Bernanke optará por evitar una recesión antes que inflación

Ben Bernanke

La Reserva Federal se rige por un doble mandato. Sus autoridades deben abogar tanto por la estabilidad de precios como por el máximo nivel sostenible de empleo. Son dos objetivos en un pie de igualdad. Dos blancos para una sola bala: la política monetaria. Cuando los astros no se alinean, la faena de la Fed se complica. Esta es la realidad que enfrenta Ben Bernanke. Y es, además, la verdadera razón detrás de las notables contorsiones recientes en la retórica oficial de la institución.

La economía norteamericana se resiente a caballo de la crisis inmobiliaria mientras la inflación -alentada por el renovado ascenso de los precios de la energía- se empecina en niveles elevados. La demanda interna final crece a un ritmo inferior a 2% (desde el segundo trimestre de 2006) tras promediar 3,8% en 2004-2005. No es un ajuste desdeñable. Pero no ha sido suficiente todavía para encarrilar la presión alcista de los precios. Medida como le gusta a la Fed -usando el deflactor del consumo privado sin energía ni alimentos- la inflación tendencial subió 0,3% en febrero y acumula, en los últimos doce meses, un avance de 2,4%. La definición preferida de estabilidad se ubica en un rango entre 1% y 2%. La Fed ha relajado ya su observancia estricta en 2006 y hará otro tanto en 2007. En ese sentido, le informó al Congreso que espera que la inflación núcleo se sosiegue y no exceda 2% recién en 2008.

Modificaciones

De seguro, la política monetaria de talle fijo en 5,25% -vigente desde junio último- requerirá modificaciones antes que termine el año. En concreto, no sólo la inflación es más alta que lo anticipado; el crecimiento es magro y menguante, más reducido que la proyección que se le acercó, un mes y medio atrás, al Congreso. Sobremanera, aquí importan los riesgos que, según reconoció Bernanke, la semana pasada, se han acrecentando en ambos sentidos. Inflación y crecimiento, los dos objetivos, resultan vulnerables.

¿Cómo atender dos objetivos que divergen entre sí cuando se cuenta con un solo instrumento? En agosto la Fed le concedió prioridad (de hecho) a preservar el crecimiento cuando decidió suspender la suba de tasas de interés a pesar de la inercia inflacionaria. Pero el espectáculo de una economía debilitándose con rapidez arrastró consigo el precio de la energía y promovió una mejoría en paralelo de los indicadores de inflación. No hubo conflicto.

Sin embargo, la fuerte reducción de la oferta petrolera motorizada por la OPEP, consiguió reinstalar -a partir de mediados de enero- un nuevo trazo ascendente de las cotizaciones. No es que la economía se haya entonado en los EE.UU. Nada de eso: el regreso de la sensibilidad geopolítica es lo que ha catapultado, en dos semanas, los precios del barril de 57 dólares a 66. Así, en la lectura de febrero se interrumpió el curso de modesta mejoría de la inflación. Marzo no traerá tampoco buenas noticias.

Convivencia

Si el mundo no se contagia cuando los EE.UU. se resfrían -una hipótesis en crucial período de examen- el precio del petróleo debería depender de la fortaleza del comprador marginal. Que no sería EE.UU. sino un vasto número de países extraños a la OCDE -liderados por China- que no sólo crecen mucho sino que además economizan poco. La Fed, en ese caso, podría asistir, como en estos días, a una realidad duradera en la que conviven una economía débil fronteras adentro, precios de la energía sostenidos por la situación internacional (con las restricciones que impone el cartel petrolero y la política exterior de Irán) y presiones inflacionarias domésticas que, por ende, no ceden por sí solas.

¿Cómo auxiliar, en caso de necesidad, a la economía y no naufragar en la tarea de contención de la inflación? ¿Será lo óptimo mantener la política de preservar las tasas donde están y dejar que las variables encuentren su cauce natural? Nada de eso. Mientras la Fed mantenga credibilidad -por lejos, su principal activo- preferirá -como hiciera en agosto- calibrar la política monetaria en aras, principalmente, de evitar una recesión.

El organismo, después de todo, ya admite que la inflación evolucione en un escalón elevado, más allá de su propia definición de estabilidad. No fuerza una reducción abrupta. Que sería más eficaz para remediar el problema pero también un pasaje de ida a la recesión. Acepta una trayectoria de corrección que se prolonga en el tiempo y puede hacerlo, a bajo costo, dado que las expectativas de inflación permanecen ancladas con rigidez. Cuando la Fed comenzó su recopilación sistemática, a principios de la década del 80, las proyecciones de inflación navegaban en 7,75%; hace varios años ya que -para la medida favorita de la Fed- ese baremo no se aparta de 2%. La última Encuesta de los Pronosticadores Profesionales -fechada el 13 de febrero- no se mueve un ápice de 2% tampoco para todo 2007 y 2008 (y sólo anticipa un leve ascenso a 2,1% en 2009).

Sintonía

En la medida que la inflación suba pero las expectativas no lo hagan, la Fed podrá focalizarse en una sintonía fina del crecimiento. O sea, mientras los mercados tomen el shock de precios como un fenómeno transitorio y no como un cambio de tendencia de la inflación, la Fed podrá consagrarse a un objetivo de actividad.

En ese sentido, el comunicado de marzo muestra que el crédito existe pero tiene límites. No fue casual que Bernanke debiera aclarar la posición de la Fed en el Congreso y hacer saber que una baja de tasas de interés no es inminente. Aun así, la tasa de 10 años un buen termómetro de la credibilidades hoy 15 puntos base más elevada que antes del comunicado (sin que hayan mediado, por cierto, indicadores de actividad que denotasen mayor vigor).

Visto así, son las expectativas de inflación las que dictarán el curso óptimo de acción de la Fed. Apostar a un escenario de aterrizaje suave supone, en buena medida, un voto de confianza en que se mantendrán estables. En cuyo caso la Fed podrá maniobrar -agresivamente si hiciera falta- para compensar el estrés creciente de la situación real. Un golpe de timón en la política monetaria quizás resulte inevitable en los meses venideros, si se atasca la creación de empleos para torcer un sino que, librado a su suerte, apunta peligrosamente a un barranco recesivo.