"Hay que eliminar círculo diabólico del riesgo entre países y bancos"

ENTREVISTA A ECONOMISTA ALEMÁN MARKUS BRUNNERMEIER. PROPONE CREAR AGENCIA DE DEUDA EUROPEA: En esta entrega de El Mundo en Crisis, el economista e historiador Emilio Ocampo entrevista a Markus Brunnermeier, joven economista alemán que junto a otros reconocidos colegas creó un grupo de estudio y propuestas sobre la crisis europea. Alemania dividida lo acercó al estudio de la economía, donde advirtió prontamente que «los precios no siempre son correctos». Defiende entonces «las buenas regulaciones», que «establecen un marco que hace más fácil que los mercados ‘pinchen’ las burbujas cuando sus efectos secundarios pueden ser mas fácilmente neutralizados».

Markus Brunnermeier

Markus Brunnermeier es un joven economista alemán que ganó gran notoriedad a partir de su incisivo análisis de la dinámica de la crisis financiera que se desató en Estados Unidos a mediados de 2007. Brunnermeier obtuvo su doctorado en Economía en la London School of Economics. Actualmente es profesor de Economía en la Universidad de Princeton y su especialidad son las finanzas, particularmente el rol que juegan las fricciones en la formación y estallido de burbujas especulativas. Sus artículos académicos sobre la crisis ya se han convertido en clásicos y fueron incluidos en la lista de lecturas sobre el tema recomendada por nada menos que Ben Bernanke, el titular de la Fed. En 2008 recibió el premio Benacer por estos trabajos. En estos últimos años la crisis en la eurozona ha concentrado su atención. Juntamente con otros economistas de origen europeo formó el grupo www.euro-nomics.com que ha presentado diversas propuestas para resolver la crisis bancaria y soberana que afecta al Viejo Continente.

Emilio Ocampo: ¿Qué lo atrajo al estudio de la economía y qué economistas lo influyeron en sus épocas de estudiante?

Markus Brunnermeier: Habiendo crecido en Alemania siempre quise entender mejor por qué la parte oriental de mi país, en la que los comunistas impusieron un sistema económico centralizado, funcionaba mucho peor, económicamente, que la parte occidental con un sistema de mercado libre. Me fascinó el rol informativo de los precios como indicadores de escasez relativa de ciertos bienes tal como lo propuso Friedrich von Hayek. Sin embargo, pronto me di cuenta de que los precios no siempre son correctos y me comenzaron a interesar las ineficiencias del mercado tales como las burbujas.

E.O.: Se ha escrito mucho sobre la crisis... ¿al final de cuentas fue consecuencia de mucha o poca intervención/regulación del Gobierno?

M.B.: La clave es lograr un nivel adecuado de intervención. Algunas regulaciones empeoraron las cosas, otras estabilizaron la economía. Hay una tendencia a relajar las regulaciones en los buenos tiempos y ajustarlas excesivamente en tiempos de crisis. Esto introduce cierta pro-ciclicalidad que refuerza booms insostenibles y hace que las crisis sean más severas. Cuando uno analiza el marco regulatorio debe tener en cuenta que algunas veces los mercados son demasiados optimistas. Eso hace que aumenten los desequilibrios y que la economía sea vulnerable a caer en una profunda recesión. Las buenas regulaciones incentivan a los participantes del mercado a resistir los desequilibrios que se acumulan durante los buenos tiempos. También deben incentivar el endeudamiento a largo plazo en vez del endeudamiento a corto plazo.

E.O.: ¿Qué encuentra de similar entre la crisis que afectó a Estados Unidos y la que afecta actualmente a Europa?

