Por qué conviene dolarizar ahora

Según estimaciones serias, el producto bruto habría caído a un ritmo anual de dos dígitos durante el tercer trimestre; esta caída sería el resultado de una brusca contracción del gasto interno, en particular del consumo e inversión privados. Esta situación hace imperiosa la adopción de medidas que rompan la espiral descendente en que han entrado la actividad económica y el empleo, pues en caso contrario el Estado no podrá honrar sus compromisos y, muy probablemente, se producirá una fuerte devaluación, con un impacto significativo sobre el sistema financiero, las empresas y las familias.

Si bien es cierto que ninguna medida aislada puede alcanzar ese objetivo, hay algunas que podrían ayudar a interrumpir esa espiral proveyendo el tiempo necesario para adoptar medidas más de fondo. Pensando en medidas que sean viables dentro del contexto político actual, existen al menos dos: un canje de deuda, que refinancie los vencimientos de amortización de los próximos tres o cuatro años y despeje la incertidumbre sobre la capacidad de repago de la Argentina en el corto plazo, y la dolarización que, además de los beneficios de largo plazo, puede jugar un rol importante en contener el deterioro de la situación económica.

El gobierno se halla empeñado en lograr la primera de estas medidas, aunque enfatizando más intereses que capital, y de ser exitoso podría significar la vuelta del crecimiento económico y, por ende, la superación del problema de la deuda. Pero su éxito depende no tanto de lo que el gobierno pueda hacer sino del apoyo externo que logre.

Es por eso que, sin descartarla, me concentro en el análisis de la dolarización, porque depende enteramente de nuestra voluntad y porque es una medida que puede hacer una contribución positiva a un programa económico coherente. Lo que debe quedar claro es que la dolarización no es un programa económico sino una medida dentro de un programa. Continuar con el esfuerzo fiscal, profundizar la reforma del Estado, reformular la Ley de Coparticipación Federal, son algunos elementos que deben estar presentes en ese programa. Una activa negociación del ALCA que contemple nuestras ventajas comparativas es otra.

1. LA CAUSA DE LA ESPIRAL DESCENDENTE

Desde fines del año pasado se ha hecho claro que la posibilidad de la Argentina de honrar su deuda depende fundamental-mente de su capacidad de lograr un crecimiento de su producto nominal superior a 4% anual. Si bien el nivel de deuda pública no es excesivo, atendiendo a comparaciones internacionales, la recesión de la economía crea un círculo vicioso pues no genera el nivel de crecimiento suficiente para hacer sustentable la deuda. Distintas medidas y planes se han sucedido intentando lograr el crecimiento económico, sin haber culminado exitosamente aún. Esto ha incrementado la posibilidad de default de la deuda pública, evento que necesariamente estaría asociado con una devaluación y con serias dificultades en el sector financiero. Estos riesgos han incidido para producir un importante cambio en los movimientos de capitales, que de ingresar a la Argentina hasta el año 2000 han comenzado a egresar en forma neta. El resultado de esta fuga de capitales ha sido una contracción significativa del crédito al sector privado de la economía, el que ha impactado sobre el nivel de actividad económica, sobre la recaudación impositiva... y el ciclo vuelve a comenzar.

En las próximas semanas los determinantes de la estabilidad de la situación económica serán la evolución del nivel de actividad económica, y su impacto sobre la recaudación impositiva, y el comportamiento de los depósitos bancarios y las líneas de crédito al sistema financiero, y su impacto sobre el nivel de crédito al sector privado. Si la recaudación fiscal sigue menguando, es inevitable que se produzca una nueva disminución en los depósitos bancarios, con su consecuente impacto sobre el nivel de crédito al sector privado y sobre el nivel de actividad econó-mica, realimentando la caída en la recaudación tributaria.

Es por eso que resulta necesario cortar esta espiral descendente cuanto antes. La dolarización puede cumplir con este objetivo, al disminuir la incertidumbre cambiaria y dar cierta certidumbre sobre el nivel de los precios relativos a futuro, y sobre el valor de las deudas de las empresas y familias.

2. LOS BENEFICIOS DE LA DOLARIZACION EN EL MEDIANO PLAZO

Ante la eventual devaluación brasileña, a comienzos de 1999, el entonces presidente Menem, solicitó a su ministro de Economía, el Dr. Roque Fernández, que explorara con el gobierno de los Estados Unidos de Norteamérica la posibilidad de lograr la dolarización vía un acuerdo bilateral. Este acuerdo debía garantizar que la Argentina retuviera una porción elevada del señoreaje para, sobre esta base, construir un prestamista de última instancia para el sistema financiero.

