Medida anticrisis: despertador para levantar al BCE

José Siaba Serrate - Economista

¿Quién está más endeudado? ¿Los países del euro, EE.UU., Gran Bretaña o Japón? ¿Quién registra el mayor desequilibrio de presupuesto? ¿Quién ostenta el peor resultado fiscal antes del pago de intereses? ¿Quién, el déficit fiscal estructural más ominoso? ¿Y la inflación más alta? ¿O el rojo externo más recalcitrante? Los países del euro no lideran ninguna de estas filosas estadísticas (ni pelean por el primer puesto).

¿Quién, sin embargo, convive, hace más de un año, con la espada de Damocles de una corrida contra su deuda pública? Tres países del área del euro -Grecia, Irlanda y Portugal- sufrieron el embate y no pudieron resistirlo. Sin acceso a los mercados voluntarios de capitales de largo plazo, vegetan al amparo de un respirador artificial (alimentado, en buena medida, por sus pares de la Unión Europea). La novedad es que la crisis no halla contención. Y de la periferia se desplaza hacia el núcleo de la eurozona. Si hay miembros de primera y de segunda dentro de la unión monetaria, en los hechos así es, Italia ocupa un mezzanine inquietante por su gran tamaño.

La crisis escaló. Atacar a Italia es agredir en simultáneo a España (por lo menos hasta que no consiga desconectar los rendimientos de su deuda del piso que le pone Italia). Italia es el tercer mercado de bonos más grande del mundo. Los bancos extranjeros tienen mayor exposición allí que en Grecia, Irlanda, Portugal y España juntos. Si un percance en Grecia puede causar un Lehman II es tema debatible. Nadie lo discute si se trata de Italia. Lo que demuestra el error de subestimar a Grecia en la coyuntura: es el camino tortuoso hacia la reestructuración de su deuda lo que reabre las viejas grietas de Roma.

En Japón una triple catástrofe -que se desató con el terremoto del 11 de marzo- obligó a las cuentas públicas a asumir imprevistas obligaciones cuando la deuda pública bruta ya supera el 215% del PBI. No obstante, no hubo ninguna corrida contra la deuda nipona. Quien sólo mire sus rendimientos no será capaz de distinguir el tsunami (o el accidente de Fukushima) del flujo diario normal de las mareas.

En EE.UU. -menos endeudado que los países del euro antes de comenzar la crisis, pero tomando la delantera a partir de este año y sin visos de redimirse- la discusión (entre sordos) gira en torno al «techo» de la deuda pública que fija el Congreso. Hay fecha «prevista» de colisión -el próximo 4 de agosto- y, sin embargo, las tasas largas de interés han vuelto a zambullirse por debajo del 3% pese a que la Reserva Federal agotó ya sus compras de bonos del Tesoro (las tasas rozaron el 3,70% cuando dichas adquisiciones estaban en su auge en febrero). Más aún: la pendiente de la curva de rendimientos no deja de ser marcadamente positiva.

Las tasas de corto plazo, las que más deberían afectarse por la incertidumbre, rozan el suelo, impenetrables siquiera por una mínima prima de riesgo. El empate político de los EE.UU. es una invitación al default (propuesta que muchos republicanos consideran atractiva para recortar la injerencia del Estado y, se supone, ganar la elección de 2012) y, sin embargo, nadie desata una corrida. La vulnerable Gran Bretaña, que tiene tanta deuda y déficits públicos como los EE.UU. pero ya no la hegemonía de la moneda internacional de reserva (y sí una inflación muy superior) tampoco es víctima de ataque alguno. Muy que le pese a una Europa proclive a impartir lecciones, sólo los países del euro enfrentan una embestida que va in crescendo. Si nadie puede sacarle ventaja en materia de probidad fiscal, y dado que la crisis del 2008/2009 trató a todos por igual, Europa algo hizo mal. Muy mal. Y, lo que es peor, no atina a corregirlo.

¿Cómo podrá Europa capear el temporal? Lo mejor sería cancelarlo. Después de todo, fuera de allí no hay otro frente de tormenta. ¿Qué hicieron EE.UU., Gran Bretaña y Japón para convivir con los nubarrones, y evitar la precipitación? No es el azar lo que explica la borrasca. La piedra que cae en la eurozona se debe al accionar, paradójico, de la batería de medidas antigranizo. Basta mirar el uso de la política monetaria no convencional para anotar una diferencia clave. Las compras de bonos públicos de largo plazo fue una herramienta usada a destajo por la Fed, el Banco de Inglaterra y el Banco de Japón. El Banco Central Europeo (BCE) se negó a ir más allá de dosis homeopáticas (y congeló la operatoria en 2011). El crédito primario de la Fed, el Banco de Inglaterra y el Banco de Japón se expandió con firmeza, en cambio, el BCE se embarcó, ya el año pasado, en la tarea de recortarlo. La suba de tasas de interés -que protagonizó dos retoques y promete otro para octubre- es una faena exclusiva del BCE. Si en noviembre último, cuando la Fed comenzó a ejecutar el famoso QE2 (la compra de bonos del Tesoro por 600 mil millones de dólares), el BCE en vez de despotricar se hubiera acoplado a la iniciativa, no se hubiera caído (ese mismo mes) Irlanda ni, luego, Portugal. Las compras de bonos de la Fed -disparadas por el riesgo potencial de un atasco y no por la dura realidad de una corrida- de haber sido replicadas por el BCE hubieran bastado para refinanciar a tasas muy bajas (a voluntad de las autoridades) todos los vencimientos de los países amenazados por la crisis (desde Grecia a España). O para comprar, se cita sólo como ejemplo extremo, la totalidad de la deuda de Grecia, propiciando así la imposibilidad de una corrida que no fuera a favor. La súbita descompresión que generó ayer la subasta exitosa de deuda de Italia es un fresco de la importancia de asegurar la estabilidad en el margen. En EE.UU., en Inglaterra y en Japón la política que tuvo éxito en disuadir toda corrida requirió la mutua colaboración del banco central y la Tesorería. Tiene razón, sin embargo, el BCE cuando alega que la política monetaria no convencional esconde una verdadera naturaleza fiscal. En los hechos, el BCE no niega las virtudes de la compra de bonos públicos: sólo pide que la ejecuten los gobiernos. Eso sí: si no la lleva adelante el BCE ni los gobiernos, es lo mismo que nada. En última instancia, la clave de los desaciertos es fácil de entender: la zona del euro es una unión monetaria como EE.UU., Inglaterra y Japón, pero a diferencia de cualquiera de ellos, no es una unión política. Ni lo será en tiempo sumario. De ahí el rol fundamental de logra alinear al BCE.