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Con sangría, no hay plan posible
En lo inmediato, esa demanda excedente de divisas pone en jaque la convivencia de dólar controlado, bajas tasas de interés y reservas estables. Luego de alguna resistencia inicial, el Banco Central reaccionó con sensatez al convalidar subas en las tasas de interés y a ceder reservas para tranquilizar la plaza cambiaria. No obstante, no resuelve el problema de fondo, que explica una dolarización superior a los u$s 70.000 millones en los últimos cuatro años.
La «fuga» no tiene que ver con las elecciones ni con algún factor coyuntural o regional, sino con los desequilibrios macroeconómicos locales que se traslucen en un déficit comercial industrial superior al de los 90, una baja dinámica del empleo con salarios en dólares superiores a los de 2001, un agudo deterioro patrimonial del Banco Central, y un balance cambiario excesivamente dependiente del precio de la soja y de la cotización del real brasileño.
En definitiva, un -todavía incipiente- atraso cambiario que erosiona los pilares del modelo económico de otrora (superávit gemelos y tipo de cambio competitivo), que podría agudizarse en la medida que el Gobierno se aferre a una estrategia económica (maximizar el gasto público y privado) que le rindió incuestionables réditos políticos, pero que despierta incertidumbre sobre su sostenibilidad de mediano plazo.
Habrá que ir «deduciendo» el sesgo del programa económico a medida que se enfrenten los problemas de escasez (por ejemplo, de divisas, de energía), algo inédito para un Gobierno más acostumbrado a «administrar abundancias» que a resolver carencias.
En ese trayecto aparece en el horizonte cercano el programa financiero 2012. Suponiendo un déficit fiscal similar al de 2011, asumiendo la renovación automática de vencimientos intra-sector público y con organismos internacionales, y exprimiendo los márgenes de asistencia financiera del BCRA permitidos por la normativa vigente (adelantos transitorios y transferencias de utilidades, ya que a fin de año se habrán agotado las «reservas de libre disponibilidad»), la brecha financiera rondaría los u$s 8.000 millones.
1. Moderar el ritmo de incremento del gasto público, de modo de reducir la brecha. Por cada punto de diferencia entre la variación de ingresos y gastos, «ahorra» u$s 1.000 millones.
2. Emitir deuda en el mercado voluntario. Como efecto colateral podría inducir un «emprolijamiento» de cuestiones institucionales y la normalización de relaciones con la comunidad financiera internacional (Club de París, entre otras).
3. Colocar un bono «seudo-voluntario» en el sistema financiero local. En la medida que absorba los «encajes en dólares» que tienen los bancos en el Banco Central para pagar deuda en moneda extranjera, no evita una caída de las reservas.
4. Modificar la normativa legal (probablemente, un nuevo DNU), a fin de liberar reservas del Central (deteriorando aún más su balance, donde las reservas ya cubren el 50% de los pasivos monetarios).
5. Permitir un deslizamiento más acelerado del tipo de cambio, liberando reservas de libre disponibilidad bajo la definición actual, aunque sembrando incertidumbre en el corto plazo.
Probablemente termine apelando a una combinación de todas estas fuentes, aunque la dosis de cada ingrediente será determinante para la evolución del mercado cambiario. Mientras las dos primeras opciones permitirían relajar la presión cambiaria al reducir la demanda e incorporar nuevas fuentes de divisas, las últimas tres alternativas no harían más que continuar la estrategia en curso (exprimir los «colchones»), que muestra crecientes síntomas de agotamiento.
En definitiva, más allá de la retórica oficial, la forma que elija el Gobierno para resolver los dilemas de escasez será decisiva para la evolución del tipo de cambio. Está claro que los márgenes de error se han estrechado.
(*) Economista de Empiria Consultores
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