El estudio que se efectuó entonces llegó a la conclusión de que la dolarización era una política ventajosa para la Argentina, no como instrumento coyuntural sino como elemento central de la política económica. Para entonces, habían transcurrido ocho años desde que entrara en vigencia el régimen de convertibilidad. El Banco Central había cumplido fielmente con todas las reglas de tales arreglos monetarios; en particular, no había intentado hacer política monetaria y había creado importante mecanismos prudenciales para que el sistema financiero y monetario estuviera en condiciones de soportar fuertes shocks externos. Estos vinieron, y con una frecuencia inusitada y más allá de lo previsto: primero, en 1995 con la devaluación mexicana, luego en 1997 con la crisis del sudeste asiático, en 1998 con el default ruso y en 1999 con la devaluación brasileña y una significativa caída en los términos de intercambio. Sin embargo, debido a las medidas prudenciales adoptadas, nuestro sistema financiero y cambiario aguantó muy bien estos shocks e incluso amortiguó sus impactos sobre la economía. Como resultado, se preservó el valor de la moneda, se mantuvo inalterada la paridad cambiaria, y el sistema financiero y el crédito interno más que se quintuplicaron entre 1991 y 1998.

Pero, a pesar de estos éxitos, la moneda doméstica no consiguió consolidarse, producién-dose una dolarización de facto que hacía que todas las transacciones a futuro se realizaran en moneda extranjera: desde la emisión de deuda (tanto del Estado nacional, como de los Estados provinciales, las empresas o las familias) hasta las relaciones contractuales que se extendían más allá de un breve período.

Frente a este panorama, las alternativas que enfrentaba la economía argentina eran dos: persistir en la política de convertibilidad, con la esperanza de que luego de otros diez años los argentinos aprenderíamos a confiar en nuestra propia moneda, o bien dolarizar. Un análisis de costo/beneficio de estas alternativas indicaba que el principal beneficio de mantener la convertibilidad era que (una vez alcanzada la confianza en nuestra propia moneda) tendríamos la opción de dejar la convertibilidad y aplicar una política monetaria propia. Dado que el valor de una política monetaria independiente para una economía pequeña y altamente dolarizada es muy bajo, el beneficio a futuro de mantener la opción de flotar representaba un beneficio muy pequeño.

Para algunos, mantener la convertibilidad posee un beneficio adicional que tiene que ver con la soberanía, pues ven en la moneda nacional (no en la política monetaria) una expresión de nuestra soberanía. No comparto ese criterio de soberanía, pues considero que ésta reside no en tener un símbolo monetario propio (la moneda en sí sirve para representar a nuestros próceres, pero si queremos honrarlos tomemos sus ejemplos de vida y no su foto), sino en la capacidad de adoptar las políticas que más convengan al país. Y en este sentido, no puede argumentarse que hay pérdida alguna cuando pasamos de convertibilidad a dolarización, pues en ninguno de los dos casos existe la posibilidad de tener una política monetaria independiente. Nos queda pues, la pérdida de la chance de tener un tipo de cambio flotante que ya analicé en el párrafo precedente.

El costo de mantener la convertibilidad también era claro. El hecho de que cada crisis externa o interna generara desconfianza con respecto a la vigencia del régimen de convertibilidad y reavivara el fantasma de la devaluación, tenía un impacto negativo sobre el valor del dólar futuro, aumentando la tasa de interés en peso y la incertidumbre de precios relativos, y de esa manera afectando el nivel de actividad económica.

Del análisis de estos costos y beneficios surgía con claridad que era conveniente la dolarización de la economía vía un acuerdo bilateral con los Estados Unidos. En las conversaciones exploratorias mantenidas, se encontró eco en ese país para conversar sobre el señoreaje. El cambio de gobierno cambió las prioridades en esta materia y las conversaciones fueron interrumpidas.

3. LOS BENEFICIOS DE LA DOLARIZACION SOBRE LA SITUACION ECONOMICA

Hoy los beneficios de la dolarización, en el marco de un acuerdo bilateral, han aumentado considerablemente por sobre los que percibíamos en aquellos momentos como beneficios de mediano y largo plazo. Esto se debe al hecho de que la expectativa de que exista una devaluación se ha mantenido en niveles extremadamente altos durante los últimos seis meses, lo que se exterioriza en el hecho de que el valor del dólar futuro, a un año, ha superado un peso con cuarenta centavos desde julio.

