Remando contra la corriente

Enrique Szewach (Economista)

Como ya es sabido, a esta altura el mundo desarrollado está tratando de superar la crisis financiera norteamericana de 2007/8 y la crisis fiscal europea de 2009/10.

En realidad se trata de una suma de crisis de «balances» superpuesta a un cambio estructural de magnitud, representado, taquigráficamente, por la irrupción de China, como potencia mundial.

A los efectos de analizar el ajuste global, dos son los problemas que enfrenta el mundo. El primero, el ajuste del balance de los sobreendeudados consumidores norteamericanos y su efecto sobre el sistema financiero y las finanzas públicas. El segundo es el problema de balance de los estados europeos y sus efectos sobre el sistema financiero europeo y sus inconvenientes fiscales estructurales.

En el primer caso, la situación norteamericana, la explosión de la burbuja del crédito inmobiliario destruyó violentamente los balances privados. El valor de los activos se desplomó, mientras los pasivos permanecían nominalmente igual. Esto se trasladó a los balances de las instituciones financieras, provocando pánico generalizado.

La «solución», sin defraudar a los inversores de bajo riesgo (depositantes y tenedores de bonos del Tesoro), implicó garantizar «la intangibilidad de los depósitos» (sin ley, obviamente), el pago de la deuda pública y, simultáneamente, acciones de política para intentar elevar el valor de los activos de riesgo (dado que no se pueden licuar los pasivos sin defraudar a los depositantes): tasa de interés cero, inundación de liquidez, gasto público, compra de activos tóxicos, etc. Este es un ajuste muy gradual y mucho más lento del que «tolera» la ansiedad política y social. Una forma de acelerarlo es devaluando el dólar, de manera de mejorar la competitividad de las exportaciones norteamericanas y de los sustitutos de importaciones, tratando de generar más trabajo industrial más rápidamente.

Del otro lado del océano el problema es relativamente diferente (los vasos comunicantes del sistema financiero impiden una separación más taxativa). Los problemas de «balance» los tienen los Estados mediterráneos que financiaron con deuda la continua expansión de sus gastos públicos. La «solución»: ajustar el gasto, subir impuestos, reprogramar la deuda, devaluar. Ninguna de esas alternativas está disponible plenamente. El gasto y los impuestos tienen límites político-sociales, reprogramar la deuda implica una crisis financiera de magnitud (dada la exposición a la deuda pública de los bancos europeos), y la devaluación sólo puede hacerse de manera colectiva y «pareja» para todos, de modo que no se gana competitividad ni se sustituyen importaciones «intraeuropa», sino marginalmente, contra el resto del mundo. La solución adoptada entonces es también gradualismo moderado: baja de gastos, aumento de impuestos, anuncios de ajuste del gasto «estructural» con la esperanza de cambiar expectativas y movilizar la inversión privada para recuperar la economía y compensar la recesión de corto plazo. Una política monetaria más laxa, aunque menos agresiva que la de la Fed y la presión sobre Alemania (hacia donde huyeron los fondos que se mantienen en el euro), para que aumente su gasto dentro de Europa. Otra vez, la solución fácil sería que Alemania revaluara su moneda respecto del resto. Pero hay una sola moneda y, además, el modelo alemán es el de ahorrar y exportar, no el de gastar e importar. Todo esto entonces, también a contramano de la ansiedad política y social.

Hasta aquí, mirando sólo a Estados Unidos y Europa. Los norteamericanos tienen que devaluarse contra el euro. Los europeos, contra el dólar. Y los europeos mediterráneos contra Alemania.

El problema, por ahora, lo ha resuelto el sector privado a favor de Estados Unidos y en un marco en que las elecciones norteamericanas generan cierta «mirada benévola» del resto de los gobiernos del mundo desarrollado, respetuoso al no influir, en lo posible, en las «internas» de cada país.

Sin un escenario de «fin del euro y default» los fondos que habían huido de Europa hacia el dólar volvieron en parte al euro, desalentados por la tasa cero y aprovechando los rendimientos de la «revaluación» de éste desde el piso del primer trimestre. Todo temporario y atado con alambre.

Pasando al Asia. Japón, en su propio laberinto, quiere devaluarse también contra el euro y el dólar, para ver si puede, por esa vía, reanimar su economía, mientras todos le piden lo contrario.

Pero como al final del día todos los desarrollados tienen que devaluarse, la alternativa ha sido, o buscar refugio en activos que no se licuen contra las monedas, oro, commodities o, los más arriesgados, moverse hacia monedas «exóticas» del mundo emergente.

Y eso me lleva a los nuevos actores del cambio estructural: China y todo el mundo emergente, que deberían, como contribución a la «paz mundial», aumentar su consumo interno y suavizar su modelo exportador. Pero carecen, en general, en especial China, de las instituciones político-económicas adecuadas para hacerlo rápidamente.

Como se mencionara, muchos de los que huyen de la devaluación del dólar, en medio del Asia emergente, y que irían hacia la moneda China si existieran la libertad y las instituciones adecuadas, se movieron hacia el yen, que es un mal sustituto pero garantiza derechos de propiedad. Y los que prefieren América Latina, obviamente, se inclinaron hacia Brasil, que tiene el tamaño y un marco institucional relativamente razonable, comparado con países más pequeños, o con instituciones mucho más débiles aún.

El resultado de todo esto, más allá de la voluntad e intereses de los gobiernos, ha sido la revaluación real de todas las monedas «receptoras» y más de las emergentes. Y dentro de las monedas emergentes, más aquéllas que han generado mayor grado de confianza en sus mercados de capitales y su «clima de negocios» en general respecto del resto, que se revaluó, exclusivamente, como la Argentina, por los mejores precios de los commodities exportados.

Pero la revaluación afecta el modelo «exportador/sustituidor de importaciones» de esos países que sienten que los norteamericanos en particular y los desarrollados en general, les piden ahora una «colaboración proporcional» para suavizar el ajuste global.

A lo que asistimos, entonces, en medio de un cambio estructural de fondo, es a una tensión subterránea por ver quién le traslada a quién, vía revaluaciones/devaluaciones, parte del costo del ajuste europeo/norteamericano/japonés.

No es un tema menor, porque si se carece de instrumentos fiscales y monetarios adecuados que puedan compensar estas presiones naturales, remar contra la corriente de la revaluación emergente sólo con política cambiaria no sólo resulta inútil sino que genera un costo inflacionario de magnitud, como lo ha probado la Argentina de los últimos años.

En síntesis: la guerra cambiaria la protagonizan los Estados, pero las «armas» las tiene el sector privado. Luchar contra las tendencias de fondo de las monedas, más allá de la coyuntura, requiere de un arsenal institucional, fiscal y monetario del que muchos países carecen, en especial el nuestro, arrastrado por la corriente global y pensando, como siempre, que es «su propia decisión».