largo plazo. Por eso es que todo el mundo sabe que en los seis meses siguientes a las elecciones vamos a tener una aceleración de la inflación. Porque en esos seis meses se van a recuperar mes a mes el atraso cambiario y de las tarifas”.

Otros factores

“No estoy viendo un desborde en materia monetaria vinculada a mayores necesidades de financiamiento por fuera de lo previsto en el Presupuesto”, señaló el economista Sergio Chouza, quien remarcó: “Y cuando se ven los números macro de la política monetaria, no hubo nada que en la segunda parte del año cambiara con respecto a la primera mitad. Hoy hay un nivel de monetización compatible con los años 2016 y 2017 en la economía, no está sobre-monetizada. Lo que ocurre es que en 2018 y principalmente 2019 se produjo una política muy contractiva en materia monetaria. Entonces, después los billetes que se tuvieron que emitir para contrarrestar la pandemia, compensaron un poco eso. Hoy no se está en niveles de monetización de la economía totalmente desacoplados de la demanda de dinero”.

“La política monetaria siempre tiene un impacto en la inflación cuando no está 100% equilibrada. Sobre todo, en el canal de las expectativas. Es un factor, es insoslayable, pero hay otras anclas. Como la cambiaria, el ancla tarifaria o las negociaciones colectivas de trabajo alineadas en término del sendero que traza la política pública. Así que, si no hay un shock de afuera como el de los precios internacionales de los commodities, es difícil pensar que haya fundamentos para volver a los peores niveles de este año. Después, creo que el proceso de desinflación va a seguir su curso: no va a ser lineal, pero tendencialmente va a ir a la baja. Están dadas las condiciones para que se estabilice en un nivel más bajo. Seguramente, por el canal de las expectativas, no tener un esquema monetario 100% ideal, siempre algo marginalmente pega en la inflación. No creo que sea el principal factor, creo que el principal componente es la inercia, vinculada a una altísima indexación de la economía, pero también contribuye”, remarcó Chouza.

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