El dilema del BCRA: reservas, inflación y la búsqueda de estabilidad cambiaria

La acumulación de reservas genuinas no solo es una meta técnica, sino una señal de compromiso con la sostenibilidad a largo plazo.

El gobierno ha demostrado un compromiso inquebrantable con el cumplimiento de sus obligaciones financieras, pero la falta de dólares líquidos genera dudas sobre su capacidad de sostener esta disciplina en el tiempo.

Depositphotos

Una declaración reciente del vocero del ministerio de Economía, Felipe Núñez, al cierre de su programa de streaming “Las Tres Anclas”, no es del todo reconfortante en los círculos financieros: “No venimos a comprar reservas, venimos a bajar la inflación y a bajar impuestos”. La frase, pronunciada con la contundencia de un titular, resume la postura del Banco Central de la República Argentina (BCRA) y el gobierno de Javier Milei, que han optado por no intervenir en el mercado de cambios para acumular dólares, salvo que el tipo de cambio toque el piso de la banda cambiaria, ajustada diariamente a la baja con una tasa del 1% mensual.

Esta decisión, aunque alineada con el objetivo prioritario de desinflación, plantea serios interrogantes sobre la sostenibilidad de las reservas internacionales y la confianza de los inversores, en un contexto donde el cumplimiento de las metas con el Fondo Monetario Internacional (FMI) y la reducción del riesgo país son imperativos.

Un equilibrio precario: reservas y metas del FMI

Las reservas internacionales netas del BCRA, actualmente en un nivel negativo de USD 5.900 millones, son un punto crítico en la agenda económica argentina. El acuerdo con el FMI establece que, para mediados de 2025, estas deberían reducir su saldo negativo a u$s2.600 millones, un objetivo ambicioso que requiere una acumulación sostenida de divisas. Tradicionalmente, la compra de dólares en el Mercado Único y Libre de Cambios (MULC) ha sido una herramienta clave para fortalecer las reservas. Sin embargo, el equipo económico ha optado por estrategias alternativas, priorizando la estabilidad del tipo de cambio y la lucha contra la inflación, que en abril de 2025 registró un 2.8%, según el INDEC, una caída frente al dato de marzo pero aún más alta que la registrada en el período octubre-febrero.

En lugar de intervenir directamente en el MULC, el BCRA probablemente recurra a instrumentos financieros suscriptos en dólares pero pagaderos en pesos, y operaciones de recompra (REPO) con bancos internacionales, utilizando activos como reservas de oro o los propios BOPREAL como colateral. Estas operaciones, que en enero de 2025 sumaron liquidez en dólares sin requerir compras directas, han permitido al BCRA acumular reservas brutas y avanzar hacia el acuerdo con el FMI. Sin embargo, las reservas netas, que descuentan pasivos en moneda extranjera como el swap con China o los encajes de depósitos en dólares, siguen siendo un desafío estructural.

La mirada del mercado: reservas genuinas y riesgo país

Para los inversores, la acumulación de reservas no es solo una cuestión técnica, sino una señal de fortaleza económica. Datos recientes muestran una correlación clara entre las compras de dólares por parte del BCRA y la reducción del riesgo país, medido por el índice EMBI+ de J.P. Morgan. Entre diciembre de 2023 y abril de 2025, los períodos de intervención activa en el MULC coincidieron con una caída del riesgo país de 1.200 a 600-700 puntos básicos. Esta relación no es casual: la acumulación de reservas genuinas—es decir, dólares obtenidos por exportaciones o superávit comercial, en lugar de préstamos—reduce la percepción de vulnerabilidad externa y mejora la confianza en la capacidad de pago de la deuda soberana.

El gobierno ha demostrado un compromiso inquebrantable con el cumplimiento de sus obligaciones financieras, pero la falta de dólares líquidos genera dudas sobre su capacidad de sostener esta disciplina en el tiempo. Los vencimientos de deuda en 2026 y 2027, combinados con la necesidad de refinanciar pasivos en un contexto de tasas globales elevadas, exigen un riesgo país más bajo, idealmente en el rango de 400-500 puntos básicos, para acceder al mercado voluntario de crédito. En este sentido, la acumulación de reservas genuinas es vista por los analistas como una condición necesaria para descomprimir las presiones financieras y alinear las expectativas del mercado.

El costo de la desinflación: un dólar anclado y sus consecuencias

La decisión de no comprar dólares refleja la prioridad del gobierno de mantener el tipo de cambio cerca del piso de la banda cambiaria, una estrategia diseñada para anclar las expectativas inflacionarias. Un dólar más bajo reduce el costo de los bienes importados y modera la presión sobre los precios, un factor crítico en un país donde la inflación sigue siendo el principal obstáculo para la estabilidad macroeconómica. Sin embargo, esta política tiene un costo: al abstenerse de intervenir en el MULC, el BCRA pierde una ventana clave para acumular reservas en un momento de alta estacionalidad exportadora, particularmente entre abril y junio, cuando el superávit comercial genera una oferta significativa de divisas.

Además, la compra de dólares por parte del BCRA implica la emisión de pesos, lo que puede exacerbar las presiones inflacionarias en un contexto de exceso de liquidez. Para mitigar este riesgo, el gobierno debería utilizar alternativas, como financiar las compras de divisas con el superávit fiscal del Tesoro o vender bonos en pesos del portafolio del BCRA para absorber liquidez..

El reloj corre: oportunidades y riesgos

El momento actual es importante. La estacionalidad de las exportaciones agrícolas ofrece una oportunidad única para que el BCRA acumule dólares sin generar distorsiones significativas en el mercado cambiario. Si el BCRA no capitaliza esta ventana en los próximos 30 a 45 días, la oferta de divisas disminuirá en la segunda mitad del año, complicando el cumplimiento de las metas del FMI y aumentando la vulnerabilidad externa. La reciente flexibilización del cepo cambiario, implementada en abril de 2025, ha incentivado la liquidación de exportaciones y reducido la brecha entre el dólar oficial y el, pero la transición hacia un tipo de cambio flotante dentro de una banda exige una gestión cuidadosa para evitar volatilidad.

Los riesgos no son menores. El equilibrio entre desinflación, acumulación de reservas y estabilidad financiera es, en palabras de un analista de mercado, “un malabarismo de alta precisión”.

Una hoja de ruta para la estabilidad

El desafío del BCRA y el gobierno es claro: fortalecer las reservas sin comprometer los avances en la lucha contra la inflación ni erosionar la confianza del mercado. Para lograrlo, el equipo económico podría considerar una estrategia híbrida que combine intervenciones selectivas en el MULC durante los picos de oferta exportadora con un uso más intensivo de instrumentos los REPO para gestionar la liquidez en dólares. Asimismo, la profundización del superávit fiscal—que alcanzó el 0,2% del PBI en el primer cuatrimestre de 2025—podría liberar recursos para financiar compras de divisas sin recurrir a la emisión monetaria.

La acumulación de reservas genuinas no solo es una meta técnica, sino una señal de compromiso con la sostenibilidad a largo plazo. En un país donde la memoria de las crisis cambiarias sigue fresca, la fortaleza del BCRA es un pilar esencial para recuperar la confianza de los inversores y sentar las bases de un crecimiento sostenido. La prioridad es la desinflación, pero sin reservas robustas, el camino hacia la estabilidad seguirá siendo un sendero estrecho.

Economista