¿Un año más complicado?

Hasta fines de 2013 los problemas cambiarios se explicaban exclusivamente por el exceso de oferta monetaria, que en aquel entonces lo estimamos en el 5,1% del PBI. Ahora el escenario es mucho más delicado, porque el exceso de pesos se alimenta de la caída de la demanda de dinero, que es una variable que el BCRA no controla en el corto plazo. Y es grave, porque su caída explica la suba del "blue" hasta $ 15,4 y la aceleración de la inflación del 26% al 40% anual. Sin embargo, Fábrega entiende este problema y por eso la "corre de atrás", colocando casi la misma cantidad de Lebac ($ 93.968 millones) que de base ($ 106.809 millones) en los primeros ocho meses. Aunque existen dudas de que pueda seguir "en esta carrera".

Hay que emitir $ 110.000 millones hasta fin de año y consecuentemente la demanda de dinero puede caer más, alimentando la inflación y el "blue". Lo más probable es que la inflación promedie el 40% y cierre en el 42%/43% interanual en diciembre de 2014. Además, el BCRA perderá más reservas (u$s 24.600 millones a fin de 2014 y u$s 12.500 millones a fin de 2015 si se paga todo). Así, 2015 comenzaría con un dólar cobertura de $ 19 y un "blue" entre $ 17 y $ 21, una brecha mayor al 90%. A fin de año se necesita un dólar oficial de $ 9,40 para que el tipo de cambio real sea igual al de diciembre de 2013. Con un Gobierno renuente a devaluar el dólar oficial y más caída de la demanda de dinero, la economía se encaminaría a un episodio similar a enero 2014. Sin embargo, se necesitaría devaluar y subir la tasa más que en enero pasado para volver a "comprar" tiempo y llegar a fin de mandato.

El Gobierno sigue incentivando el gasto y el consumo porque diagnostica que los problemas están por el lado de la demanda de la economía. Pero la caída de la actividad se profundiza porque se contrae la inversión, nos consumimos el stock de capital y se reduce la oferta agregada. En este escenario, estimular la demanda agregada termina generando menor producción, menos empleo y más inflación.

Para peor, "salen" la Ley de Abastecimiento y la ley de cambio de domicilio, que implican menos producción, menos empleo, más escasez, más aislamiento, menos financiamiento, más problemas cambiarios, menos inversión y más destrucción de capital; en definitiva, menor nivel de actividad con menor demanda de dinero y más inflación. Salvo un volantazo de política económica y un arreglo con los holdouts, la economía no tiene de dónde agarrarse para volver a crecer. La soja cotizará alrededor del 20% más barata que en 2014 y Brasil crecería en torno al 1% anual en 2015; ergo, el sector externo jugará "en contra". Paralelamente, el mercado interno, el consumo y la inversión tampoco generarán crecimiento. En este contexto, sería probable que la tasa de crecimiento cayera -3,5% en 2015. Habría aún menos demanda de dinero y más inflación, que proyectamos que se ubicaría en promedio por encima del 50% anual en 2015. Siguiendo la lógica del Presupuesto 2015, no habría que descartar un dólar oficial en torno a $ 14,5 a fines del año que viene. Se encarecería a medida que caiga más la demanda de dinero y consecuentemente más se acelere la inflación.

(*) Economista jefe de E&R