Crédito en EE.UU.: como un perro que se muerde la cola

George W. Bush

 ¿Qué tan profundo es el corte del crédito en EE.UU.? Nadie niega que su estructura crujió hasta los cimientos, pero ¿se contrajo en forma absoluta? ¿En qué magnitud? Las cuentas de flujo de fondos de la economía de EE.UU. permiten enlazar el anecdotario conocido con una medición integral de los cambios operados en la esfera del crédito a lo largo de todo 2008. Los destrozos que provocó la crisis son enormes, pero ¿en cuánto obedecen a la potencia del movimiento sísmico en sí -el ajuste crediticio- y en cuánto a las fragilidades de la economía y las finanzas globales?
A primera vista, las estadísticas no reflejan una reducción del crédito suministrado a los sectores no financieros de EE.UU. durante 2008. Ni siquiera en el cuarto trimestre, cuando la explosión de Lehman aumentó el frenesí de los temblores. Lo que se registra es una desaceleración en la acumulación de pasivos. La deuda de los sectores no financieros creció el 5,8% (nominal y real) el año pasado tras expandirse al 8,6% nominal anual en el lustro precedente.
Más aún, en términos reales, 2007 había desplegado menor celeridad: el 4,5%. ¿Cómo se justifica la retórica del «credit crunch»? ¿O es que la economía somatiza?
En realidad, el diablo está en los detalles. Basta descender un peldaño en el nivel de agregación y su presencia resulta inconfundible. Para el sector no financiero en su conjunto, el choque adverso sobre las empresas y familias se compensó con un aumento de la deuda del sector público federal. Así, paradójicamente, el trimestre crediticio más duro no habría sido el cuarto, sino el segundo -con una variación del 6,3% versus otra del 3,1%-, lo que, en forma ostensible, contraría la experiencia de campo.
Sin embargo, no es difícil ubicar el verdadero recorrido de la falla geológica y advertir su gravedad. La corteza se agrietó en tres territorios precisos que son, en orden de importancia: los hogares, las empresas y el sector público subnacional (estados y municipios). Como se sabe, todo lo contrario aconteció con el Tesoro federal, cuyas obligaciones, en lo peor del cataclismo, oficiaron de refugio. La deuda pública, que se contrajo en los últimos años de la presidencia de Bill Clinton y volvió a expandirse con los déficits fiscales de la gestión de George W. Bush, pasó de crecer el 3,9% en 2006 y el 4,9% en 2007 a un astronómico 24% en 2008. En el segundo semestre, el salto fue del 38%.
El crédito que sí se abolló fue aquel sujeto a riesgo. La sequía de financiamiento comenzó en los hogares y allí echó las raíces más profundas. Tras promediar un crecimiento al 11% anual entre 2002 y 2006, la deuda de las familias aumentó el 6,6% en 2007 y un magro 0,6% el año pasado, el valor más bajo en más de 30 años. Su evolución trocó en lisa y llana caída absoluta en el cuarto trimestre: un -2%. Tanto las hipotecas residenciales como el crédito personal cerraron 2008 en franca retracción. La deuda hipotecaria cayó en cada uno de los tres últimos trimestres y menguó el 0,4% en 2008. Por su parte, el crédito personal pasó de expandirse a una velocidad de crucero del 5% entre 2002 y 2007 a un leve 1,7% el año pasado. Pero en el cuarto trimestre se produjo un derrumbe estrepitoso. Se hundió el 3,2%, sobrepasando el vértigo a la baja de las propias hipotecas.
El frenazo del crédito empresario no fue mucho más suave. Vale tener presente que la recesión de 2001 moderó los bríos del sector en 2002 y 2003, y que recién en 2005 se azuzó la creación de pasivos. Frente a un sólido aumento del 10,5% en 2006 y del 13,1% en 2007, el año último contrasta con un avance del 4,8%. Pero ello oculta el veloz deterioro que ocurre en el margen. En el cuarto trimestre de 2007 todavía se mantenía un incremento de dos dígitos (13,4%); un año después, el guarismo es un escuálido 1,7%. Si la inercia no se corrige, el recorte de la deuda empresaria será la novedad que aporte el trimestre en curso.
Por último, el sector público subnacional es el tercer eje que la crisis desplazó. Tras consignar alzas anuales superiores al 9% entre 2005 y 2007, su endeudamiento aumentó apenas el 2,2% en 2008. Con recaudaciones diezmadas por la recesión, ello explica la asfixia financiera que asuela a estados y municipios.
Se comprueba así que el shock crediticio es una realidad potente y no un mero espejismo. Tanto en 2006 como en 2007 la deuda del sector privado no financiero (más gobiernos locales) creció por encima de los 2,2 billones de dólares. En 2008, sólo aumentó 605 mil millones. Tal frenaje brusco anuló un impulso equivalente a 11 puntos del PBI. Y sus reverberaciones, lejos de apagarse, se acentúan. En el cuarto trimestre, por primera vez, el crédito declinó en forma absoluta con una caída (anualizada) de 66 mil millones de dólares. Y, por cierto, 2009 no arroja indicios de mejoría.
Puede interpretarse la reducción de pasivos como un engranaje del proceso inexorable de desendeudamiento («deleveraging») de la economía de EE.UU. Cabe consignar, entonces, que los activos de hogares y empresas se precipitan aún más deprisa. Como un perro que se muerde la cola, si se toma la hoja de balance de las familias, se aprecia que la relación de apalancamiento (pasivos/patrimonio neto) que orillaba el 22% en 2006 se proyecta, en el último trimestre, a más del 27%. Sólo en el último año, mientras los pasivos totales cayeron u$s 87 mil millones, el valor de los activos se hundió en u$s 11,3 billones. Bajo esa óptica, el «deleveraging» todavía no comenzó.