Las ideas (de Bernanke) no se matan: suba de tasa, en cámara lenta

Es oficial. Los comentarios de sobremesa de Ben Bernanke, el timonel del banco central retirado a fines de enero, son un calco de la opinión de Bill Dudley, quien preside la Fed de Nueva York, y comanda la mesa de operaciones de la Reserva Federal. Bernanke podrá estar jubilado; sus ideas, no. Si la Fed de Janet Yellen es una continuidad de la que dirigía el profesor de Princeton, es natural que la estrategia que medita la nueva jefa y la que avizora Bernanke off the record ante auditorios privilegiados sea la misma. Aunque cabe notar que el exmandamás la conservó en absoluto silencio mientras mantuvo su cargo y, trascartón, fue el primero en ventilarla.

En materia de comunicación, es toda una innovación. A diferencia del tapering que Bernanke, a la sazón cabeza de la Fed, avisó con brusquedad un año atrás y provocó una recepción traumática en los mercados, ahora el mensaje se derramó sutil a través de una red informal. Ensayo deliberado o no, el retirado Bernanke fue el primero en hablar. Los administradores de fondos lo hicieron después con su dinero, y el mercado de bonos acusó recibo con una soberbia reducción de la tasa larga. Bill Gross, de Pimco, siempre afecto a los devaneos intelectuales, expresó, como si fuera elucubración suya, la teoría que llamó de la "nueva neutral", indistinguible en sus grandes trazos de la tesis atribuida a Bernanke, y la publicitó profusamente. Recién después, la semana pasada, irrumpió Bill Dudley como el primer oficial de la Fed en recitar el libreto.

Tasa larga

¿Qué sabía la tasa larga que nosotros, meros mortales, ignorábamos? Lo que se filtró de estas veladas para los "very few" que le quitan el sueño a Thomas Picketty. Lo que Dudley nos contó gratis, pero más tarde. En síntesis, que la tasa real de equilibrio poscrisis debería ser más baja que la norma histórica, que las tasas nominales no deberían subir tanto como lo estiman las propias proyecciones de los miembros de la Fed. Los dichos atribuidos a Bernanke rematan con una imagen poderosísima: él no verá en lo que resta de vida una tasa de fed funds del 4%. Dudley arrima su impresión de que la tasa real de fed funds neutral del 2% (implícita en la ecuación de Taylor) es demasiado elevada. La "nueva neutral", machaca Gross por su cuenta, está cerca del 0%.

La Fed aloja en su seno diversidad de opiniones. Charles Plosser, presidente de la Fed de Filadelfia, por caso, señaló que el banco central debía comenzar a subir las tasas más temprano que tarde. Pero el triángulo fundamental en la toma de decisiones del pasado reciente lo conformaron Bernanke, Yellen y Dudley. Es imposible, pues, concederle a Plosser el mismo peso. Es natural pensar, por el contrario, que la Fed comenzó a propalar su estrategia para la etapa que viene de la política monetaria, cuando concluya el tapering (sería en noviembre, según dijo Richard Fisher, de la Fed de Dallas, tras un último recorte en la reunión de octubre). La hoja de ruta Bernanke-Dudley es fácil de seguir: no obran urgencias, la suba será lenta, sensible a los vaivenes de la economía y su impacto en los mercados y, fundamentalmente, acotada en su magnitud. Y hay lujo de detalles: la reinversión de los cupones continuará cuando empiece la suba de tasas (al revés de lo que se pensaba antes).

Lo que la Fed consigue así es transformar el anuncio hostil -la suba de tasas- en un fenómeno amigable. A diferencia del zafarrancho que provocó el aviso del tapering, la primera reacción es una reducción notable de la tasa larga. Y la segunda, corrido el velo de su verdadera motivación, es una descompresión de la tensión en la Bolsa. No es casual que el S&P 500 haya podido cerrar, por primera vez, por encima de los 1.900 puntos. La tasa larga por debajo del 2,60% ya no luce amenazante. Es temprano, sin embargo, para decretar el final del mercado lateral, aunque el camino de menor resistencia es hacia arriba y lo más probable sea fijar nuevos récords en el margen. Las dudas por una valuación excesiva no deberían desaparecer. Lo que justifica una tasa de equilibrio más baja es, entre otras razones, una economía con más lento crecimiento de la fuerza laboral, la inversión y la productividad. Ninguno de los tres elementos es positivo para el brío futuro de los negocios empresariales.