¿Qué pasará con los pesos y la "fiebre" por el dólar? el informe que apunta al "rojo fiscal"

Economía

En un informe de Ecolatina, manifestaron su preocupación por el "rojo fiscal" y se preguntaron cuál será "su fuente de financiamiento". Al respecto indicaron "entre ambas variables, determinarán qué pasará con los pesos y, en consecuencia, qué nivel alcanzarán las presiones cambiarias".

En un informe de Ecolatina, la consultora analizó la situación fiscal y financiera del país, los controles al tipo de cambio, y los riesgos que esto supone a nivel macroeconómico. Puntos a favor y en contra de las últimas decisiones del presidente Alberto Fernández, del ministro de Economía Martín Guzmán y el presidente del Banco Central, Miguel Pesce.

Al respecto realizan un raconto de los últimos años en terminos de emisión y situación fiscal: "En 2019, el resultado fiscal primario del Tesoro Nacional estuvo cerca del equilibrio, reduciendo al mínimo la asistencia del Banco Central. Más aún, por la meta de emisión cero acordada con el FMI a fines de 2018, la economía presentaba niveles muy bajos de monetización: la relación entre la base monetaria y el PBI terminó el año pasado en 6,2%, 2 p.p. por debajo del año anterior".

Sobre este año indicaron que "la pandemia trastocó los objetivos de política económica" que tenía previsto "controlar la liquidez" y por ende "la demanda de divisas, calmando las tensiones cambiarias e inflacionarias". El resultado: el déficit fiscal se disparó, producto del desplome de los ingresos por el derrumbe de la actividad y de la expansión del gasto para atenuar los perjuicios de la pandemia/cuarentena.

Ecolatina remarca que "la asistencia del BCRA al Tesoro alcanzó niveles récord", que se pueden contabilizar en 1,6 billones de pesos lo que representa el 6,3% del PBI. La consultora también remarca que hubo "una fuerte esterilización vía LELIQs y pases", que implican 0,9 billones menos de pesos destinado a esta area y una reducción de 3,4% del PBI. Sin embargo la base monetaria cerraría el año cerca del 10% del PBI, en línea con los máximos de 2012-2015.

"En este contexto de fuerte aversión al ahorro en pesos, su exceso de oferta se trasladó al dólar paralelo primero, aumentando las expectativas de devaluación y acelerando las presiones sobre el dólar oficial después" concluyen.

Ecolatina también analiza que la reestructuración de la deuda buscaba "calmar las tensiones", pero el resultado no fue el esperado: "Aunque el acuerdo con los acreedores privados efectivamente trajo un alivio a nivel macroeconómico de mediano plazo, no logró apaciguar el apetito dolarizador".

La consultora resalta la pérdida continua de Reservas, ya que las netas perforaron los u$s7.500 millones y las líquidas se acercan a u$s1.000 millones, lo que derivó según el informe, en que el Banco Central decidió reforzar el cepo, "complicando aún más el normal funcionamiento de la actividad".

"Hacia adelante, tiene sentido preguntarse qué sucederá con el rojo fiscal y cuál será su fuente de financiamiento: entre ambas variables, determinarán qué pasará con los pesos y, en consecuencia, qué nivel alcanzarán las presiones cambiarias" argumentan.

En cuanto al Presupuesto 2021, el informe advierte, que se observa que el Ministerio de Economía prevé déficit primario de 4,5% del PBI para el año próximo, en una economía que recuperaría parte del terreno perdido con un 5,5% de crecimiento proyectado y un desaceleramiento en la inflación que pasaría del 32% este año a 29% en 2021.

Ecolatina analizó que el presupuesto es "importante en materia de actividad, demasiado ambiciosa en materia de inflación" pero que para "determinar la asistencia de la autoridad monetaria al Tesoro Nacional, es necesario trabajar con distintos supuestos de rollover de los servicios de la deuda (capital e intereses) del sector público".

La consultora sostiene que "gracias a la exitosa reestructuración de los bonos soberanos en moneda dura, los vencimientos con privados son prácticamente nulos el año que viene" y que si se lograra extender la devolución del préstamo del FMI y el Club de París, "no habría desembolsos netos con organismos financieros internacionales". Esto implica que "se alcanzaría un refinanciamiento del total de los servicios en divisas, de modo que no sería necesaria la asistencia del Banco Central al Tesoro en moneda extranjera".

