"Deben evitar la carrera entre precios y dólar"

Pedro Rabasa, de la consultora Empiria, dio la receta que debe cumplir el Gobierno para evitar caer en un agravamiento de la situación cambiaria. En esta nueva entrega de El Economista del Mes, Rabasa efectúa un repaso de los hechos que llevaron a la devaluación. También desmitifica el tope al dólar “blue” calculando la relación de convertibilidad. Deja entrever que el dólar a 8 pesos será difícil de mantener, especialmente porque no se están emitiendo señales precisas para contener el alza de los precios.

1- ¿A que atribuye que se haya decidido hacer la devaluación brusca de la semana pasada en lugar de mantener el ritmo de minidevaluaciones que se venía aplicando desde fines del año pasado?

Devaluar gradualmente implica sacrificar reservas, ya se está incentivando a los exportadores a retener sus envíos y a los importadores a adelantar sus compras y pagos. Además, se deben subir las tasas de interés para tratar de evitar que se huya del peso. Tasas de interés "insuficientes" (como para que sea atractivo tener pesos), implican mantener el cepo (de otra manera se perderían todas las reservas), y el cepo significa la existencia de tipo de cambio paralelo. Evidentemente se decidió que no se podía seguir pagando esos costos.



2- ¿Y cómo se comparan esos costos con los de la devaluación brusca?

Si bien implica mayor incertidumbre (y, asociadas a lo anterior, mayores tasas de interés iniciales), en teoría puede acarrear un sacrificio menor de reservas y que las tasas de interés puedan caer más rápido. Pero para ello hace falta que se perciba que el nuevo tipo de cambio "subió lo suficiente", y que exista credibilidad y pericia para manejar el período de alta incertidumbre derivado del movimiento cambiario. La incertidumbre económica no es un tema trivial, de perdurar impactará inevitablemente en el nivel de actividad y complicará la realización de las paritarias. A ello hay que agregar la condición fundamental de diagnóstico correcto, voluntad política y pericia profesional para evitar que la inflación se coma el movimiento del tipo de cambio. Sin esas condiciones, la devaluación brusca puede terminar en una destructiva carrera entre precios y tipo de cambio.



3- ¿La apertura del cepo no incide en la credibilidad?

Sin dudas va en el camino correcto, pero puede resultar inoportuna si se hace en un marco de falta de credibilidad, que puede llevar a una demanda masiva de divisas. Los límites anunciados para la compra de dólares para tenencia implican una demanda potencial en torno a los u$s 1.500 millones mensuales, y parece poco probable que el Banco Central esté dispuesto a perder tantas divisas, adicionales a las que ya está perdiendo por la retracción de la oferta exportadora y la demanda de los importadores. El BCRA está intentando retener esas reservas ofreciendo incentivos (el no cobro del 20% y mayores tasas por los plazos fijos en moneda extranjera) para que los dólares queden en los bancos (y, por lo tanto, dentro de las reservas), pero al menos inicialmente no se percibe interés en dejarlos depositados. Como contrapartida, en la medida en que el Banco Central venda dólares para tenencia, al menos una parte de esas ventas implicarán menor demanda y mayor oferta en el mercado del "blue", descomprimiendo ese mercado. Ello también sería positivo, aunque la pregunta es si el Banco Central aceptará el costo de la pérdida de reservas que implica.



4- ¿Habría entonces el "blue" llegado a un techo? Después de todo, ya no estaba tan lejos de la relación base monetaria/reservas.

Esa relación, herencia de la convertibilidad, no es válida para el mercado del "blue", que surge como "residuo" del mercado monetario y supuestamente con pocas conexiones con el mercado cambiario oficial. En el mercado oficial, cada vez que el Banco Central vende dólares, reduce la base monetaria contra la pérdida de reservas, pero en el mercado informal los pesos no deseados siguen circulando aun luego de que alguien decidió desprenderse de ellos para atesorar divisas. En un mercado informal completamente aislado del oficial, en presencia de un exceso de pesos y altas expectativas devaluatorias, el "blue" podría subir sin límites mientras las tasas de interés no compensen esas expectativas devaluatorias. Por supuesto que siempre existen "conexiones" entre el mercado oficial y el informal, la apertura parcial del cepo puede ser un ejemplo. Pero existiendo cepo, la única manera de que no haya brecha cambiaria sería sin expectativas devaluatorias "exageradas", las que a su vez dependen del nivel y dinámica del tipo de cambio oficial y de la inflación. Todo influenciado por la situación del mercado monetario, donde el exceso de emisión (pasada y presente) termina provocando tensiones que han ido aflorando en los precios y en el tipo de cambio.



5- ¿Ya se llegó al tipo de cambio de equilibrio (o "nivel de convergencia aceptable para los objetivos de la política económica", según la nueva definición del Gobierno)?

Determinar un valor de equilibrio exacto para un tipo de cambio es virtualmente imposible, por lo que se determinan valores teóricos y bandas sobre las cuales se supone que debería fluctuar. De otra manera, seguramente ninguna moneda estaría prácticamente nunca (salvo excepciones casuales) en ese equilibrio exacto. Y si bien $ 8 por dólar a inicios de año no se alejaba mucho del límite inferior de un rango de +/- 10% sobre un valor teórico de equilibrio, la aceleración inflacionaria de enero pone en serias dudas que ese tipo de cambio sea suficiente. Si la dinámica inflacionaria no se frena, nuevos movimientos del tipo de cambio serán necesarios en no mucho tiempo. Y es aquí donde radica el punto más débil de la actual política económica: no se percibe que se esté encarando el problema inflacionario con las herramientas adecuadas ni con la coordinación necesaria entre las distintas políticas (cambiaria, monetaria, fiscal, de ingresos).