El gran interrogante: ¿sensatez o burbuja?

José Siaba Serrate

El Dow Jones se llevó puesta la última tranquera de la crisis, los récords de 2007. Pregunta obligada: ¿se trata de sensatez, o es una burbuja? ¿Una muestra de la perspicacia de Wall Street o, como decía el olvidado Trichet, de su "adicción a la liquidez"? La respuesta a priori no puede ser tajante. Las burbujas financieras son criaturas especiales, las únicas a las que se les emite la partida de nacimiento una vez firmada el acta de defunción. Su identidad la define el médico forense, ex post; no el clínico. ¿Cómo saber que ese futuro brillante que otea la Bolsa no es una grosera exageración? No es fácil. ¿Cómo certificarlo de antemano? Es imposible.

No se trata, al menos, de un esquema Ponzi. La economía de EE.UU. asimiló hace tiempo el golpe de la Gran Recesión. El producto bruto sobrepasó sus máximos precrisis ya en la segunda mitad de 2011. Y lo hizo en términos reales (el récord nominal lo batió en el tercer trimestre de 2010), asignatura que Wall Street adeuda. El Dow Jones todavía debe trepar un 8,7% más para igualar la cima de 2007 corregida por inflación. La economía se recuperó y las compañías también. Las ganancias por acción, que se convirtieron en pérdidas en el último trimestre de 2008, resurgieron como el ave fénix y a fines de 2011 barrieron con los mejores antecedentes en registro. Las utilidades son más abultadas y de mejor calidad. La crisis sacó montañas de basura de los balances (es de presumir que dejó una capa más fina de maquillaje). Las firmas talaron su endeudamiento (en especial, los bancos). El número de bancarrotas se incrementó hasta comienzos de 2010 y, a partir de allí, un declive sostenido lo redujo a la mitad. Las compañías ganan más que antaño, pero el mercado paga menos cada dólar de utilidad. Ello, a pesar de la "droga del dinero fácil". Si el Dow mantuviera los múltiplos de 2007 no cotizaría hoy a 14.400 puntos sino a más de 15.500. Y podría reclamar los 22.800 puntos si rigiera el ratio precio/ganancias de 2000. Y no hay que ignorar el valor de la capitalización de las compañías listadas en Bolsa.

Según el Banco Mundial, su valor de mercado orillaba los 20 billones de dólares corrientes a fines de 2007. En 2011 cerró en 15,6 billones. Un cálculo actualizado lo ubica todavía por debajo de los 16,6 billones.

¿Qué burbuja es esta, tan carente de vocación expansiva? ¿Y la influencia del "dinero fácil"? Se dice que la Bolsa sube porque sobra liquidez, pero si se sigue la ruta del dinero no se dirige hacia alli. Hasta 2011 los flujos de fondos netos salían de las acciones para guarecerse en bonos y efectivo. Se decía que el negocio del "equity" había muerto.

El verano en la Bolsa comenzó cuatro años atrás; que resuciten los flujos en el primer bimestre de 2013 es una golondrina tardía sin arte ni parte. ¿Arrecian los IPOs, la oferta de nuevas emisiones, signo usual de efervescencia? Si así fuese, la capitalización bursátil no se hubiera encogido. Los volúmenes de transacción son una sombra de lo que supieron ser.

Desde 2009 su reducción es sistemática. ¿Qué burbuja es esta? Quizás sea una en formación. Un embrión con sus atributos a desarrollar. Se sabe que burbujas potenciales hay muchas, pero no todo es soplar y hacer botellas.

La historia financiera no deja dudas: tras varios siglos de experiencia, las burbujas de verdad se cuentan con los dedos de la mano. Abundan las pompas de jabón, que se disuelven solas antes de terminar de inflarse. Y, dicho sea de paso, no hay burbujas a repetición, consecutivas, sobre un mismo objeto. ¿La razón? El que se quema con leche ve una vaca y llora. Aunque le sobre dinero no querrá insistir con la ganadería. La Bolsa no es infalible. Y es proclive a los excesos. Pero, nobleza obliga, el mercado alcista post Lehman, cuatro años después y habiendo más que duplicado las cotizaciones, sobrelleva mejor el examen del paso del tiempo que el pesimismo cerril. Ya se habló del producto bruto y de las ganancias empresarias. El empleo privado crece, mes a mes, desde 2010 sin interrupción. Los sectores clave que la crisis puso en la picota en los EE.UU. -el mercado inmobiliario, los bancos y la industria automotriz- lucen una sólida mejoría. Sería necio adjudicarla sólo a la vigencia de una política monetaria ultralaxa. Los tres sectores ajustaron a fondo.

El dinero fácil fue un lubricante, no un disuasivo del recorte. Se construyen hoy un 35% más de viviendas que en lo peor de la crisis, y aun así son un 40% menos que en enero de 1970 cuando se sabe que la población de EE.UU. creció un 54% (111 millones de personas). En el largo plazo, sí o sí habrá que construir más (o soportar un grave déficit habitacional). La industria automotriz es rentable aunque no se venden más vehículos que a fines de los años 70. La población aumentó, el ingreso per cápita es mayor, y la edad promedio del parque automotor se ubica en 11 años: la expansión futura no precisa ninguna exuberancia. No es tan sencillo medir la escala óptima de la banca, pero ayuda saber que el año pasado, pese a la ley Dodd-Frank y el fárrago de regulaciones, ganó 140 mil millones de dólares. Aquí también la crisis quedó atrás. ¿Que la recuperación se sostiene con las muletas de la política monetaria? Sí. ¿Que la Fed podría abortar el proceso si decidiera retirarlas hoy? Tal cual. Sería un error que Bernanke no planea cometer y que la Bolsa quitó de sus precios.

La incógnita es cómo y cuándo podrá suceder un desacople ordenado. La tesis Roubini es que se demorará en demasía y entonces, no ahora sino en uno o dos años, la burbuja tomará cuerpo. Es una manera alternativa de decir lo mismo: la burbuja no son estos precios sino otros mucho más altos..