Descompresión del riesgo argentino: necesario, pero no suficiente

La decisión de Cristina de Kirchner de bajarse de la pelea por la presidencia descomprimió un poco el escenario para los que se la tienen que jugar por invertir en Argentina. Nadie lo vio venir. Por eso la reacción debía ser con volatilidad.

Mariano Fuchila. Gentileza BYMAData

La reversión de los bonos y las acciones argentinas del pasado lunes (después de un comienzo negativo) y el rally del martes, así como la tendencia positiva del peso argentino y de los indicadores de riesgo de la deuda, muestran que la decisión de Cristina de Kirchner de bajarse de la pelea por la presidencia descomprimió un poco el escenario para los que se la tienen que jugar por invertir en Argentina.

Nadie lo vio venir. Por eso la reacción debía ser con volatilidad. Los bonos recuperaron algo de paridad perdida en semanas previas y el Merval tuvo su “rebote de alivio” estos días, pero sin quebrar ninguna resistencia importante.

La noticia fue una especie de cisne negro inesperado que posiciona a la ex mandataria -multiprocesada y desgastada anímicamente- fuera del eje de la escena principal para evitar confrontar con el resto de las fuerzas políticas (pero no del poder), y obligó a acelerar las alianzas y definiciones del resto de los candidatos.

Recordemos que el vicepresidente de la Nación en Argentina es el presidente del Senado: de ser elegida, CFK influenciaría mucho en el poder legislativo. Además, una de las primeras cosas que se van sabiendo de la "operación retorno" es que querrán revisar los fallos de la justicia que la perjudicaron a ella y sus ex-funcionarios por corrupción.

Sobre el plan económico son puras especulaciones, aunque ya se tuvo una muestra de 12 años para tomar algunas notas para volver a aplicar algunas fórmulas (que no sirvieron).

Si la elección fuera hoy, una reconocida encuestadora reveló esta semana que la fórmula de los Fernández posee hoy el 41,3% de intención de voto contra 31% de Macri, y se inclinaría la balanza en el ballotage para el mismo lado.

Otra le dan una ventaja muy inferior del 27,8%, pero también con una ventaja sobre Macri (23,6%).

La tercera que llegó a mis manos esta semana marca en un eventual ballotage 46,6% (FF) vs. 39,2 (MM), siendo el 14,2% restantes indecisos. Igualmente falta mucho (la elección se definiría a fin de noviembre) y la proyección de indecisos es muy difusa por la alta imagen negativa de ambos, a pesar de que Alberto Fernández es el que lideraría la fórmula, en un claro corrimiento de izquierda al centro en busca del voto peronista tradicional que hoy se encolumna detrás de Lavagna, Massa, Urtubey, Picheto y Schiaretti, hoy decididos a dar pelea, en especial por la precipitación de los hechos políticos y por la victoria contundente de este último en Córdoba.

Pero el que se lleve el premio mayor no tiene el camino allanado. En primer lugar, porque a la grieta “K” vs. Cambiemos se agrega la grieta existente entre los “K” vs. el peronismo de “buenos modales”, lo que dificultará muchísimo la actividad legislativa, si no hay acuerdos políticos. Pero sobre todo porque deberá enfrentar un escenario que hoy es recesivo y con el desafío de recrear un entorno más propicio para generar inversiones ya no tanto financieras, sino de la economía real largamente postergadas, bajando la inflación y dándole seguridad jurídica de largo plazo y conservando todos los avances en materia tarifaria y de desregulación de la economía.

Pero el mayor desafío desde lo financiero se da por el stock y el perfil de vencimientos de la deuda soberana, que ya superó el 90% del PBI, incluso asumiendo que el acuerdo stand-by se convierte en un acuerdo de facilidades extendidas, lo que mejoraría el perfil de vencimientos e intereses.

Pero nada es gratis: a cambio de esa extensión, la agenda para la próxima gestión incluiría que se avance en reformas estructurales largamente postergadas, como la laboral y la previsional. El déficit fiscal es hoy equivalente a lo que el sistema de previsión posee como déficit. Una reforma en serio soluciona todos nuestros problemas fiscales y aleja el fantasma del default. Ya se cuenta con un superávit comercial más que interesante que será el desafío de conservar.

La baja en el riesgo país estos días fue visible, bajando hasta los 913 puntos básicos, cuando en abril llegó a superar los 1.000 puntos. ¿Algo para festejar? Solamente la tendencia reciente.

Ocurre lo mismo que con la inflación de abril, que se desaceleró: no hay nada para festejar todavía, pero la tendencia es la buscada. El indicador que mide el costo de protegerse de un posible default de Argentina en el plazo de los próximos 5 años es de unos 1.124 puntos básicos (un inversor tiene que pagar más del 11% al año para cubrirse de ese riesgo), lo que equivale a más de 35% de probabilidades de default con 5 años de la Argentina.

Incluso es peor si lo analizamos con los CDS a dos años, ya que la curva está invertida. Hoy el mercado está descontado una quita de aproximadamente un 30%, o un alargamiento de los plazos de equivalente impacto en el valor nominal traído a valor presente.

La descompresión del riesgo de estos días era necesaria, pero es insuficiente. Se habla de un arreglo “voluntario” a la griega con los inversores institucionales domésticos más grandes con la venia del FMI, a juzgar por los recientes comentarios de Alberto Fernández sobre la deuda, preservando las cláusulas de emisión de los bonos soberanos para el resto de los inversores, personas humanas domésticas e inversores extranjeros.

De acá a fin de año vencen unos 21.536 millones de dólares nada más que en capital de las letras soberanas, tanto en pesos como en dólares, siendo poco más de la mitad explicado por las Letes en dólares y el resto en Lecaps, Lecer y Lelinks en pesos. Pero a eso hay que agregarle los intereses, y sobre todo el resto de los bonos soberanos más largos.

Vencimientos de capital de letras soberanas de aquí a fin de año: en millones de dólares

Pero si nos circunscribimos a ese monto, el mercado irá viendo mes a mes el rollover de estos vencimientos, el bid-to-cover de los mismos y a qué tasas se refinancian, que obviamente irán en aumento en dólares, aunque la expectativa es que en pesos desciendan a la par de la inflación, que debería converger al 2,1% mensual en los meses previos a las elecciones de octubre.

Para esa fecha aún falta mucho tiempo, y antes se tendrán que inscribir las fórmulas y competir en las PASO para tener un panorama más detallado de la realidad, que hoy castiga con un voto bronca al partido incumbente por los desaciertos económicos recientes. La descompresión del riesgo era necesaria, pero no es suficiente.

(*) Economista. Profesor de Finanzas en la UNLP e IAMC. Socio y Director de Research for Traders y de Fingurú.