El "hit" del verano será el "pass-through"

José Ber Gelbard

 No sonará en las radios pero ya viene retumbando en los bunkers de los equipos económicos de los candidatos presidenciales y será sin duda el hit del verano para el próximo ministro de Economía: se trata del "pass-through". Esta vieja canción, que se refiere al traspaso a precios de una depreciación del tipo de cambio nominal puede, quizás, convertirse incluso en la caja de Pandora de la próxima política económica, y la experiencia histórica es muy rica al respecto. La clave pasa por cómo mejorar la competitividad del tipo de cambio real con el menor impacto posible sobre el nivel de actividad y los ingresos familiares.

A días de las elecciones los candidatos presidenciales y sus economistas procuran no hablar en público de devaluación ni de nada que se vincule con la palabra ajuste. Aunque algunos soslayen la magnitud del retraso del tipo de cambio oficial, los planes de estos equipos económicos contemplan alguna corrección del mismo en caso de asumir el 10 de diciembre. Por ello, durante el próximo verano se escuchará mucho sobre tarifas, subsidios, dólar, salarios, inflación, emisión, cepo, buitres, empleo, etc. pero en la trastienda del Palacio de Hacienda el "pass-through" restará horas de sueño a los hacedores de la política económica.

A sabiendas de lo que se viene ya comenzaron los tanteos de los candidatos con el frente sindical. Al respecto ya varios caciques gremiales dejaron entrever que le darían una luna de miel al próximo Gobierno, reconociendo que el actual costo laboral le resta competitividad al sector exportador. Por ello, en caso de que se plasme un ajuste en el tipo de cambio no presionarían, en los primeros meses, para que se traslade toda la suba del dólar a los salarios. A cambio, los candidatos prometen la desaceleración de la inflación en los próximos años, de modo de ir gradualmente ajustando así los salarios reales.

El sector exportador viene atravesando una complicada coyuntura en los últimos dos años, que se refleja en el profundo deterioro del saldo comercial. Si bien los analistas le adjudican un poco más del 50% de responsabilidad a la coyuntura mundial (caída de los precios de los commodities y recesión) y el resto al ingrediente local (cepo, atraso cambiario, presión fiscal, etc.), lo cierto es que la estructura de precios relativos (precios, salarios, tarifas, tipo de cambio, tasa de interés) presenta inocultables distorsiones. Esto implica el desafío de enfrentar un "overshooting" (se da cuando al ajustar una variable, se potencia la suba antes de volver a parámetros inferiores) y el pass-through a precios.

¿Cuáles son los factores que definen la magnitud del pass-through? Por un lado, precisamente la magnitud del atraso cambiario de partida; el nivel de actividad (a mayor recesión, menor riesgo de traspaso); la inercia inflacionaria (a mayor, mayor riesgo); el nivel de desempleo y de salarios (a mayor, menor riesgo); y el nivel de liquidez de la economía (a mayor, mayor riesgo). Según M&S la magnitud del atraso, uno de los más pronunciados de la historia pero no el peor, y los cuatro años de estancamiento juegan a favor de un pass through moderado. En el caso de la inercia inflacionaria, la consideran relativamente elevada pero no como en otros tiempos, de modo que ven un impacto intermedio. En cambio el desempleo y el sobrante de pesos juegan en contra de un traspaso moderado.

Argentina muestra un pass-through históricamente elevado (vale mencionar las experiencias, por ejemplo, de José Ber Gelbard con Perón en 1973/74, experimentos varios en los '80 o la hiper de Menem en 1989/90) , y esto se da cuando más desordenada está la macroeconomía, menor capacidad ociosa hay, mayor y más volátil sea la inflación y cuanto más dolarizada esté la economía. "Basta recordar que cuando se devaluó en enero 2014 (+23%), la inflación saltó del 26% al 40,9% anual", destaca un informe del estudio Broda.

Entre los emergentes, la Argentina también se destaca por un mayor pass-through. Antes de 2000, el promedio era del 0,22 y ahora pasó al 0,05. En Brasil bajó del 0,78 al 0,05; en Uruguay pasó del 0,22 al 0,10; en México del 0,10 a menos del promedio. Igual en Corea, Turquía, Filipinas, Indonesia, y Sudáfrica. India es quien tiene mayor traspaso actualmente, pero no supera el 0,22.