El mercado espera que el Gobierno baraje y dé de nuevo: dólar, ¿cepo? y la sombra de un cisne negro

Las turbulencias cambiarias, la improvisación económica y los escándalos políticos marcaron la previa de las elecciones en la provincia de Buenos Aires. Inversores y banqueros ya no se guían por encuestas, sino por la incertidumbre de un Gobierno que apuesta todo a un resultado ajustado y a un eventual recalibramiento económico tras los comicios.

Incertidumbre electoral y crisis financiera: qué esperan los inversores tras los comicios en Buenos Aires

Casi aturdidos, como el propio Gobierno, por las turbulencias financieras y cambiarias condimentadas por los desaciertos oficiales y los “escandaletes”, los analistas e inversores ya no buscan pistas en las encuestas electorales. Es que, entre gente bien informada, se sabe que el Gobierno procurará imponer su lectura del resultado bonaerense, de que perder por 2 o 3 puntos es una victoria. Mientras que, del otro lado, el peronismo K intentará convencer que triunfó si gana en la Tercera Sección electoral, la más populosa del país, y que seguramente ganará, y que eso es ganar la provincia de Buenos Aires.

Ya los ánimos de los mesadineristas están bastante crispados, y no decir del de los banqueros. El próximo lunes, entonces, batallarán los de La Libertad Avanza y los del PJ-K por imponer su interpretación del resultado de las urnas bonaerenses. Mientras tanto, habrá que ver cómo acogen los resultados los inversores.

Al decir de un importante gestor internacional, todavía con algunas posiciones en activos argentinos, los grandes ya hicieron su primavera, se han ganado casi 90% promedio desde el año pasado, ya se fueron y la miran de afuera, y si bien saben, como el resto del mercado que, si todo sale bien, sin que ello signifique parafrasear al Presidente con su “TMAP”, Argentina tiene potencial, hay mucho “upside”, pero ello vendrá después del retorno a los mercados de capitales internacionales y cuando las reformas estructurales dejen de ser un mero deseo.

Hasta ese momento, puede haber una que otra “ganga” por ahí, pero asumiendo una alta dosis de riesgo. Esta apatía también se vio ya en las últimas reuniones y encuentros antes de los comicios bonaerenses. Incluso, llamó mucho la atención que, en una tradicional mesa mensual de uno de los principales referentes económicos de la city, ya no se refirió al mandato de Milei, como el “primero” como venía haciéndolo desde el año pasado, deslizando así que ahora ya no estaba descontada la reelección de Milei. Es más, para los distraídos, el gurú enfatizó este detalle en medio de su “racconto” de la coyuntura.

Lo que un importante empresario industrial sacó en limpio de los encuentros en los que participó fue que el panorama se complicó y cambió lo que podía esperarse de LLA en los próximos dos años.

Barajar y dar de nuevo

El consenso del mercado es que, sí o sí, se necesitará un programa de estabilización. Las anunciadas ventas de dólares de parte del Tesoro la han calificado como la “frutilla del postre”, lo que faltaba ver en este berenjenal de idas y vueltas del Banco Central y del Tesoro. Todos saben que lo que se está viendo en materia monetaria y financiera, y ni que hablar cambiaria, es transitorio, mucho más tiempo no se podrán mantener las variables tal como están.

Mucho se habló en todos los encuentros presenciales y reuniones virtuales sobre la falta de planificación y la creciente improvisación del equipo económico, por lo que todo lo que estaba pasando en materia económica y financiera no era solo riesgo “K”, las últimas semanas dejaron un sabor de que algo no está funcionando y ello redunda en el estancamiento del nivel de actividad, la caída de la confianza y el aumento del riesgo país. En esta línea, un ex BCRA hoy referente macro de la city, no dudó en anticipar que algo poselecciones, viene. Criticó el diagnóstico del equipo económico de que todo es culpa del clima electoral (y el riesgo K).

Comulgó con varios colegas, ninguno de ellos podría decirse que está embanderado por el populismo más bien afines a las ideas oficiales, de que el dólar a $1.300 no luce de equilibrio. Lo que dicen es que el problema, autogenerado, de desatar la demanda de divisas por parte de las personas no se sostiene, este ritmo de atesoramiento, de turismo y de “rulo” (puré) obliga a cambiar. ¿Vendrán restricciones o limitaciones a la compra? Veremos, porque el FMI no esperaba que levantar el cepo fuera sin ninguna valla, sobre todo, para las grandes operaciones, como había en la era de Cambiemos.

