Los nuevos bonos del canje serán una buena inversión

Noelia Lucini, de Capital Markets Argentina, ve un buen negocio en los nuevos bonos del canje, que van a rendir más que los bonos posdefault. El bono Discount en pesos puede tener una renta superior a 7% real, es decir sobre la inflación contra 5% que dan los títulos posdefault. Para la analista, la salida del default es una buena oportunidad para la Argentina, cuyos títulos van a seguir teniendo incidencia en los mercados internacionales. Periodista: ¿Cómo ve a la Argentina después del default? Noelia Lucini: A corto plazo, tendríamos un escenario positivo por el solo hecho de salir de la nefasta calificación de país en default. Volveríamos al mapa de las inversiones. Es una señal fuerte que dice: «Quiero pertenecer al mundo». P.: Volveríamos al Emby, el indicador de riesgo-país de JP Morgan? N.L.: Estamos en el Emby, lo que pasa es que figuramos con un riesgo-país de más de 5.000 puntos. Después de la salida del default hay que ver con cuántos bonos en dólares quedamos de deuda, porque ésos son los que pesan en el indicador. Los bonos que mide el Emby tienen que tener dos condiciones: que sean en dólares y que estén bajo ley extranjera. Hasta que no termine el canje, no podemos hacer los números finos para medir el riesgo-país. Hoy los bonos argentinos representan 1% del Emby, después del canje podrían representar 3%. P.: ¿Todos los bonos nuevos del canje están bajo leyes extranjeras? N.L.: Depende del bono de origen. Si usted entra en el canje con un bono Global que tiene jurisdicción NuevaYork, queda con esa jurisdicción, siempre y cuando lo canjee por otro bono en dólares. Ahora, si elige un discount en pesos, que tiene un potencial de rendimiento más alto, queda bajo ley argentina. En cambio, si tenía BONTES que son en dólares, pero con ley argentina, y los canjea por un nuevo bono en dólares o en pesos, seguirá siempre bajo ley argentina. Y acá podría haber una prima por la legislación que la puede imponer el mercado, al diferenciar el riesgo de una y otra jurisdicción. Siempre está más protegido un bono bajo jurisdicción extranjera. P.: ¿Cuál cree que será el bono del canje preferido del mercado? N.L.: La mejor manera de entrar en el canje es comprar un bono en default y cambiarlo por el discount en pesos que tiene una renta real (por sobre la inflación) que estimamos en 7% anual. P.: Por lo que veo, usted estima que el nuevo bono del canje tendrá una renta más alta que los actuales bonos posdefault en pesos que indexan por CER. N.L.: Claro, compárelos con bonos como el BOGAR que vence en 2018, que rinde 5% real. P.: Es un gran negocio para los que no son tenedores de bonos originales, es decir los que llegan al canje como negocio y compraron los bonos en el mercado. N.L.: Y, sí, es la forma más barata de tomar riesgo argentino y obtener una buena renta. • Estimación P.: ¿Ve exitoso el canje? N.L.: La pregunta del millón es ¿a qué llama exitoso? P.: Más allá de 70%. N.L.: Creo que vamos a estar ahí. Mi estimación original era 60 o 65%. Ahora estamos en más de 35%, pero si estuviéramos más allá de 40% en este momento, creo que podríamos pensar en 75%. P.: ¿Serán importantes en el mundo los bonos que la Argentina emita después del canje? N.L.: Sí, los montos de emisión son muy altos y van a simplificar el mercado de deuda porque queda reducido a menos especies. P.: El caso ruso es emblemático como salida exitosa del default. ¿Cuál fue la quita real de la deuda? N.L.: El promedio de la quita, tomando los bonos a valor presente, fue de 35%. P.: ¿Y en la Argentina? N.L.: La quita real es 70%, si se incluyen los intereses caídos impagos, es decir la renta que no se pagó desde que se declaró el default. Ahora, si uno toma sólo el capital, el promedio de la quita es de 50%. P.: Hasta ahora los bonos preferidos para optar en el canje son los Discount en pesos y en dólares. ¿Qué retorno le calculan? N.L.: Al Discount en dólares la tasa de retorno es de 10%, en cambio la serie en pesos es de 7% real, es decir deducida la inflación. No se olvide que el Discount en pesos tiene una tasa de 5,85% sobre el ajuste por CER, y que los primeros cinco años el bono capitaliza una parte de la tasa, 2,79%, y paga 3,04%. La indexación y la tasa se incorporan al capital del bono. Después del quinto año, paga 4,06% y capitaliza 1,77%. P.: ¿Ayuda la baja del dólar al canje? N.L.: El dólar baja porque hay muchos inversores que venden dólares y se pasan a pesos para comprar bonos defaulteados y entrar en el canje. Para ellos es una buena oportunidad. P.: ¿El gobierno deberá cuidar el gasto después del default? N.L.: Debería hacerlo porque no puede apostar sólo a que el mercado refinancie los vencimientos de los bonos posdefault este año y los siguientes. Sería bueno que muestre el superávit más alto que se pueda. P.: ¿Cómo ve la variante del cupón que está atado al crecimiento de la economía? N.L.: Es una innovación interesante. Es uno de los terrenos donde hay más divergencia en cuanto a la valuación, se ven estimaciones que van desde 1 dólar hasta 6 dólares el cupón. Por ejemplo, si la Argentina crece 6%, los valores de los bonos aumentan 120 millones de dólares en conjunto. Habría que estimar hacia adelante y en los próximos 30 años cuánto crecería la Argentina. No hay que calcular el monto de un año, sino la sumatoria. El mercado no lo percibe como atractivo todavía. P.: ¿Y la relación con el FMI, poscanje? N.L.: Va a ser más fácil si el canje supera 70%. El FMI quiere 75%.

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