¿Cuál es la importancia de esta variable financiera? Muchísima, pues junto con la expectativa de default, es una de las principales determinantes de la espiral descendente que vivimos. Veamos, a través de algunos ejemplos, cómo opera este efecto. 1) Quien tiene una deuda en dólares, sea una familia o una empresa, no sabe cuánto valdrá su deuda en pesos dentro de un año, y actúa como si su ingreso permanente fuera el que surgiría de una devaluación significativa; 2) quien piensa realizar una compra de un bien durable la posterga, pues ahorra dó-lares y es posible que el precio del bien sea mucho más barato, en dólares, en el futuro; 3) quien tiene que realizar una inversión a corto plazo, en capital de trabajo por ejemplo, sabe cuántos dólares invertirá pero no cuántos dólares recibirá en el futuro, y actúa suponiendo una devaluación, lo que frena su actividad; 4) quien tiene que realizar una inversión a mediano plazo no tiene idea acerca de cuáles serán los precios relativos que enfrentará en el futuro; 5) quien ha realizado una inversión en la Argentina y quiere acotar la pérdida que le produciría una devaluación, recurre al mercado del dólar futuro a buscar cobertura para el total de su inversión. Las primas que debe abonar significan recursos que pueden no ir a la actividad productiva si quien vende esa cobertura es un banco del exterior, o siendo local no gasta.

Estos son sólo algunos ejemplos que muestran cómo las dudas sobre el valor futuro del peso llevan a postergar decisiones de consumo e inversión, pues impactan negativamente sobre las expectativas de ingreso futuro y crean incertidumbre sobre los precios relativos que existirán en el futuro, reduciendo la demanda agregada y agravando la recesión.

Hay dos formas de despejar estas dudas: una es devaluar; la otra, dolarizar. La intermedia, mantener el esquema de convertibilidad, supone no despejar las dudas e intentar dar credibilidad a un régimen que, lamentablemente, no goza de ella. Esto implica continuar con el círculo vicioso actual.

Analicemos las dos alternativas. Una devaluación reduciría el salario real de todos los trabajadores y jubilados, lo que contribuiría a mejorar la situación fiscal de los gobiernos y la competitividad externa de nuestros productos. Pero, al mismo tiempo, aumentaría el valor de la deuda en pesos, lo que produciría la quiebra de gran número de familias, empresas y gobiernos, así como la del sistema financiero, y agravaría la situación del Estado nacional. Esto sería de una gravedad tremenda, nunca experimentada en el pasado debido a que el grado de dolarización de facto nunca fue tan elevado.

Todos sabemos lo que sucede con una quiebra individual, y en los últimos días grandes empresas han presentado su concurso de acreedores. Pero los problemas de una quiebra generalizada son mucho más complejos y costosos, pues la justicia comercial no está diseñada para responder a tal situación. El resultado sería que, al menos tempo-ralmente, quedarían en suspenso los derechos de propiedad, toda vez que muchas familias habrían perdido sus casas, muchas empresas sus patrimonios, y los bancos -que serían sus acreedores-estarían en la misma situación. Reconstruir los derechos de propiedad llevaría mucho dinero (salvataje bancario) o mucho tiempo; durante esa transición las decisiones que deban adoptar esas familias y empresas estarán condicionadas por el hecho de que no sabrán si son o no propietarios de los bienes a su cargo, lo que tendría un altísimo costo. Este fenómeno se suma a la importante fuga de capitales que acompaña a toda devaluación, con su consecuente impacto sobre el tipo de cambio real, el salario real y el nivel de crédito doméstico. Dados los enormes efectos sobre la actividad económica y los derechos de propiedad que tendría una devaluación, no creo que sea la respuesta adecuada.

Analicemos la otra alternativa: la dolarización. ¿Qué podemos esperar de una dolarización bajo un acuerdo bilateral con los Estados Unidos? Empecemos por decir que no podemos esperar una solución inmediata a los problemas fiscales en los diversos niveles de gobierno, y mucho menos a los problemas estructurales. Lo que podemos esperar es que el dólar futuro baje a valores cercanos a un peso; que el temor de las familias y las empresas disminuya; que las decisiones de consumo y producción de corto plazo no se posterguen más; incluso, podemos esperar que algunas decisiones de inversión comiencen a ser realizadas. En resumen, es posible esperar que el nivel de actividad deje de caer, se estabilice e incluso que comience a aumentar. Esto daría tiempo a los gobiernos --de todos los niveles-para resolver sus problemas fiscales, haciendo los ajustes que tengan que hacer.


