Síntomas de agotamiento en el programa económico: abundancia de dólares e ingresos bajos

¿Hay márgenes para poder revertir esta situación en los próximos meses? La política monetaria ya mostró su baja efectividad y parece haber agotado su ventana de oportunidad; la política fiscal enfrenta tensiones crecientes; en tanto, la política salarial quedaría como una de las llaves para destrabar la situación actual.

El objetivo prioritario de "inflación cero", hoy demasiado optimista frente a un tipo de cambio que amenaza con tensionarse en la segunda mitad del año.

Gentileza: Ep mundo

Bajo el programa económico actual, la economía argentina funciona con engranajes que fallan. Mecanismos que funcionaron en el pasado y que el propio gobierno supo aprovechar, como la capacidad de la apreciación cambiaria para generar períodos de recuperación de ingresos con impacto positivo sobre la actividad económica. Ese proceso, que explicó la rápida —aunque asimétrica— recuperación de 2024, hoy se encuentra debilitado, con síntomas de agotamiento. En esta nota analizamos las razones.

El shock de precios internacionales producto de la guerra es, en principio, una buena noticia para la economía argentina. Frente a la histórica restricción externa, el país consiguió una inesperada afluencia de dólares proveniente de las exportaciones de alimentos, petróleo y minería, que permitiría duplicar el superávit comercial en 2026. Sin embargo, ese mismo contexto presiona sobre la inflación local, algo que el gobierno intentó contener durante meses mediante la apreciación del tipo de cambio y un mayor gasto en subsidios, tensionando así la política cambiaria y fiscal.

Con una inflación que sigue presionando sobre la dinámica nominal, el Banco Central tuvo dificultades para sostener la baja del dólar durante mucho tiempo, y la reciente depreciación es una muestra de ello. Al mismo tiempo, la meta de superávit fiscal pone límites muy claros a la dinámica del gasto, en un contexto tensionado por la caída de la recaudación. En síntesis, el canal de la apreciación cambiaria funciona hoy de una manera defectuosa y en un contexto distinto al del pasado: la abundancia de dólares le da margen a la política cambiaria, pero la inflación inercial lo limita, mientras la presión de los precios internacionales empuja al alza los precios internos.

Frente a este escenario, el gobierno redobló la apuesta por la desinflación, principal caballito de batalla de su política económica y responsable de buena parte de los resultados de 2024. Sin embargo, esta estrategia enfrenta hoy problemas mayores. Por un lado, a diferencia de aquella experiencia, la desinflación tiene pocos puntos por ganar. Por otro lado, la política fiscal y de ingresos —anclas centrales del programa antiinflacionario— empujan la actividad hacia abajo. El ancla fiscal es contractiva en sí misma: la caída de la recaudación presiona a la baja el gasto público y obliga a mayores recortes para sostener el mismo superávit. El ancla salarial, por su parte, implica mantener las paritarias sistemáticamente por debajo de la inflación mensual, lo que imprime un sesgo contractivo sobre el poder adquisitivo que, pese a la proliferación de sumas fijas, todavía no logró revertirse.

Todo esto ocurre en un contexto en el que el gobierno relajó las condiciones monetarias —bajando tasas, flexibilizando encajes y expandiendo liquidez—. Sin embargo, el crédito real sigue sin reaccionar en un contexto que combina las restricciones de oferta del sistema financiero fruto de la mora y la débil demanda de sectores perjudicados por el programa económico. En este marco, la política monetaria tiene una capacidad muy limitada para dinamizar el crédito y, con él, la demanda agregada.

En síntesis, la conjugación de un contexto diferente al pasado (mayores precios internacionales y alta incobrabilidad de los créditos) y herramientas macroeconómicas con sesgo contractivo (especialmente la política fiscal y de ingresos) explican la anomalía actual: sobran dólares, pero la economía sigue estancada.

La pregunta obvia es: ¿hay márgenes para poder revertir esta situación en los próximos meses? La política monetaria ya mostró su baja efectividad y parece haber agotado su ventana de oportunidad; en el segundo semestre, además, la tasa de interés estará presionada por un sector externo menos favorable. La política fiscal, por su parte, enfrenta tensiones crecientes: la propia agenda del gobierno promete reducir la presión impositiva, pero al mismo tiempo debe sostener el esquema actual frente a la crisis internacional, ya que cualquier ajuste del Estado —vía menores subsidios— tendería a amplificar la inflación. Solo el abandono de la meta de superávit fiscal podría darle más aire al fisco, una alternativa que no debería descartarse de cara al año electoral, aunque luce poco probable para lo que resta de 2026.

La política salarial quedaría como una de las llaves para destrabar la situación actual. La descompresión de la situación de ingresos podría ser impulsada tanto por una desinflación más pronunciada y sostenida como por la descompresión de una pauta demasiado exigente. Esto podría ocurrir de manera relativamente silenciosa por medio de la proliferación de sumas fijas más abultadas y su incorporación en los salarios básicos como muestran algunos acuerdos en la actualidad. Aunque este camino implicaría un giro en el programa económico actual —abandonar, al menos temporariamente, el objetivo prioritario de "inflación cero", hoy demasiado optimista frente a un tipo de cambio que amenaza con tensionarse en la segunda mitad del año, parece ser la configuración macroeconómica con más chances de sacar a la demanda agregada del estancamiento en la segunda parte del año.

(*) Directores de C-P Consultora.