Crisis política en el gobierno de Milei

Hablando del momentum político electoral, en una mesa repleta de operadores de varias crisis, incluso algunos sobrevivientes del crac de Lehman, con llegada a la Rosada, se comentó la crisis por la que atravesaba el equipo de redes sociales del Gobierno, que no saben cómo reaccionar y responder a la debacle generada por los audios y el escándalo Spagnuolo.

Un grupo de financieros y tesoreros que optó por no viajar a Bariloche al encuentro anual se quedó a debatir sobre la coyuntura con dos economistas muy requeridos en estas jornadas. Explicaron que a menos de dos meses de las elecciones de medio mandato el Gobierno ha pecado de optimismo sobre el equilibrio “dólar-tasa” necesario para seguir usando el tipo de cambio como ancla sin cepo, además sin tener reservas (forzando el programa con el Fondo al no comprar dólares), sin acceso al mercado de crédito y encima con una gran montaña de vencimientos de pesos del Tesoro.

Al final todos le hicieron caso al “Toto” y compraron tal campeón. Ahora sin cepo toda la demanda de dólar financiero de las empresas encontró contraparte en la oferta de dólares de atesoramiento de las personas. Claro que un avezado en estas lides señaló que este negocio sólo es para los que tienen acceso al dólar mayorista para hacer el famoso “rulo”, que en julio explicado un 40% del atesoramiento. Y ahora todo el embrollo desatado con el desarme de las LEFI, entre otras yerbas, está en manos del brutal apretón monetario, de la grosera intervención en el mercado de futuros y ahora en el spot, aunque según explicaban en una mesa, hasta ahora se lo llevan puesto al “Toto”, lo que pone se lo sacan. Hablan de un pozo de iliquidez en la zona de $1.360.

Lo cierto es que los ladrillitos que pone el ministro no desalientan el apetito. Algunos recuerdan la muralla que ponía Sturzenegger de miles de millones de dólares diarios y al final de la rueda no quedaba ni un centavo. Sobre la posición de futuros en el A3 (Rofex/MAE), uno de los economistas recordó que antes del acuerdo con el FMI era de unos u$s3.500 millones y después del fin de agosto superaba los u$s7.000millones con posiciones en casi u$s1.350 millones en diciembre y más de u$s1.400 millones en mayo de 2026, teniendo como vendedor protagonista al BCRA.

Saben que el horno no está para bollos, en año electoral, otro cisne negro como el de las coimas potencia los riesgos. Este esbozo de programa económico, que solo apunta a controlar el dólar con demenciales tasas de interés y enloquecidas subas en los encajes, refleja que la única estrategia es ponerse el casco en la trinchera y aguantar hasta el 26 de octubre.

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Todo apostado a que el Gobierno pierda por poco en Buenos Aires y gane la nacional, con la esperanza de que el riesgo país descomprima y la tasa de interés se normalice. Por eso todos albergan expectativas de un recalibramiento del programa después de las elecciones, con un reajuste de las bandas cambiarias y un sendero creíble de acumulación de reservas a un dólar más alto, con un nuevo acuerdo con el Fondo con tasas de interés más normales, en palabras de estos expertos.

Entonces, se plantea la duda generalizada: si al final recalibran, se podrán anclar las expectativas si compran dólares sin reponer controles de capitales y bajando el riesgo país como para poder renovar los vencimientos en dólares y encima extender los plazos de la deuda en pesos sin contaminar los balances de los bancos, o bien, no termina bien el experimento como en 2017.

La desilusionadora experiencia Macri está aún tan a flor de piel de los inversores por lo que todo escenario proyectado por el mercado retrotrae a los sucesos de la gestión de Cambiemos. En otra reunión comentaron los dichos de Reusche (Moody’s) en un debate en el que ponderó el ajuste fiscal, visto pocas veces en la historia, que genera toda clase de volatilidad, pero que no se está acumulando reservas como se esperaría con semejante ajuste.

Sobre la salida del cepo y la flotación advirtió que es bienvenida la flexibilización del tipo de cambio, pero el régimen cambiario impone ciertas restricciones al tener estas bandas, ya que si el dólar sube mucho eso obliga a intervenir y se pierden más reservas y eso podría ser algo peligroso; y afirmó que los inversores extranjeros están buscando otro visto bueno, en este caso las elecciones, en la lista de pendientes que ven y es algo que puede colaborar con mejorar la credibilidad del Gobierno.

