El mercado no logró doblegar a la Fed: ¿qué se espera a partir de ahora?

El mercado comenzó a pricear una baja de 100 puntos básicos en tan solo tres reuniones en el año. Se hablaba de una intermeeting de emergencia en agosto o un sacudón de 50 pbs en septiembre.

Federal Reserve

Desde hace meses que el mercado norteamericano se muestra ansioso a la espera de la primera baja de tasas de la Reserva Federal. La preocupación lógica es que a la Fed no se le vaya la mano y genere una recesión con su postura restrictiva. El problema también es que, en cuanto la máxima entidad financiera del país se mostró más dovish, la inflación repuntó. Por eso, Powell no quiere dar un paso en falso.

Sin embargo, los datos de inflación de junio fueron muy auspiciosos, abriendo el paso para que la Fed comience a desandar su ciclo restrictivo. El índice general mensual mostró deflación de 0,1%, y la inflación subyacente, que excluye precios de energía y alimentos, sorprendió con una suba de apenas 0,1% (vs 0,2% esperado). Incluso más importante, el PCE, que es la medida favorita de la Fed, alcanzó una variación interanual de 2,6%, acercándose considerablemente al target final.

A pesar de ello, en la reunión de cierre de julio, la Fed mantuvo su tasa de referencia en el rango 5,25%-5,50%. Señalaron que, si bien los datos de inflación eran positivos, necesitaban ver más información que afirme que le habían ganado la pulseada a la dinámica de precios. Además, comentaron que la actividad se mantenía firme y que los riesgos entre la inflación y el desempleo estaban balanceados, por lo que no creían que hubiera peligro en mantenerse restrictivos.

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A esta altura, parece propicio resaltar que voces autorizadas como la de William Dudley, ex presidente de la Fed de Nueva York, alertó que pecar de prudente era tan peligroso como pecar de ansioso. A su manera de ver las cosas, hay sectores de la economía que muestran signos suficientes para favorecer el pivot, y esperar a septiembre podría ser demasiado tiempo. Tomando en consideración que los efectos de la política monetaria tienen rezago, es cierto que posponer las bajas aumentan la probabilidad de una recesión.

En este contexto, el viernes llegó un informe de empleo que sacudió al mercado (de viernes a lunes el S&P 500 cayó 4,8%, el Dow Jones Industrial Average 4,1% y el Nasdaq 5,8%, con bajas más profundas en el intradiario del lunes). La tasa de desempleo alcanzó 4,3%, cuando se esperaba que se mantuviera inmóvil en 4,1% como el mes anterior.

A su vez, se crearon apenas 114 mil nuevos puestos de trabajo, el registro más bajo desde diciembre 2022 si excluimos el de abril de este año. El mercado esperaba 175 mil. Lo más preocupante probablemente fue que este salto en la tasa de desempleo significó la activación de la Regla de Sahm, considerada un indicador de recesión infalible. Vale recordar que este se activa cuando la media móvil de tres meses de la tasa de desempleo aumenta 50 pbs o más, en comparación con la media móvil de tres meses más baja de los últimos doce meses, y hasta ahora ha tenido una precisión del 100% en sus pronósticos desde 1970. La reacción del mercado también implicó que, tras un salto en la demanda de treasuries a 2 años, la curva se desinvierta, otro evento que suele ocurrir en el comienzo de una recesión.

Si a ello se le suma que los datos de actividad manufacturera llegaron muy por debajo de lo esperado (46,8 vs 48,8 esperado y 48,5 anterior para el ISM Manufacturero y 47,4 vs 49,0 esperado y 49,3 anterior para nuevas órdenes) y las órdenes de bienes duraderos cayeron 6,6% cuando se esperaba un incremento de 0,1%, la reacción del mercado resulta más entendible. Para los agentes era evidente que los datos agarraron a la Fed “a contra pierna”. El hard landing, que había sido descartado hace meses, volvió a estar en boca de todos. Esto llevó a numerosas especulaciones respecto del accionar futuro de la Fed. El mercado comenzó a pricear una baja de 100 puntos básicos en tan solo tres reuniones en el año. Se hablaba de una intermeeting de emergencia en agosto o un sacudón de 50 pbs en septiembre. En definitiva, se esperaban medidas de emergencia que no llegaron.

La realidad es que la Fed aguantó la presión, y el tiempo la dejó mejor parada. Para complementar al ya conocido dato de crecimiento del segundo trimestre, el cual había llegado en un espectacular 2,8%, llegó el dato de actividad del sector de servicios. Este demostró una resiliencia contundente (51,4 vs 51,0 esperado y 48,8 previo para ISM Servicios y 52,4 vs 49,8 esperado y 47,3 para Nuevas Órdenes), reforzando la idea de que la economía se mantiene pujante, y sirvió de calmante para los mercados, que rebotaron de alivio.

Además, al digerir los datos de empleo, se observa que hubo un incremento de 0,1 puntos porcentuales en la tasa de participación, lo que explica parcialmente el incremento en la tasa de desempleo.

De todas formas, lo que resulta válido es preguntarse si tiene sentido que la Fed no haya reaccionado. Después de todo, una fuerte caída de los mercados podría generar un problema financiero que arrastre a la economía. Lo cierto es que la Fed debe velar por la estabilidad de los precios y el nivel de empleo. A priori, lo que suceda en el mercado financiero es secundario. Quizás, si el problema hubiera escalado, habríamos visto una Fed más activa.

De hecho, no hace falta remontarse demasiado en el tiempo para recordar un evento semejante. En la crisis de los bancos regionales de 2023, que significó el fin de algunas entidades como Silicon Valley Bank, First Republic Bank y hasta un histórico como Credit Suisse, la Fed tuvo un rol activo. En este caso, que comenzó producto de las subas de tasas impuestas por la Fed, que impactaron sobre las tenencias de bonos de estos bancos y sus niveles de liquidez, la Fed, en conjunto con la Corporación Federal de Seguros de Depósito, se ocupó de traer calma y estabilidad.

Actualmente, con un recordatorio tan cercano en términos temporales, es de esperar que las entidades financieras/previsionales mantengan una gestión de riesgo lo suficientemente sólida como para afrontar una caída en los precios del equity moderada como la observada. En otras palabras, sin un evento de crédito significativo con riesgo de contagio, parece sensato que la Reserva Federal mantenga su posición neutral.

Analista de PPI