M.B: Ambas crisis están conectadas. Los bancos europeos participaron activamente en el proceso de intermediación financiera en Estados Unidos. Se financiaron en gran medida con fondos de money market de ese pais y acumularon muchos activos «tóxicos» originados allí. Esto los hizo muy vulnerables a una caída en el precio de las propiedades. El financiamiento en el mercado interbancario de corto plazo no es muy estable. Repentinamente los bancos europeos se vieron forzados a buscar alternativas de financiamiento (idealmente en dólares). Aunque existe un vinculo muy fuerte entre las crisis de EE.UU. y Europa, por otro lado, también existen diferencias. EE.UU. se benefició de la fuga de capitales cuando explotó la crisis europea. La tasa de interés de los bonos del Gobierno de EE.UU. cayó a niveles récord permitiendo al Gobierno norteamericano lanzar medidas de estimulo keynesianas y financiar su déficit sin problema. En Europa la fuga de capitales llevó a enormes distorsiones porque no existen activos sin riesgo comunes a todos los países (en EE.UU. serían los bonos del tesoro). Antes de la crisis hubo un enorme flujo de capitales hacia los países de la periferia y luego repentinamente todo este capital regresó a Alemania y a los países nórdicos. Las tasas de interés de los bonos de los países de la periferia se dispararon a las nubes mientras que en Alemania llegaron prácticamente a cero. Esto dejó en evidencia algunas debilidades hasta entonces ocultas del proyecto de integración. En primer lugar, antes de la crisis el mercado consideraba que la deuda de Grecia era prácticamente un sustituto perfecto de la deuda de Alemania, lo que claramente fue una falla de mercado. El rápido ajuste y el descubrimiento de déficits cada vez mayores socavó la confianza de los inversores. Los gobiernos del sur de Europa se fueron encaminando hacia una crisis soberana que se potenció por un «círculo diabólico» entre riesgo soberano y riesgo bancario. En segundo lugar, España e Irlanda experimentaron burbujas inmobiliarias y de crédito. La política monetaria europea no intervino para desinflar estas burbujas regionales e ignoró divergencias persistentes en las tasas de inflación de los distintos países. En tales circunstancias, las fuerzas auto correctivas de los mercados estuvieron ausentes. En este contexto las regulaciones son clave, ya que el gran problema con los mercados es que permiten que se formen burbujas y desequilibrios y el ajuste ocurre demasiado tarde. Idealmente el mercado debería haber notado mucho antes que ciertos niveles de déficit fiscal (por ejemplo en Grecia) y el aumento de precios de las propiedades (en Irlanda y España) no eran sostenibles. Por supuesto es una ilusión pensar que la regulación puede eliminar cualquier burbuja o desequilibrio pero las buenas regulaciones establecen un marco que hace mas fácil que los mercados «pinchen» las burbujas cuando sus efectos secundarios pueden ser mas fácilmente neutralizados.

E.O.: Transcurrió aproximadamente un año desde que se sintieron los primeros síntomas de la crisis subprime hasta el colapso de Lehman Brothers. Han transcurrido más de dos años y medio desde que se sintieron los primeros síntomas de la crisis de la eurozona y nada comparable ocurrió en Europa. ¿Cuál manera de confrontar la crisis es mejor: la norteamericana («tomar el toro por las astas») o la europea («patear la pelota al córner»)?

M.B.: Los últimos capítulos de ambas crisis aún no se han escrito. Por supuesto nunca es bueno «patear la pelota al córner». Sin embargo, muchos observadores no europeos no se dan cuenta de que la situación política europea es mucho más complicada que en EE.UU. Por razones políticas muchas veces no es posible tomar las medidas correctas. A medida que se intensifica la crisis, uno puede ver una gran transferencia de influencia política. Pasamos de una situación donde cada uno de los 17 miembros de la eurozona podía bloquear iniciativas y muchos países no querían implementar reformas estructurales, a una situación donde los países acreedores tienen mayor poder. Además la crisis europea debe verse en un contexto más amplio de integración política del continente. Administrar la crisis es un enorme desafío y va a frenar el crecimiento económico. También presenta una oportunidad para modificar el marco institucional actual, que es incompleto, y promover una mayor integración. Por supuesto existe el riesgo de que se intensifiquen las animosidades entre los países de Europa y que todo el proyecto europeo vaya marcha atrás. Definitivamente estamos en un momento en el que se está definiendo el futuro.

E.O.: En la crisis de la eurozona... ¿Alemania es parte del problema o parte de la solución?

M.B.: Alemania está muy comprometida con el proyecto europeo y tiene una visión de largo plazo de los problemas actuales. Se trata de establecer el marco correcto que asegure la estabilidad de largo plazo y la recuperación económica. Estoy convencido de que Alemania es parte de la solución. Sin embargo no estoy seguro de que quienes toman las decisiones políticas en el resto de Europa entiendan la posición de Alemania ni tampoco de que quienes toman las decisiones en Alemania entiendan la preocupación del resto.

E.O.: Hablemos de los economistas difuntos y de la influencia de sus ideas. Friedman vs. Keynes: ¿Las teorías de cuál de ellos permitirán a los gobiernos de los países avanzados encaminar a sus economías hacía una recuperación?

