El fondo anticrisis: ¿playa de estacionamiento o cementerio?

Nadie sabe su nombre definitivo. Pero todos intuyen de qué se trata. El megafondo -« superconducto»- organizado por los grandes bancos norteamericanos bajo los auspicios del Tesoro revela una realidad innegable. La existencia de una cartera de activos de notable pesadez en poder de compañías especiales de inversión ( denominadas SIV, conduits o SIV lites) patrocinadas por bancos de fuste.

No es que los vehículos de inversión sean propiedad formal de los bancos -en EE.UU., la propiedad total está prohibida; en Europa, no-pero el compromiso que los une es muy fuerte. Hoy por hoy, tras la debacle del mercado de «commercial papers», son los bancos patrocinantes los que financian las posiciones. Los únicos que renuevan el crédito. Si la crisis de abstinencia se prolonga, y los SIV no responden, los activos -que obran como colateral-pasarían a engrosar los libros de los bancos. O deberían ser liquidados en mercados nada receptivos. De una forma u otra, será una cita con inoportunas pérdidas de capital. Recuérdese la historia -escrita con tinta aún fresca-del banco alemán IKB. Su propio «conduit» -Rhineland Funding, 100% de su pertenencia, domiciliado en Irlanda-patinó en agosto y forzó un rápido operativo de rescate para evitar males mayores.

Activos controlados

Se estima que estas compañías de inversión controlan u$s 320.000 millones en activos (sumaban casi u$s 400.000 en julio), en todo el mundo. La idea del «superconducto» es canalizar tenencias (una vez acopladas las grandes instituciones inglesas) por valor de 100.000 millones. Citigroup, JP Morgan Chase y Bank of America son los promotores de la iniciativa.

Tres de los cuatro nombres que inauguraron la utilización «no pecaminosa» de la ventanilla de redescuento. Los mismos que se beneficiaron también con la excepción que permitía tomar recursos allí y repasarlos a sus clientes finales. Uno debería saber ya quiénes eran esos clientes. Y, con un rastreo no muy sofisticado, precisar dónde aprietan más los zapatos.
No solubles ante el mero derrame de una baja de tasas, los activos en discordia -estructuras de arquitectura compleja-resultan de ardua asimilación tras la crisis de agosto-setiembre que ocluyó el tracto digestivo del mercado de capitales. Si el Tesoro participa -y todo indica que aguijoneó el procesoes porque no se espera que dosis moderadas de política monetaria ( digamos una reducción de un punto porcentual en un cuatrimestre) promuevan una dilatación suficiente. Un mes atrás, el 14 de setiembre, en «La crisis obliga a los bancos de los EE.UU. a prestar más», nota publicada en páginas 4 y 5, se definía el problema. Se transcribe, pues, en forma textual: «Cuan prolongada será la contracción del crédito (mientras su calidad se mantenga) depende de cómo se maneje esta situación. De cómo los bancos logren convencer a los mercados de capitales para que cortejen a estos vehículos (de inversión) de nuevo y así lograr mantenerlos lo más lejos posible de sus balances».

El «superconducto» es la respuesta que, un mes después, pergeñaron los tres grandes bancos norteamericanos y el Departamento del Tesoro.

Noción básica

Dada que no ha sido posible librarse de ellos, la noción básica es procurar una fuente de financiamiento para alimentar a estos genuinos elefantes blancos. Suplir el fondeo que hoy proveen forzosamente los bancos y que antes fluía del mercado monetario, del segmento específico de ABCP («asset backed commercial papers»).

Sólo en los EE.UU., el mercado de deuda corporativa vio desmoronar inventarios por u$s 300.000 millones de vencimientos que no pudieron renovarse en pleno apogeo de la crisis. Las aguas se calmaron, es cierto, tras la baja de tasas de interés. Pero nada que lleve la impronta de un vehículo especial de inversión encuentra demanda, aun hoy en día. La solución propuesta puede parecer ingenua: transferir activos al «superconducto» y reemplazar los sellos que nadie quiere por la marca de agua del megafondo. El meneado riesgo moral no yace muy lejos. La idea del « demasiado grande, para caer» revolotea como telón de fondo. Y la cercanía del Tesoro -vital en el proceso de gestaciónaporta un mensaje subliminal de asistencia.

¿Funcionará? Es lo más probable, en el corto plazo. No se ha dicho pero se descuenta que la ingeniería de detalle contempla garantías de crédito y la cesión de otras prerrogativas por parte de los bancos (amén de conservar su rol de prestamistas de última instancia) como anzuelo para capturar interesados. Será como haber arriado a una manada de los mejores elefantes a una gran playa de estacionamiento. Contratando estadías cortas que se esperan renovar a su expiración. A prudente distancia, al menos, de casa matriz.

Interrogante

Si esto fuera así, el « superconducto» salvaría los problemas de liquidez. De esa manera, un nuevo frente de tormenta podría atravesarse con mejor pronóstico. Pero, ¿qué pasaría si, con el paso del tiempo, la calidad de los créditos se resquebrajase? Después de todo, ¿qué temen quienes rehúsan exposición a instrumentos calificados AAA o AA ofrecidos bajo la par? ¿Hasta dónde podrá el « superconducto» comportarse como un buen aislante?

No hay dudas que la playa de estacionamiento puede convertirse en un cementerio de elefantes. La estrategia de crear el megafondo es comprar tiempo. Obtener una fuente alternativa de pasivos de corto plazo. La calidad de los activos de las compañías especiales de inversión corre por cuerda separada. En rigor, buena o mala, ya está definida. El «superconducto» puede trazar una línea en la arena y sólo recibir la mercadería de mejor calidad. Con precisión, la clave pasa por el leverage que admita. Si el criterio es muy restrictivo, el «superconducto» funcionará muy bien pero el grueso del problema a atender quedará a la intemperie, librado -como hoy-a su suerte. Todo apunta -ya se habló del riesgo moral-a lo contrario: a usar el sello del « superconducto» para soportar el alto endeudamiento actual con vistas a su gradual remoción.

¿Y, entonces, qué pasaría si la calidad crediticia se hace añicos? La magia no existe. Nada restaña las pérdidas sino la inyección de nuevo capital. Ya se ha dicho que, en el tiempo, no será liquidez lo que haga falta sino capital disponible. Hoy por hoy, los activos de las compañías especiales de inversión están fuera de los balances bancarios. Esa era su razón de ser: el arbitraje de capital. Devolverlos hoy a los libros, castigaría la cuenta de resultados cercenando la capacidad patrimonial, pero también aumentaría los requerimientos mínimos de capital. ¿ Consecuencia? Una mayor contracción del crédito.

Evitarla está, por lo visto, en el interés no sólo de los bancos sino también del Tesoro. Y cabe agregar que cuando Basilea II comience a regir en Europa -el año próximoconsumirá buena parte del colchón actual del equity de los bancos de la región ya que las exigencias se ponderarán por el riesgo de los activos. Visto así, comprar tiempo es una parte de la estrategia. Cruzar los dedos es su cabal complemento.