Seguro contra default a medida de Argentina

La contratación de seguros por riesgo de default crece en los mercados y, en particular, cuando involucra a países emergentes. La prima para obtener una cobertura ante este riesgo en el caso argentino sigue bien por encima de la mayor parte de los países. Por caso, es cuatro veces más cara que la brasileña. Es lógico, el país tuvo la cesación de pagos más grande de la historia y aún le queda una parte de la deuda sin arreglar. El costo para los bonos argentinos es menor, eso sí, de lo que los inversores deben pagar para cubrirse de un peligro similar en Venezuela y, fundamentalmente, en Ecuador, que a principios de año amenazó con no pagar la deuda. Es poco el esfuerzo que está haciendo la Argentina para reconciliarse con el mercado y los inversores, como lo demuestran el súbito aumento del riesgo-país de las últimas semanas y la caída en los precios de los bonos que ajustan por CER. Con elecciones en el horizonte, la manipulación del INDEC y las medidas para restringir el ingreso de dólares, son pocos los que esperan una recuperación en el corto plazo.

El seguro contra riesgo del default de la Argentina sigue siendo uno de los más caros entre los mercados emergentes. Sólo en los casos de Venezuela y sobre todo Ecuador el valor del seguro es más alto. Por otra parte, el costo de cubrirse de una cesación de pagos de títulos emitidos por países como Brasil, México y Rusia es sensiblemente menor.

Esta cobertura, conocida en la jerga financiera como Credit Default Swap (CDS), está cada vez más extendida en los mercados internacionales y la ofrecen los principales bancos de inversión en Wall Street. Apareció por primera vez en 2001, pero su uso se hizo más extendido luego de la caída de la Argentina y el default récord que involucró deuda por más de u$s 100.000 millones (una parte aún sigue sin reestructurarse).

La enorme cantidad de inversores afectados por el default argentino generó la necesidad de darles impulso a productos que sirvieran para cubrir este tipo de eventos. Por eso no sorprendió que la negociación de estos instrumentos derivados (cuyo comportamiento depende de lo que suceda con el título que cubren) tuviera un aumento exponencial en los últimos años.

El precio de la cobertura para el riesgo de default de bonos argentinos está por encima de lo que se exige para casi todos los países. Por cada lámina de u$s 1.000 de valor nominal de un título local, el inversor deberá pagar un seguro de unos 252 puntos básicos (o sea, alrededor de 2,50% anual). Se trata de una cobertura a cinco años, por lo que a lo largo del período el inversor habrá pagado 10% del precio nominal del bono en cuestión.

En la Argentina, los bancos que más negocian estos productos son JP Morgan, Deutsche Bank, Merrill Lynch y Lehman Brothers. «Con el tiempo, se terminarán negociando más contratos de CDS que de bonos, aunque todavía falta», explicó el gerente financiero de una institución extranjera.

Un valor similar se aplica para los títulos venezolanos, cuya percepción de riesgo aumentó durante 2007, por lo que se ubica en 265 puntos básicos.

La cobertura más cara resulta la de los títulos de Ecuador, cuyo presidente, Rafael Correa, amenazó con la cesación de pagos a principios de año, aunque luego cumplió en tiempo y forma con el pago de capital e intereses. En este caso, el precio sube hasta 785 puntos, aunque en el arranque de 2007 llegó a estar en casi 2.000 puntos. Estos son ejemplos de países cuya calificación de riesgo está aún lejos del grado de inversión (o «investment grade»). Por lo tanto, son considerados como más riesgosos, y sus títulos no pueden ser adquiridos por una gran cantidad de fondos de inversión que efectúan apuestas conservadoras. En cambio, aquellos que ya obtuvieron el grado de inversión, como Corea, Rusia o Israel, tienen primas de riesgo radicalmente más bajas (ver cuadro).

Funcionamiento

Básicamente, el funcionamiento del seguro contra default es el siguiente:

Un inversor (ya sea individual o institucional) compra bonos de un determinado país. Si el deudor cumple, cobrará la totalidad de lo invertido más la tasa de rendimiento que surja del papel.

Pero al mismo tiempo tiene la posibilidad, en cualquier momento, de comprar un CDS para cubrirse en caso de default. Tendrá que pagar una prima anual por dicha cobertura (entre 0,5% y 3% del valor nominal del título, según el país).

Si, efectivamente, el país declara la cesación de pagos, el inversor tiene que devolver los bonos que posee, y el banco de inversión que vendió el seguro devuelve 100% del valor del título.

Otra posibilidad es comprar directamente la cobertura, aun sin contar con los bonos. La apuesta aquí sería que baje el riesgo del país en cuestión y, por lo tanto, que la prima del seguro también disminuya. Ello implicaría una mejora significativa del precio del producto, que se puede vender libremente en el mercado secundario. La existencia de este instrumento generó cambios en los comportamientos de los precios de los bonos. Por ejemplo, los precios de los títulos ecuatorianos sólo cayeron moderadamente cuando el país estaba a punto de declarar el default. Esto se explica porque muchos inversores habían comprado la cobertura y, por lo tanto, no precisaron salir a vender masivamente.

Economistas como Guillermo Calvo advierten, por otro lado, que la existencia de este producto puede generar un efecto de «bola de nieve» en caso de que se produzca efectivamente un default. «No sé cómo pueden reaccionar los bancos que ofrecen los CDS. Pero es probable que suba significativamente la prima de riesgo si algún país no paga, y esto puede generar importantes caídas en los precios, incluso en el caso de títulos de países que no tendrían problemas de pago», dijo.