4. ALGUNAS OBSERVACIONES

a. Dolarización parcial

Cuando hablo de dolarización, pienso en un proceso en el que el Congreso adopta como moneda nacional el dólar. Se ha comentado una idea de hacer una dolarización gradual: el gobierno pagaría los sueldos en dólares y cobraría los impuestos en la misma moneda. Este proceso de dolarización no se diferencia, cualitativamente, de la dolarización de facto que se ha producido en la Argentina. Dado que no se establecen reglas para adecuar los contratos a futuro no tiene los beneficios a que hemos hecho referencia, con el agravante de que congelaría ciertos ingresos en dólares: los de los empleados públicos. Por ese motivo, se trata de una iniciativa sumamente peligrosa en caso de que el programa no logre sus objetivos y se deba devaluar.

b. Dolarización unilateral

La dolarización de la que he hablado es en el marco de un acuerdo bilateral. Pero ¿qué pasa si los tiempos no permiten tal negociación? ¿Es conveniente la dolarización unilateral? Creo que, aun en este caso, los beneficios superarían a los costos ya que ésta es la única variable en control directo de la Argentina que tiene cierta probabilidad de éxito para evitar el default y la devaluación. Por lo tanto, podría atribuirse a esa medida el beneficio pleno de evitar la significativa caída en el nivel de actividad económica, costo cuyo valor presente superaría en mucho la pérdida del señoreaje. Con respecto a la pérdida del prestamista de última instancia, creo que hay formas alternativas para construir uno privadamente, como son los requisitos mínimos de liquidez y las líneas de crédito contingente sobre los activos bancarios.

5. DOLARIZACION Y COMPETITIVIDAD DE LA ECONOMIA

Hay quienes argumentan que la paridad cambiaria no es una paridad de equilibrio, y que ésa es la causa de todos los problemas actuales. Por lo tanto, cualquier solución a la actual coyuntura requeriría una devaluación. Es muy difícil ponerse de acuerdo con respecto a cuál es la paridad de equilibrio, pues intervienen en ella no sólo las evoluciones de distintos tipos de cambio sino productividades relativas, cambios impositivos, etcétera. Pero, para no detenernos en una discusión que puede ser estéril, concedamos que el tipo de cambio está sobrevaluado en 20%. ¿Cómo se hace para devaluar en exactamente esa magnitud? Una devaluación, sin duda, lograría ese resultado, y mucho más. Lo que es más difícil en una economía altamente dolarizada y con la actual situación de desconfianza es lograr ese objetivo sin causar daños irreparables a todo el sistema productivo. Pero entonces: ¿debemos quedarnos con una moneda sobrevaluada? Obviamente, la respuesta es no. Pero debemos buscar otros instrumentos para modificar la paridad cambiaria. Descartemos también la deflación, que ha probado ser muy costosa. Nos queda la promoción de aumentos en la productividad total de los factores. Para ello, uno de los instrumentos más importantes es remover la incertidumbre cambiaria y de default de la deuda pública, lo que inducirá una baja significativa en la tasa de interés. Otra medida significativa es reducir la carga fiscal sobre las empresas, para lo cual es necesario repensar el sistema tributario, reducir la evasión y disminuir el gasto. Esta política es similar a los planes de competitividad que actualmente implementa el gobierno, pero con la diferencia que es de carácter general para todos los sectores, aplicado cuando se alcanza equilibrio fiscal, y en un contexto en el que se promueve la demanda agregada al despejar las expectativas de devaluación.

Además, la devaluación reduciría los ingresos de todos los trabajadores, cuando los trabajadores del sector privado ya han sufrido un ajuste más que considerable y, por otra parte, sufren el impacto sobre sus salarios esperados de una elevada tasa de desempleo. Es sobre los salarios de los empleados públicos, que no han ajustado en iguales tér-minos y que no sufren esa enorme incertidumbre laboral, donde debe provenir el ajuste y no sobre los trabajadores del sector privado y jubilados. Pero este reacomodamiento debe hacerse en el marco de una reformulación del Estado, que lo haga eficiente en las tareas que debe cumplir y elimine totalmente las que no debe hacer, para disminuir el número de empleados estatales de modo que la reducción individual sea lo menor posible.

UNA DIGRESION POLITICA

Para terminar, una digresión política. En 1999 el entonces presidente Menem impulsó la dolarización como una forma de responder al desafío que significaba la devaluación del real brasileño. Desde ese momento, el debate de la dolarización ha estado cargado de un alto contenido político. Pareciera que quienes apoyan la dolarización apoyan al ex presidente y que lo opuesto ocurre con quienes están en contra. Pero la dolarización es una política cambiaria, y no puede ser patrimonio de ningún dirigente o partido político. Es tan grande este error como suponer que el equilibrio fiscal es propiedad de «los liberales» y que no puede ser una política de «los progresistas». La buena política económica es buena, independientemente de quién la implemente; la mala también.