¿Cómo estabilizar una economía inestable? La pregunta dividió a los economistas durante gran parte del siglo XX. En un bando estaban los keynesianos, seguidores de John Maynard Keynes, que sostenían que el gobierno podía gestionar el nivel general de la demanda. Eso evitaría que se repitiera el desempleo masivo de la “Gran Depresión” de la década de 1930, cuando la economía estaba atrapada en una recesión. En el otro bando estaban los monetaristas, liderados por Milton Friedman, que replicaban que el mejor enfoque consistía en fijar la oferta monetaria. Los intentos de impulsar continuamente el empleo conducirían inevitablemente a una repetición de los precios en constante aumento de la “Gran Inflación” de la década de 1970.
Hoy en día, la mayoría de los banqueros centrales probablemente se ubicarían en un tercer bando, conocido habitualmente como los “nuevos keynesianos”. El 12 de octubre, la Real Academia Sueca de Ciencias otorgó el Premio del Banco de Suecia en Ciencias Económicas en memoria de Alfred Nobel, el máximo galardón en economía, a dos de las principales figuras de ese movimiento. El reconocimiento (y los 12 millones de coronas suecas, o u$s1,2 millones) se repartirá entre dos estadounidenses, Robert Hall, de la Universidad de Stanford, y Michael Woodford, de la Universidad de Columbia. Hall es conocido sobre todo por su teoría del gasto de los consumidores y Woodford, por modelar cómo los bancos centrales podrían utilizar las tasas de interés como principal herramienta para mantener estable la economía.
El comité del premio atribuyó a ambos economistas la reconstrucción de la macroeconomía sobre “microfundamentos”: en otras palabras, representar los resultados económicos como consecuencia del comportamiento de los consumidores y las empresas individuales. Esto supuso una ruptura intelectual con el pasado. Los keynesianos y los monetaristas construyeron sus modelos de arriba hacia abajo, observando cómo esos agregados, expresados en estadísticas económicas, se influían entre sí (por ejemplo, cómo el volumen total de dinero modificaba la tasa de inflación). Los microfundamentos buscaban construir esos modelos de abajo hacia arriba, a partir de la toma de decisiones individuales. Esto siguió a una crítica del fallecido Robert Lucas, ganador del Nobel en 1995, según la cual cualquier modelo que no estuviera basado en las características profundas de una economía sería una guía deficiente para los responsables de formular políticas.
Para Hall, eso significaba examinar cómo los consumidores eligen gastar sus ingresos. En su modelo, los consumidores tienen opiniones sobre sus propios ingresos futuros: por ejemplo, si recibirán un aumento salarial o si una ganancia inesperada es solo un golpe de suerte pasajero. Como les importa tanto el mañana como el presente, “suavizan” el gasto y reaccionan a los cambios en lo que consideran su capacidad de gasto a lo largo de toda la vida. Si se sigue el consumo de una persona en particular a lo largo del tiempo, debería parecerse al de un borracho que camina hacia su casa, desviándose al azar de un lado a otro —en respuesta a perturbaciones imprevistas—, pero tambaleándose en la misma dirección general.
Woodford, por su parte, volvió al trabajo de Knut Wicksell, un economista sueco activo a comienzos del siglo XX. (De hecho, Woodford denominó a sus teorías neowicksellianas, en lugar de nuevos keynesianas). Wicksell partió de un modelo de “economía de crédito puro”, en el que todo el dinero es creado por los bancos a través de sus decisiones de otorgamiento de préstamos. Si las tasas de interés estuvieran por debajo de una tasa “natural” de rendimiento de la inversión, las empresas seguirían endeudándose. Eso conduciría a un auge inflacionario. Si las tasas estuvieran por encima de ese nivel, provocarían un ciclo deflacionario. Los bancos centrales no deberían intentar ajustar la economía con precisión, como sugerían los keynesianos tradicionales, ni la oferta monetaria, sino esforzarse por equilibrar las tasas de interés con esa tasa natural de rendimiento. Esta tasa no surgiría de las decisiones de los bancos centrales, sino de factores como el progreso tecnológico y la disposición de los ahorristas a esperar para ver los resultados de sus inversiones.
