Diálogos en Wall Street

Marzo es mes de estreno en la Europa del euro.

Finalmente, toca la hora del QE soberano. ¿Funcionará? ¿Podrá arrancar el plan o sufrirá contratiempos por una impensada falta de bonos? A continuación, las respuestas de Gordon Gekko.

Periodista: El Banco Central Europeo estrenará su pieza de artillería más poderosa, la compra de bonos públicos. Después de mucho bregar con los alemanes, el QE soberano es una realidad.

Gordon Gekko: Recuerde que estos programas, si son creíbles, comienzan a producir resultados mucho antes de que se apliquen, desde el momento mismo en que se anuncian.

P.: No lo ignoro. Los bonos públicos europeos, con excepciones puntuales como Grecia, volaron de precio.

G.G.: Aun en el momento más complicado de la negociación con Syriza. La promesa de las compras de bonos a gran escala fue un poderoso antídoto para evitar el contagio.

P.: Tanto que, fuera de la periferia de la eurozona, cada vez cuesta más encontrar un bono de Gobierno con un rendimiento positivo. Ya nadie se sorprende cuando Alemania emite un papel a cinco años y los inversores le pagan para que les tome sus recursos prestados.

G.G.: A mitad de año los bonos públicos con rendimientos por debajo de cero no llegaban al 5% del universo. Allí comenzó Draghi a impulsar con vehemencia la expansión cuantitativa, el programa de QE...

P.: Pero restringido a activos financieros privados.

G.G.: Correcto. Hacia fin de año, ya eran casi el 20% del universo. El 22 de enero, el plan se amplió para incorporar bonos soberanos con un cronograma muy ambicioso de adquisiciones que llega a septiembre de 2016. Y, hoy por hoy, la categoría de bonos que más crece en Europa es la de instrumentos con rendimientos negativos. Más o menos un tercio del total. Casi toda la parte corta de las curvas nacionales, con las salvedades lógicas de aquellos países que fueron protagonistas de la crisis de deuda, reposa por debajo del "límite" nominal de la tasa cero.

P.: Así como no hay mal que por bien no venga, no hay bien que no presente contraindicación. ¿Qué es lo que va a comprar el BCE en un escenario así? ¿No piensa que los mercados se anticiparon y le ganaron de mano? ¿Podrá ejecutarse el QE soberano en la magnitud planeada o tendrá que reducirse por falta de bonos?

G.G.: No se haga problema. No se va a suspender por ausencia de mercadería. Como dice el viejo refrán, la cosecha de bonos nunca fracasa. El universo actual es más que suficiente. Son unos 4 billones de euros en obligaciones elegibles.

P.: En EE.UU., la Fed compra bonos con un rendimiento muy por encima de la tasa de fed funds (o de la tasa con la que se remuneran las reservas bancarias); los programas de QE suponen una ganancia de "carry" para el banco central (y, por ende, para el Tesoro). No será lo mismo para el BCE.

G.G.: En el margen, la tasa que paga el BCE también es negativa: - 0,2%. Pero ningún banco central ejecuta su política monetaria con la pretensión de producir utilidades. Y si hay que tomar pérdidas -que no está claro que sea la situación que deba enfrentar el BCE- habrá que aceptarlas.

P.: No sé si los alemanes lo entenderán con la misma filosofía ligera de la que usted hace gala.

G.G.: La decisión está tomada. Lo escuché a Vitor Constancio, el número dos del BCE, leer una página del libro de Bernanke: los quebrantos son una posibilidad, pero, comparados con las ganancias de una economía más robusta, no constituyen un verdadero riesgo de costo económico social.

P.: Comparando con la experiencia en EE.UU., allá el QE tuvo un impacto más pronunciado sobre las acciones que sobre los mismos bonos. En Europa no es tan así. ¿Me equivoco?

G.G.: Está en lo cierto; en EE.UU., cuando la Fed salía a comprar los bonos, las tasas largas ya estaban subiendo. Todo el boom se gestaba en la Bolsa y en otros activos de riesgo.

P.: Me pregunto, entonces, ¿funcionará como lo hizo en EE.UU.?

G.G.: Ya hay efectos positivos visibles. Piense que los bonos del Tesoro en los países golpeados por la crisis de deuda sí son activos riesgosos. Que las primas de riesgo-país se reduzcan es un estímulo importante. Y las Bolsas están respondiendo. Y la creación de crédito. La política va a funcionar. La clave será que el BCE tenga flexibilidad sobre la marcha para sortear los imponderables adversos que puedan presentarse.