Wall Street ya desterró las apuestas a baja de tasas

Será la primera reunión de la Fed -esta semana, miércoles y jueves- desde que la curva de rendimientos del Tesoro retomó una pendiente positiva. Bajo cualquier definición, las tasas de largo plazo exceden a las tasas cortas de interés en forma nítida y contundente. El acertijo que desvelaba a Alan Greenspan se esfumó ante el expediente, simple pero tantas veces postergado, de tasas largas en sostenido ascenso.

El último cónclave que se realizó bajo estas condiciones, exactamente hace un año, disparó consigo el último ajuste de la Fed. Cuando en agosto pasado, el comité de Mercado Abierto volvió a sesionar, la curva ya se había invertido y la crisis de los bienes raíces, tomado cuerpo de grave amenaza. Se instauró entonces una tregua monetaria que ha llegado intacta hasta nuestros días. Nada sugiere una próxima ruptura.

Todos estos meses la Fed mantuvo un discurso tan invariable como su falta de acción. La inflación -supo reiterar una y otra vez- era el riesgo principal en el horizonte; las expectativas de los mercados -condensadas en una curva tenazmente invertidareflejaban, empero, el predominio de un temor diferente. El riesgo de recesión, bajo esta óptica alternativa, era una acechanza aun más perturbadora. Sólo por omisión podría afirmarse que la Fed compartiera el diagnóstico. No es menor, entonces, el alcance del cambio de expectativas operado entre mayo y junio. La escalada de las tasas largas, la desinversión de la curva y su posterior empinamiento alinearon la visión de los mercados con el discurso oficial de la Fed.

Un repunte de la economía en la segunda mitad del año hoy constituye un escenario que nadie -o muy pocosquieren discutir. Dada esta pacífica confluencia -el aporte sustancial que dejó el tiempo de espera desde la última reunión-¿por qué habría la Fed de mudar su tesitura? Con razón, pues, no se aguardan cambios.

¿Qué decir, sin embargo, si la mirada sobre la política monetaria procura ir más allá y cubrir lo que resta de 2007? Los mercados, después de todo, han desterrado sus apuestas a favor de un recorte de tasas cortas para comenzar a arrimarlas en el casillero de una eventual suba. ¿ Estará interesada la Fed en arar esa cuesta escarpada? No lo parece. Sólo para empezar, vale recordar que la volatilidad de opinión es un lujo de los mercados que los bancos centrales no pueden darse sin mengua para la efectividad de sus decisiones.

Volatilidad

Es obvio que las opiniones volubles son hijas, en lo principal, de la gran volatilidad de los indicadores de coyuntura. Dejar decantar sus lecturas, pues, es un buen punto de partida para el análisis. Y en ese ejercicio se advierte una tenue mejoría en las condiciones de actividad que empalidece con las que registra el frente de los precios.

Marzo, abril y mayo han entregado un cuadro compacto de desaceleración en la inflación núcleo a pesar del alza persistente de los precios de la energía. Indices mayoristas, minoristas, el deflactor del gasto de consumo personal, todos ellos, estos últimos tres meses computados, han referido la misma historia. Con un plus: el número de ítems que registra aumentos elevados ha comenzado, por fin, a ceder. Abril fue el primer mes realmente satisfactorio (y mayo resultó aún mejor).

Si la inflación ya presenta signos de sosiego, la suba de las tasas largas añade una contribución adicional para su contención. La tijera de Greenspan carecía de filo en la hoja de las tasas largas y podaba mal; la de Bernanke recupera ahora la potencia de la doble cuchilla. Esta ventaja -la capacidad de traccionar en todos los tramos de la curvano carece de bemoles. Y las turbulencias que esta semana azotaron a los mercados de deuda hipotecaria -de la mano de los problemas con dos fondos de cobertura de la familia Bear Stearns-aportaron un recordatorio útil: la fortaleza de la economía requiere dejar cicatrizar las heridas que abre la crisis de los inmuebles.

En el blanco

¿Hasta dónde, entonces, le podrá convenir a la Fed apurar una suba de tasas de interés? Quien revise sus proyecciones-macro de febrero-entre otros, la propia Fed; por ello, la actual reunión se desdobla en dos jornadas-advertirá que dos de las tres variables clave dan en el blanco.

La inflación núcleo (+2%) y la tasa de desempleo (4,5%), que en marzo mostraban desvíos, han regresado a los rangos contemplados en el Informe Monetario presentado al Congreso. Subsiste una única discrepancia: la marcha de la economía ha sido mucho más débil (+1,9% en los últimos cuatro trimestres) que lo previsto -un sendero entre 2,75% y 3% (rebajado a su vez del rango de 3%-3,25% considerado un año atrás). Mientras esa brecha no se cierre es difícil pensar que la Fed medite propulsar una política monetaria más restrictiva.

Es cierto que la economía mundial no ha perdido pujanza. Y es igualmente cierto que una multitud de bancos centrales se aboca a mitigar esos bríos dentro de sus correspondientes áreas de influencia. El exceso de ahorro que promovió el acertijo de las tasas largas -conforme a la tesis visionaria del propio Bernanke cuando era apenas un gobernador de la Fed-se ha escurrido por obra y gracia de una economía global vibrante. Cuando las tasas largas no subían por influjo de las magras condiciones externas, la Fed debió extremar su celo y prolongar la fase de ajuste monetario. Hoy que la situación se ubica en las antípodas -y la economía norteamericana se cuenta entre las que menos crecen-el riesgo es que las tasas largas aprieten en demasía. Queda en sus manos la facultad de acomodar la política monetaria para sintonizarla con el termostato interno y ello, por el momento, requiere más bien moderar que elevar la temperatura.