Mientras cerraban posiciones con vistas a los comicios bonaerenses un contrapunto entre meseros amantes de las acciones arrojó que el índice Merval en dólares, ajustado por inflación de EEUU, llega muy golpeado en su retorno anual de -32%, lo que contrasta con la evolución que tuvo en otros períodos electorales, sobre todo cuando las elecciones fueron únicamente de medio término. Si bien reconocieron que era difícil ser constructivo con algunos activos, sobre todo bancos, pero para posicionarse comprados de cara a las elecciones había algunas alternativas interesantes. Para ello analizaron como llega la renta variable de cara a las elecciones legislativas de Buenos Aires que pueden condicionar la dirección del mercado en las próximas semanas.

Así calcularon el Merval en CCL vieron qué pasó en años electorales desde comienzo de año hasta la elección: tomando el 2017, 2019, 2021 y 2023 donde solo hubo elecciones de medio término (al oficialismo le quedaban dos años de gestión), en 2019, 2021 y 2023 la renta variable llegaba a las elecciones con un retorno anual positivo, en cambio, en 2017 caía 7%. La evolución de la renta variable después de elecciones, contando todos los años, está muy influenciada por 2019, de modo que para que la tendencia de este año sea la de 2017 o 2021 luego de las elecciones debería darse un resultado electoral que hoy no sería el que marcan las encuestas, ni el que está en precios. Así se enfocaron en los ADRs y detectaron que en elecciones pasadas los mismos llegaron con valores de diferentes indicadores técnicos (tanto precio como volumen) en valores que no son semejante a los actuales (para algunos activos), y viendo el 2025 ven que Supervielle y Edenor son las empresas más castigadas para los indicadores relevantes. Dado el nivel de las tasas de interés y pese al castigo reciente no parece oportuno tener una posición en bancos, en cambio, si hay que tomar una posición antes de las elecciones bonaerenses luce mejor la eléctrica. Claro que todo depende del apetito al riesgo.

Por lo pronto, se respiraba más aire de cautela. Otro colega vino con algunos chismes, sobre todo, de Wall Street, y dio un respiro al análisis bursátil local: parece que fue muy entretenido el desayuno en el consulado argentino en Nueva York entre profesionales argentinos que operan en Nueva York, Connecticut y Massachusetts. Fueron de la partida Darío López (DAL Commercial Capital), Horacio Bernal (BDO), Eduardo Márquez (J.P. Morgan) y Santiago Persano (Bank of America). También ya se comenta el próximo foro de EMTA sobre Argentina en unos pocos días más en Nueva York donde se debatirá la última agitación política, desde las cintas filtradas hasta los resultados de las elecciones de la provincia de Buenos Aires, con miras a las elecciones intermedias nacionales, además se revisará la política cambiaria, las exportaciones y las pruebas de los mercados crediticios internacionales. Ya confirmaron su participación: Armando Armenta (Alliance Bernstein), Pablo Goldberg (BlackRock), Lucas Martin (BofA Securities) y Roberto Sifon-Arevalo (S&P Global Ratings.

Sobre el mentado “carry trade” comentó que el rendimiento en EMEA se mantiene firme y Latinoamérica muestra una marcada divergencia, donde la presión de cobertura cambiaria aumenta. Explicó, según la visión de los expertos del BNY, que el tono menos agresivo adoptado por el presidente de la Fed, Jerome Powell, en Jackson Hole no ha resultado beneficioso para el carry trade de divisas; creen que la mayoría de los bancos centrales de los mercados emergentes interpretarán este cambio como una mayor flexibilidad para ajustar sus políticas, en lugar de una mayor ampliación de los diferenciales de política monetaria. Ahora, no es solo la trayectoria de tasas de la Fed la que presiona al dólar, sino que, si el resultado neto es un dólar más débil y precios de importación más bajos, las tasas nominales podrían comenzar a caer de nuevo en el cuarto trimestre para muchas divisas de alto rendimiento.

En contraste, las divisas latinoamericanas se están vendiendo y su brecha de rendimiento frente a EMEA se encuentra en su punto más alto este año, lideradas por México y Brasil.