En cuanto a los servicios de la deuda pública en pesos, Ecolatina elaboró tres escenarios: "El primero es conservador, ya que supone que en 2021 se alcanza un rollover de sólo el 100% (similar al de este año, afectado por el antecedente del reperfilamiento de abril). El segundo asume un 110% de refinanciamiento y, el tercero, 120%. El escenario intermedio parece el más probable, pero no es posible descartar los extremos".

En el caso que se cumpla el escenario de un rollover del 120% de los servicios de la deuda en pesos en 2021, las colocaciones netas del Tesoro alcanzarían cerca de 1,4% del PBI (508.000 millones de pesos, según las estimaciones de Ecolatina), esto restaría la asistencia del Banco Central, ya que habría que cubrir un bache fiscal (déficit primario menos colocaciones netas) de 3% del PBI. "En este caso, el BCRA tendría que girar el año que viene al Tesoro (vía adelantos transitorios y utilidades) casi 1.080.000 millones de pesos, que representan alrededor del 40% de la base monetaria que estimamos para el cierre de 2020" analizan.

Al respecto en el informe de Ecolatina proyectan qué sucedería: "Si asumimos que en un año electoral el Banco Central no “quiere” que la base monetaria trepe más que la inflación, tendría -ceteris paribus- que esterilizar vía LELIQs y pses “solo” ARS 210.000 millones (casi 20% de la asistencia) dejando el stock de los instrumentos de esterilización en niveles estables (debajo del 10% del PBI)".

La consultora también analizó que sucedería si el rollover fuera de 110% de los servicios en pesos del Tesoro: "Las colocaciones netas alcanzarían 254.000 millones pesos (0,7% del PBI), por lo que el BCRA tendría que girar el año que viene ARS 1.333.000 millones (3,8% del PBI) al Tesoro, equivalentes al 45% de la base monetaria del cierre de 2020".

Al respecto sostienen que "si el Banco Central no deja que la base monetaria vaya más allá de la inflación, debería esterilizar cerca de 460.000 millones de pesos, es decir, 1,2% del PBI o 35% de la asistencia". En respuesta, el stock de LELIQs y pases superaría 10% del PBI, prácticamente duplicaría al cierre de 2019 (5,5%). "En este marco, si bien este el stock de los instrumentos de esterilización alcanzaría el pico de 2018, el nivel de tensión sería sensiblemente menor: a diferencias de las LEBACs, las LELIQs están en manos de bancos comerciales que no tienen casi alternativas más que quedarse en estas letras" analizan.

Por último, Ecolatina, proyectó que sucedería si solo logra hacer rollover de los servicios en pesos que vencen (100%): "Como no hay colocaciones netas (supuesto pesimista, pero no imposible), el Banco Central tendría que cubrir todo el déficit primario (casi 1.600.000 millones pesos, 4,5% del PBI). Sin una política activa de esterilización, esto supondría una expansión del 53% de la base monetaria en 2021".

Si la premisa de que la autoridad monetaria no permite que la base monetaria supere a la inflación, tendría -ceteris paribus- que esterilizar cerca de 460.000 millones pesos (1,9% del PBI o 45% de la asistencia). "En respuesta, el stock de LELIQs y pases superaría 11% del PBI, un nivel que a priori parece inestable" analiza Ecolatina.

Por último concluyen: "Es importante destacar que, si la inflación termina siendo superior en 2021 respecto de lo presupuestado, menor será el esfuerzo de esterilización del BCRA necesario para que la base monetaria crezca en línea con la suba de precios, pues mayor será el cobro del impuesto inflacionario”.

La consultora se permite pensar tres hipótesis diferentes de inflación: "30%, alineada al presupuesto 2021; 40% alineada a nuestras perspectivas de inflación para el año entrante; y 50%, un poco por encima de la suba de precios proyectada por el REM para 2021 (47%). Como se observa en la tabla, la esterilización (medida como el stock de LELIQs y pases en relación con el PBI) necesaria para que la base monetaria crezca en línea con la suba de precios, es menor cuanto mayor sea la tasa de inflación proyectada".

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