El Tesoro paga caro para evitar el desborde del dólar, pero la economía se encamina a enfriarse

El Tesoro refinanció el 76% de los vencimientos en su última licitación de julio. Colocó $9 billones con tasas más elevadas y vencimientos cortos. Claves de la estrategia financiera.

Esta estrategia busca reforzar la estabilidad cambiaria, evitando una expansión de pesos en la economía que pueda presionar sobre el tipo de cambio. 

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En una licitación marcada por la reciente inestabilidad del mercado, el Ministerio de Economía consiguió captar $9 billones, en la última licitación de julio, muy cerca de los $9,4 billones ofertados por los inversores. Sin embargo, el dato más relevante es que ese monto quedó por debajo de los $11,8 billones que vencían, lo que implicó un nivel de renovación del 76,3%. Aunque por debajo del ideal, el resultado fue algo mejor de lo esperado por el mercado

El déficit de $2,8 billones en la licitación fue parcialmente compensado por una medida clave tomada días antes: el aumento del encaje obligatorio para fondos comunes de inversión y operaciones de caución, que pasará del 20% al 30% a partir del 1 de agosto. Ese cambio permitirá absorber unos $2,5 billones, reduciendo la emisión neta a apenas $0,2 billones. En términos mensuales, y sumando una colocación extraordinaria fuera del cronograma habitual, el Tesoro logró un rollover del 151%, lo que le permitió mejorar el balance financiero del mes.

Para conseguir financiamiento, el Gobierno tuvo que convalidar tasas más altas que las que se venían negociando en el mercado secundario, sobre todo en los instrumentos de muy corto plazo. El 84% de lo colocado fue en letras con vencimientos menores a 45 días, y la más demandada (la S15G5, a solo 15 días) se llevó el 41,4% de la emisión, con una tasa efectiva mensual del 4,3%. A pesar de que el Banco Central no intervino directamente en el mercado de pases ni repos, el Ministerio de Economía validó un sobrecosto de entre 20 y 35 puntos básicos respecto al mercado, con lo que de hecho fijó un nuevo “piso” para los rendimientos en pesos.

Esta estrategia busca reforzar la estabilidad cambiaria, evitando una expansión de pesos en la economía que pueda presionar sobre el tipo de cambio. En otras palabras, el equipo económico está priorizando un esquema de tasas altas y liquidez restringida para evitar sobresaltos en el dólar. Sin embargo, este enfoque empieza a mostrar sus límites: si bien puede ayudar a calmar la demanda de divisas en el corto plazo, también encarece el crédito, enfría el consumo y frena la inversión. El impacto negativo de este escenario de tasas elevadas sobre la actividad económica ya se empieza a sentir, pero hasta ahora el Gobierno no parece haber puesto el foco en esa problemática.

Todo esto ocurre en un contexto de relativa calma, luego de varias semanas de alta volatilidad financiera. La semana anterior estuvo marcada por subas fuertes en las tasas de corto plazo, movimientos bruscos en la curva de pesos y un aumento en las operaciones del segmento A3. Tras ese episodio, las tasas comenzaron a estabilizarse: la caución a un día, por ejemplo, se ubicó en una TNA del 40%, que ahora funciona como el nuevo piso para todo el sistema financiero. Pero esa calma tiene un costo, y es una economía cada vez más condicionada por el costo del dinero.

Economista - Exsubsecretario de Programación Macroeconómica