Desafío: que parte del blanqueo se traslade a la economía real

Al analizar la coyuntura y las perspectivas del país, la economista consideró que más cerca de las elecciones, el equilibrio del dólar va a depender de las encuestas y de la decisión de intervenir en el mercado. Estimó una inflación para este año del 21% y un crecimiento del PBI del orden del 3,4%. Advirtió también que “el BCRA está en una encrucijada” en relación con la suba de precios.

Contexto. La agenda aún no está clara, advirtió Dal Poggetto.

1| ¿Terminó el período de recesión?

Técnicamente con la última corrección del INDEC, los datos del PBI muestran dos trimestres de crecimiento consecutivo, lo que indicaría que la recesión se terminó, aunque en rigor el tercer trimestre sólo creció un 0,1% desestacionalizado en el margen y el cuarto el 0,5%. Más correcto sería decir que la economía hizo piso en el tercer trimestre del año pasado y empezó a crecer lento en el cuarto, dejando un arrastre estadístico neutro para el año que recién empieza. Es decir, si la economía permaneciera en los niveles del cuarto trimestre del año pasado, el PBI no crecería ni caería. Los datos del primer trimestre de 2017 son ambiguos, dependiendo del sector. Y la base de comparación todavía es alta, por lo que, si se consolida el crecimiento en el margen, recién vamos a ver en el segundo trimestre números positivos en la comparación contra el año pasado.

2| Crecimiento de la economía

La obra pública ya arrancó y aportaría por sí sola en torno de 1,2/1,5 p.p. al crecimiento del año, a lo que hay que sumar algunas decisiones de inversión privada en sectores que recibieron fuertes señales de precios. Pero en conjunto, toda la inversión no aportaría más de 2 p.p., y en un contexto donde el sector externo no contribuye en forma positiva dado el salto en las importaciones por encima de las exportaciones en un proceso de apertura gradual de la economía, el dato del año va a estar directamente asociado a lo que pase con el consumo privado. La agenda no está clara; todavía no está cerrada la mayor parte de las paritarias y no hay consenso sobre el número ni sobre la forma de los aumentos a lo largo del año en un contexto donde la inflación del primer semestre va a estar fuertemente influenciada por la recomposición tarifaria. Si el salario no le gana a la inflación en los próximos meses, difícilmente el consumo traccione en un contexto donde el empleo crece poco y el canal del crédito es débil. Amén de que el cambio en el esquema de "precios transparentes" funcionó exactamente al revés al encarecer el financiamiento con tarjetas. Por lo pronto, volvimos a corregir hacia abajo la proyección de crecimiento para el año a la zona de 3,4, con la inversión aportando 2 p.p. y el consumo sólo 1,4 p.p.

3| Desocupación y nivel de empleo

Si bien la tasa de desempleo volvió a caer en el cuarto trimestre al 7,6% respecto del 9,3% registrado en el segundo, la dinámica se explica fundamentalmente por la reducción en la tasa de actividad originada en la caída en la cantidad de personas que buscaron trabajo, en un contexto donde el crecimiento del empleo se ubicó por debajo del crecimiento poblacional. En los hechos, el empleo formal mostró una dinámica parecida a la del PBI; dejó de caer en julio y empieza a crecer lento hasta diciembre, aunque el aumento en el empleo asalariado privado formal que representa la mitad de los 12 millones de personas que tienen un empleo "formal" de la economía (incluyendo dentro de esta definición también a empleados públicos, autónomos, empleadas domésticas, monotributistas y monotributistas sociales) y el 36% cuando se considera el empleo total (17 millones de personas incluyendo además, empleados informales), no recupera lo perdido en los primeros meses del año.

4| Proyecciones sobre inflación

Nuestra proyección para el año alcanza al 21%, la mitad que en 2016, con tarifas aportando 4 p.p. Es decir, sin tarifas, la inflación macroeconómica estaría ubicada en torno del 17%, conformada por una dinámica de las paritarias promedio en torno del 23% (con la paritaria publica acercándose al 21/22% y la privada en 23/24%) y un dólar funcionando como semiancla al menos hasta las elecciones...

5| Tasas del Banco Central

El BCRA está en una encrucijada, ya que las metas no contemplaron el salto en la inflación originado en la corrección de precios de las tarifas que está llevando adelante el Gobierno. Y debe sobrereaccionar con la política monetaria para intentar poner dentro de la meta, una inflación que en los primeros cinco meses del año va a estar cerca del 10%. Este sobrereacción acelera el ingreso de dólares buscando el carry trade y apreciando el peso, lo cual por un lado ayuda a contener la inflación, pero al mismo tiempo las tasas altas complican la reactivación de corto plazo vía decisiones de stocks y/o de consumo.

6| El recorrido del tipo de cambio

En lo inmediato, la compra de dólares del BCRA y la importante formación de activos externo y demanda de dólares por turismo no alcanza para compensar la sobreoferta de dólares originados en las colocaciones de deuda de la Nación, las provincias y las empresas, más los dólares de la cosecha que arrancan en pocos días. Esto es lo que está detrás de la presión bajista del dólar, algo que se sostendría al menos hasta que finalice la cosecha. A medida que nos acerquemos a las elecciones, este equilibrio va a depender directamente de las encuestas y de la decisión de intervenir en el mercado cambiario.

7| Presión tributaria y déficit fiscal

Bajar la presión tributaria y en simultáneo el déficit fiscal no resulta una tarea sencilla, sobre todo cuando casi la mitad del gasto público está indexada al pasado. A pesar de la baja prometida en las alícuotas, este año las metas fiscales resultan factibles sobre todo en los primeros trimestres del año teniendo en cuenta la distribución entre 2016 y 2017 de los ingresos del blanqueo, la baja deuda flotante de partida y que prácticamente no hay corrección en el déficit. Hacia adelante el desafío de reducir un punto por año el déficit fiscal luce más complicado, aunque al mismo tiempo la consistencia del esquema de cambiar financiamiento monetario por deuda en el mercado sólo es sostenible si se reduce el desequilibrio fiscal. La coordinación de la política fiscal y monetaria y fundamentalmente la capacidad para generar consensos en la sociedad respecto del rol del Estado (tamaño y presión fiscal) son indispensables.

8| Sinceramiento fiscal

El blanqueo fue un éxito, sólo lo ingresado hasta diciembre casi duplicó las proyecciones de aceptación que había cuando se anunció el esquema. El número cerró en u$s116.880 millones de activos exteriorizados, con un impacto fiscal en torno de 2 puntos porcentuales del PBI, que se distribuyen en forma homogénea entre 2016 y 2017 dada la forma en que se imputaron los recursos y se canceló deuda flotante al final del año pasado. El desafío es lograr que parte de estos fondos se trasladen a la economía real. El canal más directo está dado por los fondos cerrados de inversión (cuya operatoria todavía está en stand by a la espera de la ley de mercado de capitales), y que funcionan en los hechos como un abaratamiento del costo de fondeo de proyectos, que en no pocos casos se hubieran realizado de todas formas. Pero también es cierto que una vez "blanqueados" una parte de los fondos se vuelca a la demanda de bonos locales para limitar el pago de impuestos sobre cuentas que empiezan a tributar, contribuyendo a financiar el programa financiero de la Argentina. También es esperable un impacto mayor sobre la operatoria local del sector financiero que canalizaría parte de estos movimientos, y sobre el sector inmobiliario y otros bienes durables como los autos, cuya demanda se empieza a dinamizar en los últimos meses.