La crisis del euro recién comienza

El histórico fondo anticrisis de 720.000 millones de euros creado este fin de semana con aportes de la Unión Europea (500.000) y el FMI (220.000) busca otorgar una clara señal a los mercados advirtiendo que no se va a dejar caer ni a Grecia en particular, ni al euro en general.

Si bien los mercados reaccionaron positivamente al desactivar las expectativas de default de Grecia en el corto plazo, e incluso del resto de los países con problemas similares dentro de la Unión Europea, lo cierto es que el fondo no soluciona los problemas estructurales que acarrean estas economías: estar atados a una moneda que no refleja su productividad.

En efecto, al igual que la Argentina en la convertibilidad, la creación del euro generó un fuerte shock de confianza que impulsó el consumo e inversión en dichas economías a un ritmo que indujo un nivel de inflación por encima del promedio de Alemania y Francia. La consecuente pérdida de competitividad tras la apreciación real de las economías (que se suma a la propia apreciación del euro) derivó en un significativo incremento del déficit comercial que se financió con deuda externa a bajas tasas de interés, uno de los principales beneficios de ser parte de la Unión Europea.

En una economía con tipo de cambio flotante, el mayor déficit comercial genera presión a la devaluación cambiaria buscando restablecer el equilibrio externo. Pero en una economía que no tiene moneda propia, el déficit del balance de pagos termina ajustando por nivel de actividad (que deprima las importaciones), salvo que se incremente el endeudamiento externo (público o privado).

Como ningún Gobierno quiere ajustar por nivel de actividad, cuando la demanda privada empieza a menguar, el sector público termina actuando en forma contracíclica con políticas fiscales activas, que logran sostener el nivel de actividad, pero a costa de un lento pero progresivo deterioro de la posición fiscal.

Combinación

Dicho de otra manera, la apreciación cambiaria que no se encauza en una devaluación, deriva en forma endógena a una combinación de déficit en cuenta corriente y déficit fiscal. El círculo vicioso termina cuando el sector externo decide no prestarle más a la economía ante el deterioro de sus fundamentos.

Mirando Grecia en particular, la crisis internacional de 2009 expuso su vulnerabilidad al reflejar un déficit en cuenta corriente del balance de pagos del 11,2% del PBI y un déficit fiscal del 13,6% del PBI (de los cuales 5 puntos corresponden al pago de intereses), y un ratio deuda/PBI superior al 115% (ver cuadro).

Ante la falta de política cambiaria delegada tras la creación del euro, el reciente acuerdo entre Grecia, la Comisión Europea y el FMI se basa en un importante ajuste fiscal para los próximos años y en deprimir la economía para ganar competitividad por menor inflación relativa.

El ajuste fiscal supera los 11 puntos del PBI, apoyado en la creación de impuestos, reducción de gastos y congelamiento de salarios y jubilaciones por tres años. El ajuste fiscal no haría crecer la economía hasta 2012 y el desempleo recién caería en 2013.

Queda claro que sin la ayuda de los organismos internacionales Grecia estaba ante un inminente default. Ahora bien, la severidad del ajuste no sólo deja un amplio margen de duda en que Grecia logre cumplirlo, sino abre un manto de duda sobre el crecimiento futuro de la zona del euro si el programa de ajuste fiscal se replica a todos los países con igual diagnóstico.

Entender el déficit fiscal como causa, o consecuencia, hace la diferencia. Difícilmente puedan solucionarse problemas de competitividad con ajustes fiscales, y menos de esa proporción.