Crisis argentina pone en cuestión el modelo español

La crisis reciente de la Argentina no es sólo un sobresalto pasajero para las grandes empresas españolas. Es un aviso muy serio para el propio modelo de crecimiento de la economía española, basado en la expansión en Latinoamérica. Un mercado que ya fue abandonado por las multinacionales estadounidenses a causa del alto riesgo que comporta.

Si retrocedemos en el tiempo tres o cuatro años, la percepción que entonces se tenía en general en las plazas financieras sobre la Argentina era bastante aceptable: las tasas de interés de sus bonos no eran excesivamente elevadas, ya que los mercados no tenían un especial miedo a una suspensión de pagos, y las variables macroeconómicas -desempleo, inflación, déficit, saldo de deuda pública, crecimiento, etcétera-eran las de una economía que no tenía malas perspectivas.

Quedaba la duda sobre su política de tipo de cambio fijo entre el peso y el dólar (adoptado en 1991 para sacar al país de una situación de hiperinflación), pero, al menos en aquel momento, no parecía que fuese un problema grave. Cuatro años más tarde, la Argentina está sumida en una grave crisis económica y social cuyos platos rotos pagarán en buena parte las empresas españolas que han invertido allí.

Pues bien: de la misma forma que hace cuatro años no se esperaba -por falta de síntomas-que en la Argentina pudiese ocurrir lo que está pasando ahora, ¿no podría ser que, en estos precisos instantes, se esté fraguando un proceso en otro país latinoamericano que dé lugar a una crisis tipo argentino dentro de cuatro años, aunque ahora no se puedan detectar suficientes indicios? Desde luego, esta tesis sería coherente con la historia reciente de frecuentes crisis económicas en casi todos los países de la región latinoamericana.

•Hundimiento

Y hablando de crisis en Hispanoamérica, cabe destacar la de principios de los años '80, cuando toda la zona sufrió un hundimiento que llevó a masivas renegociaciones de su deuda. La diferencia con la situación actual es que entonces las víctimas no fueron las grandes empresas españolas, sino los grandes bancos norteamericanos, que estuvieron sangrando muchos años por culpa de sus créditos morosos.

Ni qué decir tiene que estas entidades salieron escarmentadas de la experiencia, y no es de extrañar que cuando en los años noventa las autoridades y los grupos industriales latinoamericanos empezaron a vender sus activos (bancos, empresas eléctricas, de telefonía, petroleras...), los grupos estadounidenses no pujaran, o al menos lo hiciesen a precios modestos, quedándose fuera en las subastas. Las grandes empresas españolas, por el contrario, estuvieron presentes en todo el proceso vendedor, haciéndose con gran parte de lo que se ofertó.

La consecuencia de esta intensa política compradora e inversora es que, en la actualidad, para muchos de los principales valores del Ibex, aproximadamente la mitad del resultado de explotación procede de Latinoamérica; más aún, en algunos de ellos lo mismo se puede decir de prácticamente todo su crecimiento reciente.

Curiosamente, el mercado no parece muy consciente de ello: si en Hispanoamérica los negocios se valoran por ejemplo a PER (relación entre el precio y el beneficio de una acción) muy próximo a 10 o incluso inferior, frente a 18 para Europa, parece lógico que una empresa cotizada en España cuyo resultado esté repartido a medias entre ambas regiones no debería tener un PER superior a 14, pero la media de la Bolsa española -léase de los grandes valores-está claramente por encima de dicha cifra, lo cual indica que a las cotizaciones aún les queda camino por recorrer en su digestión de la valoración adecuada del negocio latinoamericano.

Todo esto no sería preocupante si no fuese porque es el mismo modelo de crecimiento de las grandes empresas españolas, muy centrado hasta la fecha (aparte de la reducción interna de costos) en la expansión en Latinoamérica, lo que puede parecer cuestionable. Si a medio plazo varios países de la zona son candidatos a sufrir una crisis como la de la Argentina, la solidez y el valor de los beneficios que proceden de la región son bajos, y un plan de crecimiento basado en ella es poco atractivo, salvo que se compre a precio de ganga, cosa factible en algunos casos pero difícilmente alcanzable para la generalidad de las operaciones.

•Tecnología

El porqué de este tipo de crecimiento estriba en que las grandes del Ibex no son empresas como Intel o Novartis, con una tecnología propia que se pueda exportar, sino entidades que explotan redes locales (de oficinas bancarias, clientes de telefonía y electricidad, etcétera) y que pueden hacer lo mismo en redes compradas en otros países, eventualmente ampliándolas e introduciendo mejoras productivas en ellas; pero esta receta no es claramente novedosa u original, y la han copiado otros competidores, a menudo selectivamente, quedándose con las regiones más estables (Europa o EE.UU.), y por eso las grandes del Ibex no se han implantado prácticamente en ninguna zona salvo Latinoamérica.

Estas no son buenas noticias para la Bolsa, que valora, además de las expectativas de crecimiento «bruto», la calidad de éste y el modelo de negocio. Las entidades cotizadas en EE.UU., conscientes de ello, ralentizaron hace una década su inversión en Latinoamérica, y se dedicaron a crear valor por otras vías. En este sentido, a veces puede ser más aconsejable una buena política de remuneración al accionista (la cual obviamente es algo más que el pago de un dividendo) que un elevado crecimiento que a veces sólo se puede conseguir a costa de la calidad y estabilidad del beneficio.