M.B.: Las cosas en Europa no son blanco y negro. Europa necesita reformas estructurales. Muchas leyes son desventajosas para los jóvenes y otorgan privilegios a la gente de mayor edad. Dado el marco político europeo estas reformas estructurales sólo pueden implementarse en tiempos de crisis. Por supuesto cuando la crisis es demasiado profunda en un país el proceso político dentro de ese país se atasca. La cuestión es encontrar el equilibrio que permita implementar reformas estructurales. Se debe poner énfasis en las reformas de largo plazo que causen menos dislocación en el corto plazo. ¿Por qué? La demanda agregada en una crisis está deprimida. La incertidumbre es alta y la gente tiende a ahorrar demasiado. Las grandes reformas crean más incertidumbre (y angustia) y deprimen aún más la economía. Las reformas estructurales de largo plazo (como por ejemplo la de aumentar la edad de jubilación) tienen un efecto negativo en el corto plazo. Un esquema viable de largo plazo debe incluir un activo europeo de riesgo cero para evitar a) fuga de capitales de los países en problemas, b) eliminar el «circulo diabólico» entre riesgo soberano y riesgo bancario. Con otros economistas europeos hemos desarrollado una propuesta de un bono que no contempla un riesgo mancomunado y por lo tanto mantiene la disciplina del mercado (ver www.euro-nomics.com). La idea es establecer una agencia de deuda europea que compre la deuda de cada uno de los miembros y emita un bono europeo senior (ESBies) y uno junior. El bono senior es muy seguro y común a todos los países. El bono junior está expuesto a riesgo de default soberano. La fuga de capitales entonces no tendría lugar a través de las fronteras, es decir de España e Italia a Alemania, sino del bono junior al bono senior. Como consecuencia, la fuga de capitales no generaría mas distorsiones.

E.O.: ¿La crisis ha demostrado una falla fundamental en la teoría macroeconómica?

M.B.: Creo que la buena teoría macroeconómica debe incorporar las fricciones financieras y al sector financiero. No se puede entender esta crisis sin analizar el sector financiero. Tampoco es muy prudente dar recomendaciones de política económica sin tomar en cuenta las restricciones políticas.

E.O.: El mundo desarrollado exhibe ratios de Deuda Pública sobre PBI no vistos desde el fin de la 2ª Guerra Mundial y altísimos déficits fiscales. Además, la mayoría de los países tienen una población que envejece, lo cual aumentará el presión sobre el gasto público. ¿Cómo podrán los gobiernos manejar la situación sin recurrir al default o a la reestructuración de su deuda?

M.B.: A principios de los noventa se decía lo mismo de EE.UU. Lo que vino después fue una década de innovaciones que cambió el mundo. Creo que es importante darle rienda suelta al potencial de la gente joven. Quizás dentro de 50 años miremos a este período y al evento histórico que significó que cientos de millones de personas en Asia y América Latina lograron escapar de la pobreza. Ojalá la crisis actual sea sólo un comentario al margen completamente abrumado por el aumento en el nivel de vida en ambas regiones.

E.O.: ¿Cómo ve la economía mundial de acá a diez años? ¿Cuáles países serán ganadores y cuáles perdedores una vez que el mundo salga de la crisis?

M.B.: La crisis no es un juego de suma cero. Si Europa entra en un periodo de bajo crecimiento similar a las décadas perdidas en Japón, nadie se beneficiará de ello. Se destruirá mucho capital humano y la innovación se frenará. Aunque nadie puede descartar que el crecimiento económico sea bajo durante largo tiempo confío en que la crisis actual forzará a los gobiernos a adoptar un esquema mas sostenible para Europa y que el crecimiento volverá.

E.O.: ¿El calentamiento global es un riesgo importante para la economía global?

M.B.: Si, la evidencia científica apunta en esa dirección. Cuanto antes confrontemos este problema mejor. La especie humana ha enfrentado problemas serios en el pasado y confío en que con un liderazgo adecuado e ingenio encontraremos la solución a este problema.

E.O.: Hay quienes sostienen que esta crisis significa el fin del capitalismo. ¿Cuál es su opinión?

M.B.: No vivimos en un mundo de capitalismo puro. La crisis ha demostrado que tenemos que mejorar el marco en el que se desenvuelve la economía. También vivimos en un mundo que enfrenta muchos desafíos. Cualquier cambio en las reglas de juego -cualquiera sea el nombre que adopte- deberá incentivar a aquellas personas que tengan soluciones nuevas y creativas para esos desafíos. Cualquier esquema que simplemente mantenga el status quo no nos permitirá superar estos desafíos.