La estrategia de la liquidez ilimitada

viene de tapa

nea, las tasas de interés de corto plazo subieron sin pedir permiso. Cortaron amarras con los mojones de los bancos centrales. No importó que la Fed hubiera dispuesto una referencia clara en 5,25%, fija desde junio de 2006. La tasa trepó rozando 6%. Se sabe, las operaciones entre bancos no están garantizadas.

Suponen riesgo de crédito. Por allí se coló, pues, la percepción de súbita estrechez. La extensión forzosa de tres commercial papers colateralizados (ABCP conduits) por la imposibilidad de renovarlos a su vencimiento heló la sangre: nunca había ocurrido nada similar desde que aquel mercado tomó vuelo en 1995.

¿No era acaso que el mundo retozaba de liquidez hasta pocas semanas atrás? Así era. ¿Cometieron los bancos centrales la imprudencia de recortar de golpe la oferta de dinero? No. Lo que sí sucedió fue que la demanda por dinero se disparó. Después de derrumbarse la oferta de crédito, cuya generosidad irrigaba la abundancia de liquidez percibida en los mercados de capitales. El dinero no rinde, pero tampoco daña. Quedar prisionero en la celda de oro de un fondo de cobertura, en cambio, podría resultar ruinoso. Tal la lección de los «hedge funds» de Bear Stearns: el valor de la cuotaparte hoy no cubre el costo del ticket aéreo para litigar en las Islas Caimán.

Así, sólo la semana pasada, los fondos comunes del mercado monetario de EE.UU. recibieron una entrada de 36 mil millones de dólares en busca de una bahía mansa. Pero si los commercial papers colateralizados pueden atorarse, tampoco allí se está totalmente exento de sorpresas.

La globalización existe: los problemas de la crisis del crédito hipotecario de los EE.UU. estallaron con mayor virulencia en Europa que fronteras adentro. En el fútbol hay offsides pasivos y otros que involucran a quienes participan activamente de la jugada. ¿Cómo definir entonces la posición del BCE? Es el banquero central de la eurozona -el agente supranacional de la política monetaria que rige al Viejo Continente-, pero la supervisión del sistema financiero escapa a su esfera. Los reguladores son entes nacionales independientes. Aquí es evidente que falló el ensamble. En forma olímpica.

Todo el mundo oyó hablar alguna vez de Helicopter Ben, esa falsa impresión de dinero fácil que marcó a Bernanke cuando publicó su recetario de medidas monetarias extremas para situaciones límite en 2002. Nadie, sin embargo, hubiera imaginado que la plataforma de despegue iba a ser Francfort. El BCE proveyó 95 mil millones de euros en un solo vuelo el jueves, cifra que, bien se sabe por estos lares, no cabe en el portaequipaje de un helicóptero. No es una donación, desde luego, y el préstamo es temporario. Pero el viernes hubo que sumar un nuevo decolaje, lo que se hizo sin chistar. En comparación, la Fed de Bernanke se caracterizó por su sobriedad. Una mesura no exenta de contratiempos. La Fed abultó las reservas temporarias del sistema en 24 mil millones el jueves, pero no logró evitar que la tasa de fed funds promediara 5,41% (un desvío inusual con respecto a su meta). El viernes debió acelerar su intervención ante la evidencia de una tasa que tocó 6%. La voluntad de dosificar las pociones le jugó en contra. La Fed habilitó tres rondas sucesivas de pases -que totalizaron 38 mil millones de dólares- creando la impresión momentánea de que su estrategia era, una y otra vez, desbordada. No fue así. Y los ánimos, sobre el filo de la rueda, se enderezaron.

A comienzos de agosto, los bancos estadounidenses mantenían un saldo de 9.300 millones de dólares en sus cuentas ante la Fed y reservas totales por 42 mil millones de dólares (1.500 millones en exceso de los requerimientos legales). Una posición cómoda, pero que no contuvo el pico de presión.

Sobre esas cifras se derramó, pues, la asistencia de la Fed. Vale refrescar la memoria: cuando los ataques terroristas de 2001 derribaron las Torres Gemelas (y la infraestructura de comunicación en que descansaba buena parte del sistema financiero), bastó un salto puntual de 35 mil millones en las cuentas corrientes de los bancos en la Fed para domar los temores.

El Banco de Canadá y el Bancode Japón también se plegaron a la cruzada. Pero el dato relevante es otro: el Banco de Inglaterra pudo mantenerse al margen. No sólo se confirmó la flema británica. La plaza financiera más improbable de todas de escapar indemne a la crisis arrojó una inesperada muestra de solidez. Las vicisitudes de varios de sus jugadores son conocidas hace tiempo. No hay carrera en la que no haya británicos anotados. Aun así, en apariencia, por alguna razón que desafía las explicaciones lineales de la historia, el agua no llegó aquí al río.

¿COMO SIGUE LA PELICULA?

Una cosa es sabida: cualquiera haya sido el tenor del último sermón dominical, los bancos centrales hoy comulgan con una misma prioridad. Estabilizar las condiciones financieras es el objetivo número uno. ¿Qué ocurrió con los grandes planes esbozados a través de una cuidadosa tarea de comunicación? Suspendidos hasta nuevo aviso.

¿Cuán exitoso ha sido el esfuerzo de estabilización? Es difícil saberlo. A primera vista, las cosas no pintan mal. El Dow Jones se las arregló, incluso, para cerrar la semana con un avance 0,4%. Yace apenas 6% por debajo de sus máximos absolutos. Pero mirar sólo las cotizaciones de Bolsa resulta engañoso. La Fed colocó recursos el viernes a través de pases que se revierten a los tres días hábiles, pero que, en caso de necesidad, podrán ser renovados. Conviene hurgar allí para medir la fiebre.

¿Qué pasaría si el enfermo no mejorase? En su comunicado extraordinario del viernes (otro hito desde 2001), la Fed dejó claro su postura. Está dispuesta a proveer toda la liquidez primaria que sea necesaria a cambio de buen colateral. En principio, lo que se modifica y se torna elástica es la cantidad de dinero. La voluntad de mantener la tasa en 5,25% -la Fed se ocupó de subrayarlo- persiste. El mensaje a gritos del comunicado oficial es, pues, que la crisis es de liquidez y no de solvencia y, por ende, basta con dar seguridades de que el dinero no faltará.

Sin embargo, quien precise mejores condiciones tiene la ventanilla de descuento a su disposición. Nadie, empero, querrá que lo fotografíen allí. No, al menos, en soledad.

¿Y si la situación insistiera en complicarse? Entonces tocará el turno de la baja lisa y llana de las tasas de interés. ¿Reducirán la tasa de descuento y mantendrán la tasa de fed funds? Parece poco creíble. En tiempos de Greenspan, tanto en el crac de octubre de 1987 como en el affaire Long Term Capital en 1998 o tras los atentados de setiembre de 2001, la regla exitosa fue la misma siempre. Una secuencia de tres recortes escalonados de un cuarto de punto cada uno en la tasa de fed funds obró maravillas. Y aun los críticos más acérrimos de su gestión conservan la receta.