¿Cuáles son los beneficios de una dolarización?

Una dolarización tiene costos y beneficios. Y es importante señalar que una dolarización debe ir acompañada por una serie de reformas.

Mariano Fuchila

Texto elaborado en co-autoría con Nicolás Cachanosky.

Dolarización es un término genérico que admite varias acepciones. En el contexto actual consiste en adoptar el dólar como moneda de curso legal. A diferencia de un esquema de convertibilidad, el peso dejaría de existir (al menos en el sistema bancario). Tanto los ingresos como los gastos pasarían a ser en la misma moneda en la que ya ahorran los argentinos, el dólar. En la región, Ecuador y El Salvador están dolarizados hace más de 20 años. En Panamá se usa el dólar como moneda de curso legal desde su independencia en 1904.

Una dolarización tiene costos y beneficios. Los primeros incluyen perder:

a) la política monetaria (o cambiaria) como herramienta de estabilización,

b) los ingresos por señoreaje, y

c) al BCRA como prestamista de última instancia.

En el contexto actual de la Argentina, ninguno de estos costos es significativo. La política monetaria es justamente la principal causa por la que estamos como estamos. En cuanto al BCRA no puede ser prestamista de última instancia del sistema bancario cuando es el deudor de primera instancia.

¿Cuáles son los beneficios de una dolarización?

Los beneficios son importantes y tangibles. En primer lugar, eliminaría la inflación de cuajo y le daría a los argentinos una moneda con la que podrían ahorrar e invertir. Otro beneficio importante es la institucionalidad. Una dolarización no es sólo una reforma monetaria, sino también institucional que impone límites a la capacidad del poder político para confiscar recursos del sector privado. También facilitaría una mayor integración comercial al resto del mundo. Es importante señalar que una dolarización debe ir acompañada por una serie de reformas: bancaria, fiscal (reducción del gasto público), laboral y comercial.

La experiencia histórica demuestra que para avanzar con reformas estructurales es necesario primero eliminar la inflación. El electorado vota mayoritaria y recurrentemente a presidentes que eliminan la inflación pero no a quienes prometen reformas estructurales. Es decir, eliminar la inflación es la “llave” que hace políticamente viable la implementación de esas reformas.

¿Cuántos dólares se necesitan para la dolarización?

La implementación de una dolarización es un proceso complejo, y es importante entender que hay muchas maneras de hacerla. En nuestra propuesta dividimos el proceso en dos pasos. Primero, el reemplazo de la base monetaria por dólares. Segundo, la eliminación del déficit cuasi-fiscal del BCRA, fuente endógena de emisión monetaria. Para ello hay que rescatar los pasivos financieros del BCRA que al tipo de cambio oficial ascienden a US$60.000 millones. Esta es la parte más compleja y que más confusión genera en los analistas. Nuestra propuesta consiste en que el Estado recapitalice su banco (el BCRA) para que pueda hacer frente a la deuda que tiene con el sistema bancario (y los depositantes).

¿De dónde saldrían los dólares?

Para ello proponemos crear un vehículo especial en un jurisdicción internacional (fuera del alcance de la política local) al que llamamos Fondo de Estabilización Monetaria (FEM). El BCRA aportaría sus activos y pasivos financieros y el Estado Nacional aportaría la cartera de acciones y bonos del FGS, licitación espectro 5G, acciones de YPF y otros activos como garantía. El beneficiario del FEM sería el Estado Nacional. El FEM obtendría un credit enhancement para cubrir los primeros 30 centavos de pérdida en caso de default. Esta estructura le permitiría emitir papel de deuda de corto plazo (asset backed commercial paper) en el mercado de capitales norteamericano con el que pagaría los pasivos financieros del BCRA. La solución en algunos aspectos es análoga a los que el Plan Brady hizo para los bancos norteamericanos a fines de los ochenta, es decir, una titulización con un refuerzo crediticio que permite crear un nuevo instrumento financiero.

El FEM permitiría monetizar sin vender activos del Estado que hoy valen muy poco, para que los bancos puedan repagar a los depositantes 100% de los depósitos sin quita alguna. Mas importante aún, le permitiría al Estado capturar la mejora en el precio de esos activos provocada por los anuncios del gobierno. En un plazo de 4-5 años el FEM habrá pagado todas sus deudas, liberando los activos en garantía aportados por el Estado Nacional. Bajo nuestra propuesta esto permitiría la mayor cancelación de deuda externa en la historia del país sin un default.

¿Qué hay que tener en cuenta para la dolarización?

No es posible resumir todos los detalles de nuestra propuesta en un artículo periodístico. Lamentablemente algunos analistas que han opinado sobre nuestra propuesta no se han tomado el trabajo de comprender en que consiste y planteado cálculos que no tienen sentido. Siempre hemos estados abiertos a aclarar cualquier duda.

Una dolarización no es magia. Es cirugía mayor para un paciente terminal al borde de una hiperinflación. Quienes hablan de magia deberían mirarse en el espejo. Magia (o locura) es creer que insistir lo que ya ha fracasado infinidad de veces tiene probabilidades de éxito. Independencia del BCRA, competencia de monedas, moneda del Mercosur convertibilidad con el real, son todas propuestas que no pueden generar la credibilidad necesaria para ser sostenibles a largo plazo ni permiten una solución al problema del cuasi-fiscal del BCRA sin quita.

Tres aclaraciones finales. Primero, estamos en el terreno del second best. En el plano monetario, la solución óptima –un banco central competente e independiente– no es asequible. En el menú de soluciones sub-óbtimas asequibles, la que tiene más chances de éxito es la dolarización.

Segundo, somos académicos y no formamos parte de ningún espacio político. Diseñamos esta propuesta con el ánimo de contribuir al imprescindible debate sobre cuál es la mejor solución para eliminar inflación en la Argentina. En el último año la compartimos con los principales candidatos de la oposición y/o sus equipos de asesores. El único que la entendió y consideró viable fue Javier Milei, quien tenía otra propuesta de dolarización. Milei tuvo además el mérito de reconocer públicamente que nuestra propuesta permitía resolver los problemas del déficit cuasi-fiscal más rápida y efectivamente.

Tercero, nuestra propuesta no es para implementar hoy, sino por un nuevo gobierno surgido de las urnas con un mandato creíble para avanzar con un programa integral de reformas estructurales. Por lo tanto, cualquier análisis del tipo de cambio de conversión en las circunstancias actuales es conceptualmente incorrecto. Nadie sabe cómo vamos a llegar a diciembre. Más incorrecto aún es proyectar tipos de cambio absurdos (2.000, 7.000 e incluso 15.000 pesos por dólar).

Implementar una dolarización a esos valores no solo no es necesario, sino que además sería imposible. Consecuentemente discutir semejante escenario es absurdo. El tipo de cambio de conversión de una dolarización debe ser el tipo de cambio de mercado (una vez liberado del cepo). Es viable hacerlo con nuestra propuesta.