EEUU: las tasas largas desafían los máximos del ciclo. Y ahora, ¿qué?

En sus minutas, la Fed avisa que podría izar la tasa corta más de una vez. ¿Lo hará en septiembre? Los mercados piensan que no. Y por su cuenta aumentan las tasas largas tenazmente, semana tras semana, desde fines de mayo.

Jerome Powell

No hay recesión. La economía bulle en ocupación plena. La inflación aterriza suave pero el gasto y la actividad vuelven a desbordarse. El consumidor remontó la confianza a su nivel más alto desde julio de 2021. En sus minutas, la Fed avisa que podría izar la tasa corta más de una vez (superando el tope de 5,75% de su mapa de puntos). ¿Lo hará en septiembre? Los mercados piensan que no.

En paralelo, ellos por su cuenta y no la Fed, aumentan las tasas largas tenazmente, semana tras semana, desde fines de mayo. En el punto de partida, la tasa de diez años era 3,60%. El jueves quebró el máximo del ciclo con una marca fugaz de 4,328% (aunque cerró por debajo, en 4,25%). Los “bond vigilantes” elevaron los rindes tres cuartos de punto. Jerome Powell, que hizo una pausa en junio, fue más blando, con un único retoque de un cuarto de punto en julio. ¿Terminó la excursión alcista de las tasas largas, así, en los techos de los últimos 16 años? Hay que pensar que no. ¿Es una nueva era, como afirman Bank of America (BofA), Blackrock o Larry Summers? ¿Vamos rumbo a una meseta permanente más elevada? Sí, aventura BofA. Los rindes se instalarán por encima de 5%, dice. Pero, tampoco es evidente un cambio estructural y que no sean altibajos de la coyuntura.

Como fuese, la economía recalienta pero las condiciones financieras se enfriaron sensiblemente. Y en Wall Street, por primera vez desde abril, el temor frenó a la avaricia. El índice S&P500 se hundió 2,11% en la semana, la tercera al hilo que cierra en rojo.

¿Por qué escalan las tasas largas? Las minutas de la Fed subrayan la persistencia de los riesgos de inflación. Pero la data del mes, conocida después del cónclave, confirmó la mejoría sustantiva que se detecta desde mayo y junio. El promedio móvil trimestral, de hecho, se ubica en 1.9%, dentro de la meta anual de 2%. Si se excluye el costo de los servicios de vivienda (que declina pero con rezago debido a la metodología usada) la inflación desaparece sin dejar rastro. No hay garantías de que no surjan tropiezos, por supuesto.

Sin embargo, las tasas no se alborotan por su culpa. La inflación y las expectativas de inflación merman y no exhiben rebeldía. “Es la economía, estúpido”, diría James Carville (y el presidente Biden). Las ventas minoristas treparon 0,7% en julio cuando se esperaba 0,4% (mientras los precios al consumidor avanzaron 0,2%). Cuánto más fresca la data, más robusta. Y no hay excluidos.

El informe regional Philly Fed alerta que la industria manufacturera sale de penitencia. En agosto, su lectura mensual pasó de -13,5 a +12 (se esperaba -10). La actividad general, los despachos y las nuevas órdenes crecieron por primera vez desde mayo 2022. A principios de julio, un consenso de 70 economistas de Wall Street predecía una caída de 0,6% en el PBI del tercer trimestre. Ahora, +1,6%, y en ascenso. Goldman Sachs estima +2,4%; BofA, +2,7% y el siempre volátil pronóstico en tiempo real de la Fed de Atlanta se estira a +5,8%.

Está claro: la tasa real (tips a diez años) trepó medio punto desde junio y presiona. Pero no es sólo la economía. Gracias al Banco de Japón (que flexibilizó el control de su curva de bonos), las carteras recortan su apalancamiento. Gracias al Tesoro (al déficit creciente y a la voluntad de reponer la liquidez que se perdió en la disputa por el techo de la deuda) hay más oferta de bonos en un momento inoportuno.

Gracias a la estación, la liquidez secundaria se contrajo y amplifica los vaivenes. ¿Esto exige una nueva era de tasas largas más altas? Si no cambia el régimen inflacionario, no (aunque nadie prevea más austeridad fiscal en la antesala de un año electoral). Exige sí identificar mejor un nivel atractivo de entrada para los inversores especulativos (que hoy venden bonos a destajo). Los fondos dedicados a la renta fija en EE.UU. llevan 27 semanas consecutivas engrosando sus posiciones. Inyectaron 3,9 mil millones de dólares la semana pasada (un salto importante) y apuntan a un año de flujos récord. ¿Qué hará la Fed? Nada en septiembre (salvo sumar otra suba de tasa a la hoja de ruta, y llevar la tasa terminal a 6%). Gatillará en noviembre, y así sucesivamente, mientras la inflación no se contagie. No quiere romper nada y le dejará la faena a las tasas reales. Y si algo se rompe, si las penurias chinas se desmadran o si el rigor monetario es excesivo, las tasas largas habrán arribado con demora a la Tierra Prometida que tenían en mente cuando la recesión era su credo. Un regreso a la vieja era, un déjà vu reconocible, y no una innovación.