Matias Rajnerman: "En el primer cuatrimestre, las importaciones crecieron cinco veces más que la actividad"

El economista resalta la reconfiguración por sectores que atraviesa la economía, al tiempo que la sostenibilidad del dólar "barato" dependerá de si el mayor demandante es el Tesoro o los privados.

Rajnerman: "Los golpes a la industria se sienten de manera más que proporcional en la provincia"

Matias Rajnerman, jefe de Macroeconomía del Banco Provincia, considera que las luces amarillas iluminarán al dólar si el aumento de su cotización se debe a la premura de los privados por cambiar sus pesos por dólares. En caso de ser el Tesoro Nacional el protagonista de esa demanda, la tensión cambiaria no será tal.

Ahora bien, este razonamiento no escapa a la detección de las consecuencias de un tipo de cambio que, aunque se mueva, es calificado como "apreciado" por gran parte de los economistas.

En ese sentido, Rajnerman advierte que en el primer cuatrimestre, la economía creció 6,6% respecto de igual período de 2024, mientras que las importaciones saltaron 35%. "Más de cinco veces lo que creció la actividad", señala el economista.

Esta dinámica se enmarca en un contexto de "reconfiguración sectorial importante" que atraviesa la economía y le pega de lleno a Buenos Aires, que tiene sobrerrepresentación del comercio y la industria, y baja incidencia en el petróleo y minería.

Por otro lado, apunta a que el déficit de cuenta corriente no representaría un problema para un país con mayor financiamiento externo o muchas reservas acumuladas, pero "no es el caso de Argentina 2025". A continuación la entrevista completa con el Jefe de Macroeconomía de la entidad financiera.

Las exportaciones, un factor crucial para la adquisición de divisas y engrosar los dólares de las reservas del BCRA.

Gemini IA

Periodista: ¿Qué sucede con el dólar que está subiendo? ¿Puede distinguir alertas amarillas o mientras que el tipo de cambio sostenga dentro de la banda no hay advertencias significativas?

Matias Rajnerman: En las últimas dos semanas, el tipo de cambio subió 6% y marcó un máximo nominal. El promedio de las monedas de la región se apreció 2% contra el dólar en el período, así que las causas hay que buscarlas en la economía local. Además, vale destacar que la liquidación del agro de la última semana fue la mayor desde 2022 (u$s360 millones diarios, el doble que la media de junio, por ejemplo), por lo que tampoco hubo un problema de oferta: creció la demanda.

La pregunta es si fue demanda privada o del Tesoro Nacional, que en la anteúltima semana de junio compró u$s200 millones -confirmado por Caputo por Twitter- y que en la última habría comprado u$s100 millones más, según se deduce de los datos que publica el Banco Central. Si este fuera el caso, no hay un cambio repentino de expectativas, y la suba del dólar tendría una contrapartida en la suba de reservas. Por lo tanto, no sería un problema.

Ahora bien, si la suba se explicara en mayor medida porque los privados aceleraron su cambio de pesos por dólares, las luces amarillas serían más intensas.

P.: ¿Qué apreciación tiene respecto de las herramientas que adquiere el Gobierno (BONTE, compra de dólares por bloques) para acumular reservas?

M.R.: Las herramientas no son malas, pero por ahora tienen un problema de volumen: son muy acotadas. Para dimensionar, el gobierno compró u$s 200 millones en el mercado -o u$s millones, según lo dicho arriba- y colocó u$s1.500 millones de BONTE. En contraste, solo el próximo miércoles, 9 de julio, vencen u$s4.300 millones de capital e intereses de títulos públicos en dólares. Así, el problema es la velocidad: hasta acá, los dólares del sector público entran lento y se van rápido -además que llegaron tarde: pasada la temporada alta de salida de la cosecha-.

Toda política económica tiene su contrapartida no deseada: si hubiera un camino asegurado y sin contratiempos al desarrollo, todos los países del mundo lo adoptarían. En el caso de la compra de dólares por bloques, la contracara es el aumento de la demanda de divisas que, si no aumenta la oferta, implica una suba de su precio y en el caso del BONTE un aumento de la deuda en moneda local. De todos modos, dado que la acumulación de reservas es prioritaria frente a cierta depreciación del peso y el stock de deuda en moneda local, no es una mala noticia.

P.: ¿Está de acuerdo con el argumento que esgrime el Gobierno a la hora de defender el déficit de cuenta corriente? (Los dólares salen de los privados y no intervenimos en el MULC, no hay tensión cambiaria a la vista).

M.R.: La Argentina tiene un perfil de pagos de deuda exigente para 2026 y 2027, u$s15.000 millones por año: tres de cada cuatro dólares del stock de reservas actual vencen en los próximos dos años. Es cierto que los montos no son mucho mayores que la media de la región, pero hay una diferencia muy importante: ellos tienen financiamiento, por ahora nosotros no.

En un escenario sin crédito externo, la Argentina tiene que buscar que le entren dólares, no discutir si “es sano” que le salgan. Y ahí el déficit de cuenta corriente se vuelve un problema. La experiencia internacional muestra que cuántas más reservas tiene un país -en comparación con su producción-, más fácil es que le presten. Y acá está el segundo problema: la Argentina es un país con muchos vencimientos de deuda para su nivel de reservas que además dejó de acumular dólares por el lado real, es decir, por el saldo de bienes y servicios.

En conclusión, el déficit de cuenta corriente temporario -y acotado- no es un problema para un país con más financiamiento externo que pagos o muchas reservas acumuladas. No es el caso de Argentina 2025.

P.: ¿La Argentina es un país de tipo de cambio alto o bajo?

