"Si los inversores deciden retirarse, la iliquidez es la que obliga a apagar la luz"

El experto en mercados mundiales personificado como Gordon Gekko, de la película «Wall Street», alerta sobre la caída de dos fondos de cobertura -«hedge funds», de alto riesgo- vinculados al negocio inmobiliario. Sin embargo, considera que esto no tendrá ningún impacto colateral importante.

PERIODISTA: El río suena. Y otra vez arrastra dificultades con los créditos hipotecarios. Se habla de dos fondos de cobertura («hedge funds») atrapados por las penurias de la deuda subordinada de baja calidad («subprime»). ¿Es así?

Gordon Gekko: Es así. Son un par de fondos armados por Bear Stearns (en los que la firma no poseía una participación accionaria relevante) y que fueron forzados a liquidar activos cuando los acreedores rechazaron el plan de rescate. Bear Stearns se comprometió a inyectar 1.500 millones de dólares para salvar el trance, pero los bancos intervinientes no aceptaron la propuesta...

P.: ¿Qué bancos militan entre los acreedores?

G.G.: Merrill Lynch, JP Morgan, Deustche Bank, entre otros.

P.: Prefirieron ejecutar las garantías...

G.G.: No les convenció la ingeniería del rescate. Los «hedge funds» se capitalizaban nuevamente pero -en contrapartida-ellos debían aceptar suspender, por el plazo de un año, toda eventual exigencia de reposición de garantías («margin calls»). Y no quisieron correr el riesgo. Optaron por pájaro en mano. Se sabe que Goldman Sachs y Bank of America, en cambio, acordaron desmontar sus operaciones, en un arreglo privado, sin pasar por el mercado.

P.: ¿Cuál fue el gatillo del problema? ¿La insolvencia o la iliquidez? Por un tiempo, la saga de los préstamos «subprime» había desaparecido de los titulares...

G.G.: La solvencia -en estos casos-es un tema arduo de discernir. ¿Quién puede afirmar con precisión cuál es el precio de activos estructurados de enorme complejidad como los tramos de CDO más intrincados cuyos flujos son ignotos y que rara vez son objeto de transacción? Las necesidades de efectivo, en cambio, son concretas. Si los inversores deciden retirarse, si las redenciones se acumulan, la iliquidez es la que obliga a apagar la luz. Uno de estos fondos combinaba 600 millones de dólares de capital original con 6.000 millones de endeudamiento. Era un cóctel que exigía mucho cuidado...

P.: Un apalancamiento enorme...

G.G.: Así se lo diseñó desde un principio. Y su objetivo claro era incursionar en el terreno del crédito de alto riesgo. Digamos, a su favor y en relación con este aspecto, que cumplió con lo que prometía. Lamentablemente, no con los resultados esperados.

P.: Los CDO son obligaciones que están respaldadas por instrumentos de deuda. En este caso, por deuda hipotecaria de baja calidad o «subprime». ¿ Entiendo bien?

G.G.: Correcto. Los CDO permiten reagrupar los flujos que se reciben de la cobranza de esas hipotecas «subprime» y crear, a su vez, nuevos instrumentos. Se puede mejorar la calidad crediticia de algunos tramos -que llegan a recibir una calificación AAA-siempre a costa de desvestir a otros. Estos vehículos de calidad residual -y elevados rendimientos a priori; aunque, sujetos a gran volatilidad eran santos de gran devoción para la comunidad especializada de inversores. Y allí seguramente anidó la raíz del problema.

P.: ¿Por qué comenzó la corrida dentro de los fondos? ¿Se profundizó el deterioro de la deuda «subprime»?

G.G.: El porcentaje de préstamos hipotecarios «subprime» en condición irregular trepó de 13,44% en el último trimestre de 2006 a 13,77% en los primeros tres meses del año. Cifra que se conoció la semana pasada. El promedio en 2004-2005 era de 10,82%. Las hipotecas «subprime» de tasa ajustable se comportaron peor: pasaron de 14,44% a 15,75% de un trimestre a otro. Y, por diseño, éste es un renglón que deberá deteriorarse mucho más antes de observar el primer atisbo de mejoría.

P.: Habrá sido ésta la chispa...

G.G.: Los «hedge funds» se caracterizan por una gran opacidad. Llevará algún tiempo conocer los detalles específicos. Por qué se desangraron estos fondos y no los demás. Uno siempre piensa en algún factor propio, idiosincrático. Pero no pasaría por alto la coincidencia temporal con la suba de las tasas largas. Es un tóxico muy potente.

P.: ¿Cree que habrá daños colaterales? ¿Contagio?

G.G.: Nada mejor que esperar y ver. Hay razones para ser optimista. El año pasado enfrentamos un caso grave -la debacle de Amaranth (que administraba 9 mil millones de dólares en activos, o sea, una cifra similar a la de estos dos fondos la semana pasada), y los mercados digirieron el golpe con notable parsimonia. Amaranth perdió 6 mil millones de dólares en una semana con un apuesta errada en el mercado de gas natural, y hoy nadie lo recuerda. En 2005 tuvimos la crisis del arbitraje con los bonos convertibles ( disparada por las tribulaciones de GM y la súbita aparición de un potencial comprador que arruinó las estrategias de cobertura). También se pudo absorber. Lo mismo que la caída de Refco, en octubre 2005. Este episodio luce como un recordatorio oportuno de que los problemas existen (en el mercado inmobiliario, a decir verdad, sobran). Son manejables. Es verdad. Pero todavía hay que conducirlos y pueden causar uno que otro dolor de cabeza.