¿Se viene ‘‘dracmatización’’ de la economía?

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El mundo ha puesto la mira en la crisis económica de los países del sur de Europa. Los mercados no creen que se pueda lograr una salida ordenada y existen buenas razones para que piensen así. Si bien Grecia es el que está más comprometido, las perspectivas económicas para países como España, Portugal, Irlanda e Italia (los PIIGS) son preocupantes.

Grecia parece estar en un callejón sin salida, ya que tiene problemas de competitividad que se reflejan en un fuerte déficit de la cuenta corriente del balance de pagos del 11,2% del PBI, fuertes desequilibrios fiscales que en 2009 llegaron al 13,6% del PBI y que son muy difíciles de corregir en un contexto recesivo y un gran stock de deuda pública que ronda el 115% del PBI y que pone en duda la solvencia fiscal.

Ninguna de las opciones de política económica parece viable, ya que es impensable que se pueda hacer un ajuste fiscal del orden de 8 puntos del PBI sin crecimiento y sin inflación, la devaluación no es posible mientras Grecia siga siendo parte del euro, y por aho-ra todo indica que no va a salir, y un default que sirva para restablecer la solvencia fiscal tampoco es con-siderado una alternativa en este momento. Además, no hay que perder de vista que una devaluación aumentaría el stock de deuda, a menos que se utilice la famosa receta de la «dracmatización» (que de acuerdo con los manuales puede ser simétrica o asimétrica).

Blindaje

La opción que se está siguiendo es tirar el problema para adelante con un «blindaje» financiero al estilo del que recibió la Argentina en 2001 y que recuerda la famosa frase «qué lindo que es dar buenas noticias».

Dentro de esta encruci-jada, las opciones se complican aún más debido a la preocupación que genera un posible contagio a España, Irlanda, Italia y Portugal. Si bien la realidad de estos países es menos dramática que la griega, ya que todavía tienen salidas viables, hoy son vulnerables.

Portugal es hoy el país más comprometido dentro de este grupo, ya que su deuda ronda el 75% del PBI y tiene importantes déficits gemelos (fiscal y de cuenta corriente). Irlanda, España e Italia siguen en ese orden, con los dos primeros requiriendo importantes ajustes fiscales e Italia con el riesgo de un nivel de deuda que ya excede el 110% del PBI.

En el pasado, cada vez que un país enfrentó un problema de déficit fiscal combinado con un alto stock de deuda pública en general se resolvió a través de una combinación de devaluación e inflación (Brasil 1999 o México en 1994) o en el marco de un alto nivel de crecimiento económico (Irlanda). Dado que no parece que Europa vaya a crecer mucho, la mejor opción parecería ser recurrir a «un poquito» de impuesto inflacionario que ayude a licuar parte de la deuda y parte del gasto público.

Pero la opción de una salida con inflación no se vislumbra, ya que choca con los objetivos de Alemania (y en menor medida de Francia), que si bien también tienen altos niveles de deuda pública, al menos no sufren de importantes déficits fiscales ni externos (de hecho, Alemania tiene un superávit en su cuenta corriente).

Ortodoxia

La política monetaria del euro es la misma para Francia, Alemania y Holanda que para los famosos PIIGS, y por ahora prevalece la ortodoxia alemana. El resultado es que el euro está y seguramente seguirá bajo presión, lo que es un reflejo de la debilidad fiscal y externa de un gran número de países de la zona. Desafortunadamente, no parece que ésta pueda ser una solución de fondo para los PIIGS, ya que si bien puede ayudar parcialmente a recuperar competitividad respecto de los países que están fuera del área del euro, no los ayudará demasiado respecto de los países del área, que son con los que en realidad más comercian. Además, en la medida en que la depreciación del euro no genere inflación debido a una política monetaria austera, el ajuste fiscal seguirá siendo traumático.

El panorama para Europa luce muy complejo, y lo más probable es que la región como un todo entre a un período de bajo crecimiento económico y que algunos países sufran la famosa W (o sea, una segunda recesión siguiendo a la recuperación de fines de 2009). Además, y aunque no sea una solución de fondo, el euro se seguirá debilitando. Pero los riesgos son muy grandes, ya que en economías que no crecen y con altas primas de seguro de default los sistemas financieros son un riesgo potencial y los rescates pueden llevar a un mayor endeudamiento y amenazar aún más la solvencia fiscal.

El mercado parece haber tomado nota de esta situación y a pesar de que mucho se ha aprendido en 2008 acerca de cómo enfrentar crisis financieras, todo indica que los riesgos son grandes, y que si Europa no responde adecuadamente a los desafíos, las consecuencias pueden ser «dracmáticas».

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