M.R.: En 2023, el dólar paralelo promedió 2.650 pesos de hoy, con picos de más de 3.000 pesos en algún momento, superando al promedio de 2002 (2.500 pesos actuales), el tipo de cambio del pánico de la salida de la convertibilidad. Teniendo esta experiencia reciente, era lógico que la moneda argentina se apreciara, considerando además el giro en la política fiscal con su reducción en las necesidades de emisión.

Ahora bien, en términos macro, para que un país pueda apreciar su moneda tienen que entrarle más dólares de los que le salen -o tener reservas suficientes para cubrir el desequilibrio-, y acá está el problema. Si la Argentina no tuviera vencimientos de deuda en los próximos meses y años, o tuviera financiamiento externo, como por ejemplo pasó en 2016 y 2017 o en abril de 2025 con la ampliación del crédito del FMI, el tipo de cambio podría sostener estos valores en el mediano plazo. El tema, de nuevo, es que este no es el escenario, y alto o bajo se vuelven relativos.

Si la demanda de dólares para importar, ahorrar y pagar la deuda crece más rápido que la oferta por exportaciones tradicionales y energéticas más lo que pueda llegar de crédito externo, en lugar de alto o bajo, el tipo de cambio se vuelve difícil de sostener. El escenario micro, productivo, es distinto, pero eso no parece ser una preocupación del gobierno, ni tampoco del FMI.

P.: ¿Cómo podría calificar la situación económica de la provincia de Buenos Aires?

M.R.: La economía está experimentando un proceso de reconfiguración sectorial importante. Aunque a nivel agregado se verifica un crecimiento respecto de 2023 (el dato de abril estuvo 3,5% por encima del promedio de ese año y bastante cerca del máximo de junio de 2022), la dinámica desagregada es muy heterogénea: en tanto que el agro y minas y canteras -donde está petróleo- crecen 15%, la industria, la construcción y el comercio caen 8% en promedio.

En términos regionales, esto tiene impacto: la explotación petrolera o minera no están en los mismos lugares donde cae la producción industrial o la construcción pública y privada retrocede. En este sentido, la Provincia de Buenos Aires queda golpeada: tiene una sobrerrepresentación de industria, construcción y comercio en relación con el resto del país y una incidencia baja de petróleo y minería (no nula porque YPF tiene una refinería en Ensenada, por ejemplo). En el caso del agro está en línea con la media nacional.

Como resultado, mientras que el Estimador de Actividad de INDEC (EMAE) está 3,5% por encima de 2023, el Estimador de Actividad de la Provincia de Buenos Aires (EMAPBA) está casi 2% por debajo. Dicho de otro modo, mientras que la Nación ya recuperó la caída de 2024, la Provincia todavía no lo hizo. La reconfiguración sectorial no es inocua en términos geográficos.

P.: ¿Considerás un riesgo real la pérdida de productividad y empleo a propósito de la apertura de importaciones en la Provincia?

M.R.: Los golpes a la industria se sienten de manera más que proporcional en la provincia, por el mayor peso que tiene la producción manufacturera. En el primer cuatrimestre de 2025, la economía creció 6,6% respecto de igual período de 2024, mientras que las importaciones saltaron 35%: más de cinco veces lo que creció la actividad. Históricamente, esta relación fue de 3 a 1: por cada punto que crecía la actividad, las importaciones crecían 3 puntos. En la actualidad, esa diferencia casi se duplicó. Esta dinámica, además de tener un efecto negativo sobre el empleo, vuelve muy exigente en dólares al crecimiento, sembrando algunas dudas respecto de su sostenibilidad.

Entre otras cosas, esta evolución responde a uno de los principales drivers del crecimiento, la apreciación cambiaria, combinada con la flexibilización de algunos aranceles a las importaciones. No me parece necesariamente malo pensar un proceso de apertura gradual de la economía argentina, el problema es hacerlo de manera unilateral y acelerada, sin cambios en la política impositiva -la presión tributaria de Argentina es bastante mayor que el promedio regional, solo comparable con Brasil- en un contexto global donde el mundo está cada vez más cerrado.

Por ejemplo, muchos países tienen sistemas de incentivos a la exportación -drawbacks, una suerte de inversa de retenciones-, que permiten acelerar las ganancias de productividad. Sin este tipo de esquema de incentivos y programas de inserción comercial, la apertura económica está desaconsejada en la mayor parte de la literatura económica.

P.: El plazo fijo mantiene una ganancia que le gana a la inflación? ¿A qué se debe?

M.R.: El plazo fijo paga alrededor de 2,7% mensual, tasa en donde se ubica desde antes de la salida del cepo. El piso de la tasa de interés es mayor en un esquema sin controles cambiarios que en otro con, por las restricciones que no tiene la demanda de dólares: con cepo, las chances de comprar divisas, sobre todo para empresas, son menores y por tanto los márgenes de tasa se relajan.

Hasta ahora, el plazo fijo le ganaba a la inflación y principalmente al tipo de cambio, por lo que uno de los principales incentivos para demandar dólares -su rendimiento- era acotado. El problema es que esto se alteró en las últimas dos semanas: el dólar subió más de 5% desde el 23 de junio, y acumuló dos meses de plazo fijo en 14 días. En este sentido, se ve cierto desarbitraje entre las tasas de LECAPs, que se ubican en torno del 2,5% y las de plazos fijos, que están alrededor del 2,7%: las mejores condiciones de liquidez que tienen las primeras (pueden venderse en el secundario, el plazo fijo no se puede desarmar hasta su vencimiento) están dándole un plus a los inversores en momentos de tensión.