El libro de Woodford titulado “Interest and Prices” (en referencia a una obra de Wicksell) se convirtió en la biblia de muchos banqueros centrales modernos. Construyó un modelo de la macroeconomía con ayuda de ideas neokeynesianas, como los “precios rígidos” (la noción de que las empresas intentan no modificar con demasiada frecuencia lo que cobran a los consumidores) y la “competencia imperfecta” (que permite que los precios sean rígidos). Su publicación, en 2003, no coincidió con una Depresión ni con una Gran Inflación, sino con la “Gran Moderación”, un período favorable de baja inflación, crecimiento sostenido y menor volatilidad económica.
Los nuevos keynesianos tienen sus detractores. Por un lado, la tasa de interés neutral no puede observarse. Jerome Powell, expresidente de la Reserva Federal, bromeó una vez con que los banqueros centrales solo podían “conocerla por sus efectos” y observar las consecuencias de las tasas de interés. La tasa natural también puede cambiar drásticamente en poco tiempo: un auge de la inversión en una nueva tecnología puede elevar repentinamente la demanda de capital (como está ocurriendo con la inteligencia artificial) y, por lo tanto, requerir una tasa de interés neutral más alta. El modelo tampoco representa explícitamente al sector financiero ni la influencia de las tasas de interés en la tolerancia de los inversores a realizar apuestas riesgosas. La Gran Moderación, que comenzó en la década de 1980, terminó con la crisis financiera de 2008.
También hay problemas con el modelo de consumo de Hall. Los consumidores racionales y previsores de su modelo deberían modificar sus patrones de gasto únicamente en respuesta a noticias inesperadas sobre sus ingresos a lo largo de toda la vida. Deberían esperar que, a lo largo de su vida, las ganancias temporales e inesperadas se compensaran con costos temporales. Los cheques de estímulo por el Covid, por ejemplo, deberían haberse guardado para los días difíciles, en lugar de gastarse. En realidad, los consumidores suelen reaccionar exageradamente ante ganancias inesperadas y reaccionar menos de lo debido ante noticias importantes sobre cambios persistentes en la economía. Y las “perturbaciones” aleatorias pueden, de hecho, contener información útil: un premio único, como el Nobel, podría anticipar un futuro de lucrativas conferencias, por ejemplo. Incluso para los economistas galardonados, puede resultar difícil distinguir la señal del ruido.
A avanzar sin estabilidad
El Nobel llega cuando el marco teórico de Woodford enfrenta nuevas presiones. La recomendación neowickselliana para los bancos centrales consiste en comunicar de antemano qué harían en respuesta a un auge o una caída. De ese modo, el mercado puede anticipar las tasas de interés en tiempo real a partir de su visión colectiva y cambiante de la economía, y puede hacerlo mejor cuanto más haya revelado un banco central sobre su “función de reacción”. Sin embargo, Kevin Warsh, sucesor de Powell al frente de la Fed, ha cuestionado este enfoque y ha sugerido que conduce a una “sala de espejos”, en la que los mercados observan al banco central y el banco central observa a los mercados. Un poco de incertidumbre sobre cómo cambian las tasas de interés es algo positivo, sostiene Warsh.
Además de enfrentar este desafío teórico, el marco también se ve cuestionado por una nueva realidad económica. Últimamente, los banqueros centrales han tenido que lidiar con una serie de perturbaciones del lado de la oferta de la economía: desde una pandemia hasta las guerras en Ucrania y ahora en Irán. Los elevados niveles de deuda de los países ricos hacen temer que la política de tasas de interés se utilice para gestionar el costo del endeudamiento, en lugar de la inflación. Ahora, quienes fijan las tasas deben tomar decisiones incómodas sobre cuánta inflación y desempleo están dispuestos a tolerar para mantener estable la economía. La teoría neokeynesiana es una cosa; la práctica de la economía política es otra muy distinta.
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