Las perspectivas del tipo de cambio para 2008 muestran un rango de depreciaciones variadas según los indicadores que se sigan. En 2007 el dólar mayorista cerró a $ 3,15 mostrando un alza del orden de 2,6% anual. Por su parte, las expectativas relevadas por el Banco Central en el REM sobre el valor del dólar a fines de 2008 están en $ 3,27 por dólar, y el tipo de cambio para fin de 2008 se encuentra entre $ 3,31 y $ 3,33, según se trate de futuros de dólar de Rofex o NDF, respectivamente. En cuanto a los valores promedio esperados, el Programa Monetario 2008 del Banco Central prevé un valor cercano a $ 3,22 por dólar, que se encuentra en el rango que se obtiene si se promedian los ajustes de todas las posiciones de futuros de dólar o interpolando linealmente el tipo de cambio presente (spot) y el futuro de vencimiento en diciembre 2008.
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La pregunta principal que debería hacerse ante estos datos es: ¿el precio del futuro es un buen predictor del precio (spot) al final del contrato, o equivalentemente, el precio del futuro es similar al precio (spot) esperado? Durante 2007 se verificó que mientras la volatilidad se mantuvo en niveles bajos, como en el primer semestre del año, el tipo de cambio a futuro, el tipo de cambio esperado y el realizado no tuvieron diferencias significativas. Posteriormente, ante la crisis del mercado de hipotecas «subprime» americano, y con el consiguiente aumento de volatilidad y del tipo de cambio spot, las respuestas de los futuros y de las expectativas de los analistas fueron dispares. El aumento de volatilidad e incertidumbre sobre los recortes de tasas de la Fed hicieron que la parte más corta de la curva de futuros reaccionara más que proporcionalmente que el mercado spot. Las discrepancias entre los tipos de cambio esperado y a plazo vienen de la mano del riesgo cambiario, dado que las operaciones a futuro cubren las posibles variaciones de la moneda doméstica. Además, el precio de los futuros viene determinado por la paridad cubierta de tasas de interés, por lo cual el incremento del spread entre tasas domésticas y foráneas juega a favor del aumento de los futuros.
Pero no se debe aislar sólo un indicador líder como el precio de los futuros para definir los posibles valores que tome el tipo de cambio, sino que se debe mirar el contexto macroeconómico actual y el manejo de la política monetaria. Las perspectivas macroeconómicas muestran, sin embargo, un contexto que tiende hacia la apreciación del peso, gracias a la aceleración de los precios domésticos respecto de los precios internacionales, a tasas de interés reales negativas, a la aceleración de la actividad económica, y a los impuestos sobre las exportaciones. En cuanto a la política monetaria, el BCRA continúa con la flotación «administrada» o flotación «sucia», con intervenciones para esterilizar, aunque cada vez le cueste más colocar Lebac y Nobac en forma voluntaria. La autoridad monetaria parece haber relegado su objetivo de inflación, en pos de limitar la apreciación del tipo de cambio, y en forma subsidiaria reduce la volatilidad del peso (un objetivo no enteramente deseado, a juzgar por lo señalado en el apartado 2.3. del Programa Monetario 2008 elevado al Senado). La volatilidad del peso en 2007 con 2,70% estuvo entre las más bajas del mundo; basta resaltar que las volatilidades del euro y del real fueron de 6,69% y 12,83%, respectivamente.
Otro aspecto importante en la definición del dólar en 2008 será el «signaling» o señales que el BCRA otorgue a los participantes del mercado. Este efecto de señalización es más importante aún cuando el gobierno no está satisfecho con el nivel de mercado del tipo de cambio, y hace pública la necesidad de medidas para modificar su política monetaria y fiscal. Por ejemplo, una compra de divisas esterilizada de la autoridad monetaria puede convencer al mercado de los objetivos de depreciación, ya que el Banco Central perdería dinero si la moneda se apreciara. Sin embargo, se debe ser cuidadoso porque si las medidas no son consistentes con el resto de las políticas, la señalización pierde efectividad rápidamente.
En resumen, en 2008 habría indicios -tal como sucedió el año anterior- de una leve aceleración de la tasa de depreciación del peso, fundamentada en el aumento de la brecha entre tasas domésticas y foráneas, en los objetivos monetarios y señales del BCRA, y en las expectativas implícitas en los mercados de futuros.
Fuente: elaboración propia sobre la base de datos del BCRA y Rofex.
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