Quita de la deuda "con estilo"

Hasta la revista inglesa «The Economist» se refirió a las ganancias que está dejando el cupón del PBI lanzado por el gobierno argentino en la oferta de canje a bonistas. Habla del «corte de pelo», como se denomina habitualmente en la jerga financiera a la quita de deuda, pero «con estilo» al incluirse en la oferta ese premio a bonistas. Destaca el artículo que al principio los acreedores le dieron al cupón valor cero y que ahora está en torno de los 9 dólares. Precisamente ése fue el gran error de Roberto Lavagna: incluir en la oferta de canje un premio a bonistas al que no se le dio valor y que ahora se debe pagar u$s 450 millones sólo por este año. Muy caro para algo que no fue determinante en el éxito del canje, pero «con estilo».

La reestructuración de 80 mil millones de dólares de deuda argentina, completada en febrero de 2005, fue vista como una catástrofe para los inversores en mercados emergentes. Los bonistas no tuvieron otra salida que aceptar la pérdida de dos tercios de su capital, un «corte de pelo», como se dice en la jerga, de severidad sin precedentes.

Además del pago de intereses y capital, los nuevos bonos trajeron una segunda fuente de ingreso potencial, el cupón atado al PBI. En cualquier año en que la economía crezca por encima de lo esperado, los tenedores recibirán 5% de la diferencia entre el tamaño del PBI de ese año y el previsto en el prospecto de emisión.

Los bancos de inversión encontraron dificultades para valuarlos. Como resultado, el año pasado, los analistas le reconocían un valor prácticamente nulo. Pero en noviembre, como establecía el prospecto de emisión, los cupones fueron desacoplados de los bonos y comenzaron a ser negociados independientemente en los mercados secundarios. Para entonces era claro que en 2005 el PBI de la Argentina crecería alrededor de 9%. Esto no sólo significó que los acreedores recibirían alrededor de u$s 1.200 millones de los cupones, sino que también establecía una saludable brecha entre el tamaño real de la economía y el camino establecido en el prospecto. Como a los tenedores de cupones les corresponde un porcentaje de esta brecha pueden esperarrecibir pagos similares anualmente.

Suponiendo que la Argentina pueda de alguna manera sostener el crecimiento de manera confortable por encima de 3% en el largo plazo -algo incierto, dada la historia económica del país- el valor de los cupones se dispararía todavía otra vez. El éxito de los cupones puede llevar a una nueva clase de títulos de ingreso variable, con características más parecidas a las acciones (donde el precio y los dividendos están atados a los flujos de caja futuros) que a los bonos tradicionales (donde los pagos son fijados al comienzo).

Un mercado de esos papeles permitiría a los gobiernos conseguir dinero sin temer entrar en cesación de pagos en una recesión ya que los desembolsos de intereses caerían o desaparecerían cuando la economía estuviese débil, y daría también a los acreedores un ganancia extra si el crecimiento fuese inesperadamente fuerte.

Después de maldecir a los argentinos hace sólo un año, los prestamistas pueden todavía encontrar razones para agradecerles.